W celach jak najbardziej edukacyjnych i poznawczych proponuję rzeczową analizę „afery” z ustawianiem kursów amerykańskich kontraktów terminowych, która od kilku dni zajmuje media branżowe.

A może zresztą nie tylko branżowe, bo mieleniem tej sprawy na poziomie sensacyjnym zajęły się już media wszelakie, serwując widzom produkt z gatunku „jak pewien Nikt z przedmieścia pokonał system demonicznej korporacji”. Na tych stronach odpuśćmy sobie jednak tanie, sentymentalne opowieści o domku na przedmieściach Londynu, którego zdjęcia masowo reprodukowano, i głosy zdziwionych sąsiadów, którzy jak zwykle nie wiedzieli, co się wyprawia pod ich bokiem (bo przecież oskarżony powinien wywiesić nad wejściem tabliczkę „Tutaj odbywają się manipulacje”). Zajmijmy się raczej rozłożeniem na czynniki pierwsze kwestii merytorycznych.

Tytułem krótkiego wstępu dla tych być może jeszcze nie zorientowanych w temacie:

6 maja 2010 giełdy amerykańskie przeżyły trzęsienie ziemi, doświadczając w ciągu kilku minut krachu, po którym za chwilę nie było śladu poza bilionem dolarów strat w niektórych portfelach. Pisałem o tym wówczas na blogach co nieco tutaj i tutaj. Po krachu z 1987 to drugi co do wielkości w historii. Obwiniono za to przede wszystkim masowo generujące automatyczne transakcje komputery, wysyłające tysiące zleceń na sekundę, szybciej niż mrugnięcie okiem, dlatego ową tragedię nazwano „flash crash” (and. flash= błyskać, migać). Takich krachów w skali mini od tamtej pory było wiele, ten jeden natomiast stał się ich sztandarową wizytówką. Po 5 latach od zdarzenia amerykański nadzór wpadł na trop wiodący do Londynu, z którego trader Navindra Sarao przeprowadzał samotnie transakcje o dużych wartościach, i które mogły przyczynić się do tamtego chaosu z powodu ich manipulacyjnego charakteru. Proponuję im właśnie przyjrzeć się z bliska, to bowiem wiedza, która bardzo wiele mówi o stanie dzisiejszych rynków giełdowych.

 

Zacznijmy od tego, że wiele komentarzy przypisuje działalności pana Sarao (lat 36) modną etykietę HFT (od „High Frequency Trading” czyli „Trading o dużej częstotliwości”, w skrócie powiedzmy: algo-trading). Cóż, nie jest to do końca prawdą, ponieważ jak zaraz pokażę, Sarao zajmował się tradingiem w stylu retro czyli za pomocą tradycyjnego komputera z myszką oraz, i to jest istotne, programu do automatycznego składania zleceń za pomocą klasycznych protokołów. Wpadł on mianowicie na pomysł szybkiego wysyłania i wycofywania dużych zleceń w sposób automatyczny, i w tym celu zwrócił się do swojego brokera o pomoc w napisaniu oraz podłączeniu skryptów do swojego jak najbardziej normalnego komputera, nie połączonego wszakże żadnym specjalnie kolokowanym łączem z giełdą (jak ma to miejsce w przypadku potentatów w dziedzinie ultraszybkich algorytmów). Nie sięgając daleko, tego rodzaju potrzebny mu software można uruchomić nawet na platformie udostępnianej przez BOŚ za pomocą API i dostępnych tam narzędzi:

http://bossa.pl/narzedzia/automaty/

Co oczywiście nie znaczy, że namawiam w ten sposób do niecnych zamiarów, po prostu pokazuję skalę trudności tego co ów oskarżony trader robił.

Taki program udało mu się przy pomocy jednej z firm stworzyć i skutecznie podpiąć 5 lat temu pod swój rachunek brokerski, na którym dysponował wcale nie małymi kwotami. Było tego bowiem kilkanaście milionów dolarów, zebranych w ramach zarejestrowanej w raju podatkowym spółki, obsługiwanej jednoosobowo przez niego samego.

