Inwestowanie wymaga cierpliwości

Na Blogach Bossy wielokrotnie podkreślaliśmy, że sukcesy inwestycyjne nie zależą jedynie od trafnego wyboru strategii inwestycyjnych lub uzdolnionych zarządzających funduszami. Do sukcesu konieczna jest także umiejętność pozostania przy strategii lub zarządzającym w czasie okresowych słabszych wyników.

Charakter rynków finansowych sprawia, że nawet najlepsze w długim terminie strategie i zarządzający wyraźnie wygrywający z rynkiem w długim terminie mają nawet kilkuletnie okresy słabszych wyników. By inwestorzy mogli skorzystać z dobrodziejstw tych długoterminowych rezultatów muszą cierpliwie przeczekać gorsze okresy.

Przypomnę przykład trzech najlepszych akcyjnych funduszy inwestycyjnych w USA w latach 1970-2012, które w 42-letnim okresie wygrywały z wykresem S&P 500 przeciętnie o 2,3 punktów procentowych rocznie. Każdy z tych trzech funduszy zanotował przynajmniej jeden 4,5-letni okres wyników słabszych niż rynek. Przy czym kryterium była 3-letnia stopa zwrotu* zakładająca dużo mniej krótkowzroczne podejście niż to, które dominuje wśród inwestorów. Łącznie trzy super-zwycięskie fundusze ponad 1/3 całego 42-letniego okresu spędziły z 3-letnimi wynikami słabszymi niż benchmark.

W innej analizie pokazano, że z 552 amerykańskich funduszy akcyjnych, które w okresie 2000-2014 okazały się lepsze od rynku aż 2/3 zanotowało trzyletnią serię gorszych od rynku rocznych stóp zwrotu. Z tej samej grupy zwycięskich funduszy aż 60% spisało się gorzej od rynku przynajmniej w 7 z 15 lat objętych badaniem.

Cliff Asness mówiąc o sprawdzonych strategiach ilościowych wykorzystujących wartość lub momentum zauważył, że gdy mówi, że te strategie działają to ma na myśli fakt, że istnieją sensowne powody by spodziewać się, że w długim terminie strategie te spiszą lepiej od rynku. Jednocześnie nawet 1/3 całego długiego terminu strategie te spędzą spisując się gorzej niż rynek.

Przypominam o tych analizach i spostrzeżeniach by zwrócić uwagę na jeszcze jeden kontrowersyjny rezultat z sondażu FT Remark i State Street. Uczestnikami sondażu byli liczący się inwestorzy instytucjonalni. Jedno z pytań dotyczyło ich inwestycyjnej cierpliwości. Zapytano zarządzających ile lat są w stanie wytrzymać z zarządzającymi, którzy notują wyniki gorsze od rynku. Pytanie podzielono na cierpliwość wobec aktywnych zarządzających i zarządzających funduszami czynnikowymi (tzw. smart beta, które obejmuje też wartość i momentum).

Z odpowiedzi dotyczących aktywnych zarządzających wynika, że:

• 40% inwestorów toleruje roczny okres słabszych wyników
• 49% jest w stanie wytrzymać dwuletni okres słabszych wyników
• 11% potrafi wytrzymać trzyletni okres wyników gorszych niż rynek

Tak więc można założyć, że zdecydowana większość dużych inwestorów instytucjonalnych, w którymś momencie wyrzuciłaby ze swojego portfela super-zwycięskie fundusze akcyjne z lat 1970-2012. Jeszcze bardziej przygnębiająco wyglądają odpowiedzi dotyczące zarządzających funduszami typu smart beta:

• 80% inwestorów toleruje roczny okres słabszych wyników
• 19% potrafi wytrzymać dwa lata z zarządzającym, który przegrywa z rynkiem
• zaledwie 1% byłby w stanie przetrzymać dłuższy niż 3-letni okres słabszych wyników

Wspomniane wyniki wyglądają przygnębiająco bo kilkuletnie okresy słabszych wyników w przypadku strategii czynnikowych nie są rzadkością. Takie oczekiwania można wyprowadzić z wielu testów historycznych obejmujących okres ostatnich kilkudziesięciu lat na wielu rynkach akcyjnych i praktycznie każdy świadomy inwestor powinien sobie zdawać z tego sprawę. Jeden z największych ekspertów w tej dziedzinie inwestowania – Cliff Asness – niemal na każdym kroku podkreśla problem okresów słabszych wyników i ostrzega, że próba wyczuwania takich strategii z reguły znacząco obniża wyniki inwestycyjne.

Można złośliwie zauważyć, że uczestnicy sondażu FT Remark i State Street są utożsamiani z tzw. smart money na rynku finansowym. Z udzielonych przez nich odpowiedzi wynika jednak, że nie ma nic mądrego w ich podejściu do inwestowania i w gotowości do tolerowania okresów słabszych wyników.

Problem okresowych słabszych wyników to jedno z kluczowych zagadnień inwestowania i każdy inwestor niezależnie od przyjętej strategii i od tego czy zarządza kapitałem samodzielnie czy powierza go zarządzającym funduszami prędzej czy później będzie się z nim borykał. Ustalenie czy słabsze rezultaty wynikają z rynkowego szumu czy są oznaką popsucia się strategii, na przykład wskutek zmian warunków rynkowych, jest trudnym zadaniem. Jest to jednak część problemu. Drugą częścią jest wypracowanie dyscypliny potrzebnej do trwania przy strategii gdy ustali się, że ciągle należy się spodziewać, że będzie działać w długim terminie.

* Co oznacza, że zdarzył się przynajmniej jeden 4,5-letni okres, w którym 3-letnia stopa zwrotu z funduszu była niższa niż analogiczna stopa zwrotu indeksu