Blaski i cienie pasywnego inwestowania, część 1

Ten cykl będzie moim kijem włożonym w mrowisko tak modnego obecnie pasywnego inwestowania, ale w całkiem zbożnym celu:

– zrobienia porządków w określeniach i nazewnictwie,

– pokazania negatywnych stron pasywnego inwestowania dla zwiększenia świadomości i wiedzy inwestorów,

– poszukania sposobów ustrzeżenia się owych negatywnych stron.

Generalnie pasywne inwestowanie przekształciło się nieco w spijanie sobie z dziubków, ale brakuje w tym stadnym gruchaniu głosu także z drugiej strony tego podejścia do giełdy. Podejmuję się więc owej niewdzięcznej roli, advocatus diavoli. Zresztą lubię takie role, tylko bowiem przez starcie przeciwnych stron można pomóc w ewolucji świata w pożądanych i kreatywnych kierunkach.

Zanim jednak przejdziemy do cieni pasywnej rewolucji, potrzebny jest istotny punkt wyjścia, czyli rzetelna diagnoza tego, czym tak naprawdę jest dziś ‘inwestowanie pasywne’. I już w tym punkcie być może zaskoczę niektórych zwolenników tego rodzaju podejścia do inwestowania.

Generalnie najprostsza definicja wyjaśnia, że pasywne inwestowanie to:

Oparta na zdefiniowanych zasadach, przejrzysta i dająca się prostymi środkami zastosować strategia inwestycyjna, w której zamiast poszukiwania nieefektywnie wycenianych aktywów dąży się do osiągnięcia długoterminowych zysków poprzez bierne utrzymywanie portfela dokładnie odzwierciedlającego wybrany indeks rynkowy lub inny benchmark.

W zasadzie można by na tym poprzestać, ale można też pójść jeszcze krok dalej i dołożyć do tego pożądane atrybuty typu:

– minimalna ingerencja w skład posiadanego portfela,

– uzyskiwanie rynkowych wyników przy jednocześnie rynkowym ryzyku,

– osiąganie relatywnie niskich kosztów obsługi,

– uzyskiwanie oszczędności przez minimalny nakład czasu i wysiłku,

– stosowanie dywersyfikacji (ograniczanie ryzyka przez dystrybucję kapitału na wiele aktywów),

– optymalizacja podatkowa.

Problemy z tymi definicjami i interpretacjami powstają jednak, gdy zaczniemy zagłębiać się w szczegóły.

Czym jest na przykład długi termin? Najlepiej pewnie kilka cykli rynkowych, ale jeśli ktoś będzie to robił tylko rok i skasuje zyski, to nie będzie już pasywne podejście? Oczywiście będzie, długi termin bierze się stąd, by złagodzić wpływ okresów dekoniunktury i skorzystać w pełni z rozwoju gospodarczego, który przekłada się w jakiejś mierze na zyski spółek. Jeśli jednak solidne zyski w rok kogoś satysfakcjonują, to siedząc na 4 literach z niezmiennym portfelem przez ten czas również działa  jako inwestor pasywny.

Dziś pasywne inwestowanie kojarzone jest z kupowaniem ETF-ów (i ETP-ów) na indeksy, sektory, towary, obligacje lub inne wyselekcjonowane pod zadane kryteria aktywa i ich mieszanki, w tym (sic!) aktywnie zarządzane. Jednakże do statystyk pasywnej rewolucji włącza się cały strumień kapitałów kierowanych do segmentu ETF-ów, bez względu na to, czy faktycznie nabywcy kierują się pasywnym nastawieniem, czy też aktywnie nimi obracają. Trudno jest jednak te kapitały dokładnie policzyć i rozdzielić, nawet wówczas, gdy inwestor deklaruje jakiś rodzaj pasywności, która nią nie jest, o czym niżej.

Jednakże pasywnymi są również inne formy inwestowania, które zlały się w jedno i są używane zamiennie, a więc:

1. Kup i trzymaj (buy & hold), czyli najstarsza forma pasywnego podejścia, która obejmuje długoterminowy zakup akcji jednej lub wielu spółek albo też obligacji i trzymanie ich bez względu na krótkoterminowe wahania koniunktury.

2. Długoterminowe utrzymywanie jednego lub więcej aktywnych funduszy inwestycyjnych, które pojawiły się na rynku na długo przed ETFami

3. Indeksowanie, czyli pierwotna forma dzisiejszych ETF-ów, nadal kultywowane w celowych funduszach replikujących pojedyncze indeksy, nienotowanych na giełdach jak ETF-y. Na GPW możliwości takiej replikacji powstały również dużo wcześniej przed ETF-ami w postaci specjalnych zleceń koszykowych.