I tu ważne jest to, co ów dedykowany program robił:

Fachowo nazywa się to „dynamic layering”, a obiegowo „spoofing”, co można tłumaczyć jako udawanie, podszywanie się. Wszystkie transakcje plasowane były na „małych”, detalicznych kontraktach terminowych E-mini na indeks S&P500 na chicagowskiej giełdzie CME. Mniej znaczące niż kontrakty „duże” na ten sam indeks, ale nadal istotne jako wskaźnik dla graczy z całego świata, a także jako miejsce polowań tych „prawdziwych” algorytmów z kolokacją tuż przy budynkach giełd, o których niezłą książkę w zeszłym roku napisał M. Lewis („Flash boys” -> tutaj opisywaną przeze mnie).

‘Spoofing’, mówiąc prostym językiem, oznacza składanie dużych zleceń po to by wywołać wrażenie znacznej podaży lub popytu, która tak naprawdę była złudą, zlecenia bowiem były szybko wycofywane zanim mogło dojść do jakiejkolwiek transakcji. Sarao grał na wzrosty indeksu, więc owe „nadmuchane” zlecenia były przez jego program stawiane po stronie sprzedaży, mniej więcej w środku karnetu, który pokazuje 10 najlepszych zleceń kupna i sprzedaży (zwykle na miejscach od 4 do 8 w tej drabince). Profesjonalni gracze mają dostęp do 10 najlepszych ofert, ale bez problemów można wykupić podgląd na wszystkie 100% zleceń stojących w kolejce. Wspomniany programik miał za zadanie cofać te ‘trefne’ zlecenia gdyby tylko kurs ruszał w ich stronę. Była to więc demonstracja siły podaży, robiona po to by inwestorzy analizujący przepływ zleceń dali się nabrać na to, że rzeczywiście pojawiła się podaż.  Zlecenia z automatu Sarao opiewały na bloki po 200-, 250-, 300-, 400-, 500-, 550-, 600- i 900 sztuk. Co ważne – z tego co wiem automat był skuteczny i nigdy żadne z tych zleceń nie zostało ani na sztukę zrealizowane. Być może przestaje być to dziwne jeśli wziąć pod uwagę, że średni rozmiar zlecenia na rynku kontraktów E-mini opiewa na 7 sztuk! Sarao był więc tam niezłym postrachem.

Kiedy w karnecie zleceń pojawiała się owa udawana podaż, kurs zwykle nieco spadał, ponieważ inwestorzy starali się wyprzedzić potencjalne ruchy i samemu otworzyć krótkie pozycje albo po prostu zamknąć pozycje długie. Kiedy więc rzeczywiście pod wpływem tych ruchów i oczekiwań kurs spadał, owe potężne zlecenia sprzedaży były błyskawicznie wycofywane, a Sarao otwierał natychmiast realne pozycje długie w dużych ilościach, i jednocześnie tuż pod nim znów program ustawiał te nadmuchane mega bloki, ale tym razem w celu niby-kupna (ponownie na pozycjach 4-8 karnetu), generując dla odmiany sztuczny popyt. Skoro pojawiał się popyt to cena szła w górę. Sarao nie czekał długo, czasem nawet zamykał pozycję już po 1 tiku. Przy dużym obrocie udało mu się przez te 5 lat zarobić na tym czarowaniu  ok. 40 milionów dolarów.

To nie wszystko. Sarao wrzucał dodatkowe zlecenia jak to się mówi „z ręki”, czyli za pomocą tradycyjnej myszki. Z tym samym celem co wyżej. Albo były to bloki po 188 i 298 kontraktów, czyli jego ulubione czy może szczęśliwe liczby, albo konkrety czyli ciężka artyleria po 2000 kontraktów jednorazowo, które stawały się naprawdę sporą demonstracją siły.

Bez wątpienia jest to rodzaj manipulacji, znanej od dziesiątków lat, żadne tam technologiczne nowinki. Za to właśnie USA domagają się dla niego ekstradycji z Anglii i postawienia przed sądem. Ktoś biegły w tradingu szybko się połapie, że w tych zleceniach był pewien schemat i że były ustawiane w zasadzie tylko dla uzyskania efektu cenowego. Część inwestorów zaczęła razem z nim bawić się w tę grę, inna część rzeczywiście ulegała demonstracji siły, dokonując impulsywnych ruchów. W karnecie jednak, powiedzmy to sobie otwarcie, zawsze znajdują się zlecenia, które mają wpłynąć na ceny lub ich postrzeganie przez rynek, zmylić co do intencji, to część giełdowego folkloru. Być może brak widocznych ofert kupna/sprzedaży na forexie jest pewnego rodzaju zabezpieczeniem przed uleganiem tego rodzaju złudzeniom. Za owe manipulacje tak czy siak Sarao musi odpowiedzieć. Dodajmy jednak jeden istotny fakt: to nie były transakcje bez ryzyka, lecz w pełni narażone na straty otwarte pozycje kierunkowe, które przy odrobinie pecha mogły kończyć się stratą.

Nie do końca rozumiem natomiast, dlaczego utrudniał on sobie życie. Wystarczyło po prostu od razu kupić kontrakty i wstawić po stronie popytu owe nadmuchiwane bloki by ruszyć kursami. Niewykluczone, że robienie tego okrężną drogą było jego patentem na maskowanie przed nadzorem.

Czy Sarao rzeczywiście spowodował krach 6 maja 2010 roku, o co oskarża go nadzór? Wall Street śmieje się z tych zarzutów i poniekąd ma rację. Tego dnia Sarao rzeczywiście wprawił w ruch swój programik i nawet zarobił ponad 800 tysięcy USD przed feralnym zdarzeniem, ale odłączył się 2 MINUTY PRZED KRACHEM, na co wskazują zresztą materiały dowodowe. I włączył ponownie już po krachu (Sarao twierdzi, że gra tylko gdy widzi zmienność na rynku). W chwili krachu natomiast na rynku pojawił się fundusz, który planował otworzyć olbrzymie krótkie pozycje (zabezpieczające swoje portfele akcyjne) o wielkości 75.000 kontraktów. Jak wskazuje jednak Nanex – firma specjalizująca się w obróbce danych rynkowych, ciesząca się sporym autorytetem – sprzedaży owej góry kontraktów dokonywał algorytm, ale całkowicie PASYWNY, czyli taki który raczej wybierał momenty takiej płynności gdy zlecenia nie zmienią zanadto ceny rynkowej w dół. Problem w tamtym momencie leżał gdzie indziej – w strukturze rynku, która bardzo mocna się zmieniła w wyniku (a) wprowadzenia nowych regulacji po krachu z 2007-8 roku oraz (b) z powodu wejścia do gry wspomnianych algorytmów, plasujących tysiące zleceń na sekundę, krzyżujących się nawzajem lub tłoczących.

Wzajemne wojny algorytmów powodują powstawanie pewnych niesymetrycznych dysproporcji w zleceniach i obrocie, które w tamtym momencie sięgnęły zenitu. Na to się nałożyło: wycofanie wielu algorytmów, których wystraszyła kolosalna zmienność, brak popytu ze strony animatorów a także zabawy innych algorytmów z zapychaniem sieci, łączącej wszystkie amerykańskie giełdy  (tzw. quote stuffing). Krytyczna chwila w złym momencie doprowadziła do przełomu. Jak twierdzi Nanex, udział w tym miał również przeciek z banku Barclay o tym, że może się pojawić podaż 75.000 kontraktów, co również skusiło łowców okazji. Całkiem niewykluczone, że i zabawy Sarao doprowadziły w pewien sposób do powstania dysproporcji, ale nie one ruszyły pierwszą, ani kolejną kostkę domina.