Proszę zauważyć, że w definicji i atrybutach pasywnego inwestowania nie podałem takich działań jak: selekcja aktywów do portfela,  analiza ETF-ów, zarządzanie portfelem oraz analiza wyników portfeli/benchmarków. To przecież wypisz wymaluj aktywne formy inwestowania, których przecież wchodząc do pasywnego podejścia mieliśmy się pozbyć! A tu się okazuje, że bez nich nie da jednak rady, inaczej ‘pasywne’ w jakiejś mierze staje się synonimem ‘nieefektywne’.

O co tutaj chodzi?

Otóż wymienione wyżej działania przypisywane są aktywnym strategiom inwestycyjnym i w zasadzie tak należy je nazywać, ale zostały zaanektowane przez pasywną rewolucję i traktowane jako quasi-pasywne. W rezultacie złamane zostały w ten sposób podstawowe zasady inwestowania pasywnego, a rewolucja stała się de facto pasywno-aktywna.

Na czym one polegają? Spójrzmy:

   1. Selekcja aktywów

Rzadko kto kupuje przecież pierwszy lepszy ETF na indeks, kiedy do dyspozycji mamy ich dziś tysiące. W tym momencie zaczyna się typowa dla aktywnego inwestowania selekcja poprzedzona analizami i zakończona podejmowaniem arbitralnych decyzji typu: które ETF-y wybrać, na które zamienić, które dodać, czy pojawiły się jakieś nowe itd. Szczególnie wyraźne jest tutaj gonienie za modami, typu dodawanie i wyciąganie ETF-ów na kryptowaluty czy teraz AI.

Jeszcze bardziej istotone jest to w przypadku akcji. Owszem, można sobie ustalić „kupuję Apple i trzymam na wieczność”, ale trzeba pamiętać, że dziesiątki spółek blue chip z TOP10 każdego renomowanego indeksu albo dziś już nie istnieje, albo spadły do drugiej lub trzeciej ligi.

  2. Zarządzanie portfelem

W zasadzie bez tego aktywnego działania trudno nawet sobie wyobrazić pasywnej rewolucji i na tym też opiera się działanie robo-doradców. Nie tyle chodzi przy tym o wskazywanie, które aktywa wybrać, ale przede wszystkim kiedy, w jakich proporcjach i jak o nie dbać.

W obrębie tego zarządzania mamy więc do dyspozycji takie aktywne i często wręcz niezbędne metody jak:

(I) Rebalansowanie, czyli okresowe przywracanie relacji aktywów w portfelu do założonych proporcji.

(II) Strategiczna i taktyczna alokacja, czyli ustalanie stałych bądź też zmiennych, zależnych od koniunktury oraz preferencji inwestora, proporcji między aktywami w portfelu.

(III) Strategie typu Risk parity, gdzie stosuje się inne specyficzne kryteria wyboru i utrzymywania proporcji w portfelu, w tym przypadku opartych o stałe ryzyko (zmienność)

   3. Analiza wyników

Już w samej nazwie mamy działanie, a dokładnie chodzi o statystyczne głównie sprawdzanie wyników obecnych i historycznych portfeli o różnych konfiguracjach, którego finałem może być modelowanie, a więc już rodzaj prognozowania.

Nie jest de facto aktywną formą DCA, czyli uśrednianie, to systematyczna budowa pasywnego portfela, ale istnieje wiele form uśredniania, które również przekształcają inwestowanie pasywne w wyścig zbrojeń o najlepszy wynik.

W rezultacie tracimy niemal wszystkie atrybuty wymienione na wstępie: nie mamy już takiej oszczędności czasu, a już szczególnie wysiłku, długi termin zamienił się w nieustanną ingerencję, która podwyższa koszty, a zyski i ryzyko przestały być średnie rynkowe. Przy takim gmeraniu w portfelach powodujemy, że mogą one wpaść w tzw. długie ogony, czyli osiągać zysk/ryzyko odbiegające znacząco na minus albo na plus od rynkowej średniej.

Dodatkowo pojawia się potrzeba nabycia dodatkowych umiejętności ogarnięcia tego wszystkiego w przemyślany sposób, a przecież pasywność już samą nazwą nas od tego zwalniała. W odwodzie mamy jednak na szczęście subskrypcje do serwisów, które nam w tym pomogą.

Zapewne spora część inwestujących pasywnie niespecjalnie zważa na to, czy ich inwestowanie jest nadal pasywne, czy może już dali się wciągnąć w tryby aktywnego poszukiwania „średniej” rynkowej. I pewnie dobrze, nie wymyślono jeszcze masowego rodzaju prostej strategii, która sprawdzałaby się lepiej niż pasywna. Jednak i ona posiada pewne wady, których nie przykryją aktywne działania. O tym jednak w kolejnej części.

—kat—