Pozostaje jeszcze dość ciekawe pytanie, dlaczego nadzór tak późno odkrył manipulacje naszego kolegi po fachu z Londynu? Po części owo odkrycie to zasługa pewnego „whistblowera” („sygnalizatora”), który wykrył owe manipulacje analizując dane z owego dnia, które są niestety poufne, a ponieważ wyciekły, mogły wreszcie być przedmiotem fachowej obróbki i analizy. Z drugiej strony komisja nadzoru nad akcjami SEC i nad pochodnymi CFTC ponoć poszukiwały winnych krachu w złych miejscach i bez koordynacji. Ich tłumaczenia wskazują na innego rodzaju wąskie gardło: brak mocy przerobowych takich ilości danych. Wall Street kpi, że nadzór nadal pracuje na excelu, co niespecjalnie współgra z duchem czasu. Bo w zasadzie jedna porządna obróbka danych sprzed 5 lat natychmiast wykryłaby zabawy Sarao, który dzięki bezwładności urzędników działał bezkarnie kolejne lata. Trzeba jednak mieć świadomość, że nadzór, czyli zbiurokratyzowana, niedoinwestowana machina, zawsze będzie o krok za manipulantami, wyposażonymi w najlepszy sprzęt i najbystrzejsze umysły. Natomiast zasadne wydaje się pytanie: jak to możliwe, że takiej starej  jak świat sztuczki z dmuchaniem zleceń, robionej przez Sarao setki razy, nie wykryła ani sama giełda ani tym bardziej broker, który był przecież proszony o pomoc w konstrukcji algorytmu! Być może w części cokolwiek wyda się to jaśniejsze, jeśli wziąć pod uwagę, że owym brokerem było MF Global, które samo zbankrutowało na skutek… własnych manipulacji, ponownie nie wykrytych na czas przez nadzór. Ameryka Ameryką, ale nawet tam nie wszystko udaje się zrobić w porę, by skutecznie zapobiec przestępstwom. Nie jest to jednak dobra przykrywka, by uniewinniać polski nadzór, bo przecież gdzie naszym do nich…

Jeśli pojawią się nowe merytoryczne informacje w tych sprawach, nie omieszkam wrócić z tematem na blog.

—kat—

[Głosów:76    Średnia:5/5]

6 Komentarzy

  1. Malmarin

    Nie wiem czemu wszyscy mowia o tym jako “manipulacji”, a to przeciez tylko gra psychologiczna. Nikt nie karze jej ulegac, kupowac, sprzedawac, a tylko wygranych sie kaze.
    Swiat nigdy nie byl sprawiedliwy, bo gdy “duzi” lub elity (niekoniecznie w temacie gieldy) robia cos to jest to normalne, a gdy ktos innyzrobi to samo lub wykorzysta ich metody, szczegolnie gdy jest to “maly” czlowieczek to od razu szum, zlo, a nierzadko przestepstwo…

  2. mall

    Metoda tak prosta, że aż cisną się trzy pytania:
    – skoro metoda jest tak prosta to jakie jest prawdopodobieństwo, że jest często stosowana przez innych, w tym algorytmy HFT?
    – skoro metoda jest tak prosta to kiedy zainteresuje się nią przestępczość zorganizowana?
    – skoro metoda jest tak prosta to kiedy zainteresują się nią terroryści?

  3. Dtrad

    Uważam , że wszystko jest stosowane . Tylko dowiadujemy się o tym , o czy chcą abyśmy się dowiedzieli- PO czasie.
    Gdy robiłem hedz-ing w 2009 na FPKO to walczyłem z KIMŚ kto wyprzedzał mnie o ms . Dlatego aby GO ograć stosowałem drugi rachunek na córkę , z innego łącza i innego komputera. Ale miał wtyczkę na SYS. i to wykrył i posłał mnie ,, do piachu ,,.

  4. Tomek

    Panie Tomaszu emini nie są mniej znaczące od tych dużych a wręcz przeciwnie 🙂 To na nich opiera się każdy fundusz indeksowy i koncentruje prawie cały obrót.Zabawnie zresztą wygląda nazwa emini porównywana z naszymi ,,dużymi” kontraktami FW :-)Nasz kwalifikuje się po zwiększeniu mnoznika na emicro 🙂

    Co do meritum w pełni się zgodzę.Do tego podobna strategia ma miejsce wszędzie – multum ofert które nie są realizowane a ciągle wycofywane/modyfikowane i które bynajmniej nie pochodzą jedynie od animatorów/arbitrażystów…

  5. Grzegorz

    I dlatego mam w boś pakiet żółty 🙂 wystarczy sobie poobserwować cyrki z tko przed fixem. Na szczęście takie krachy to wyjątki, zazwyczaj rynek pójdzie gdzie ma pójść mimo takich zabaw…

  6. Dtrad

    CDN
    http://www.bankier.pl/wiadomosc/ebc-dal-zarobic-grubym-rybom-7259683.html?google_editors_picks=true

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *