Tarcza sukcesu

W poniedziałek zwróciłem uwagę na dwoje zarządzających, którzy po okresie świetnych wyników zwieńczonych fenomenalnym 2020 rokiem weszli w etap bolesnego obsunięcia i wyraźnego przegrywania z szerokim rynkiem.

Ze względu na dostępność informacji, będę skupiał się na  ARK Innovation i Cathie Wood. Nie czuję się z tym komfortowo bo przypomina mi to przyłączanie się do stada kóz wskakujących na pochyłe drzewo. Usprawiedliwiam się tym, że historia służy mi tylko jako tło do uwypuklenia tego w jaki sposób funkcjonuje sektor inwestycyjny.

Zobaczmy jeszcze raz na wykres porównujący wyniki flagowego, aktywnego funduszu Wood i szerokiego rynku (tym razem do Nasdaq Composite):

Za Yahoo

Jak widzimy od momentu powstania funduszu w październiku 2014 do dziś fundusz przegrywa z szerokim rynkiem technologicznym o jakieś 65 punktów procentowych. Choć jeszcze na początku 2021 miał około 450 punktów procentowych przewagi nad Nasdaq Composite.

Pomyślałem, że sprawdzenie co na początku 2021 pisano w prasie branżowej o inwestycyjnych umiejętnościach Wood i źródłach fenomenalnych wyników jej funduszu, zostawiającego rynek daleko w tyle może być interesujących ćwiczeniem intelektualnym.

Znalazłem kilka tekstów. Przewijają się w nich takie motywy:

• młody zespół analityczny „żyjący całym życiem w cyfrowej gospodarce” a nie tylko badający ją
• unikanie analityków z tłem czysto finansowym i inwestycyjnym i poleganie na specjalistach w poszczególnych dziedzinach gospodarki/nauki
• zdemokratyzowany, transparentny, oparty na współpracy z zewnętrznymi aktorami proces analityczny
• determinacja i niezachwiana wiara w swoje idee, która pomagają Wood ignorować krótkoterminową, brutalną zmienność
• tendencja Wood do skupiania się na firmach i branżach ignorowanych przez resztę rynku (na przykład przez relatywną trudność procesu wyceny)

Na początku 2021 roku taka narracja była intelektualnie atrakcyjna. Wyjaśniała dlaczego stojąca trochę na uboczu Wall Street firma inwestycyjna odnosi spektakularne sukcesy.

Wszyscy jesteśmy „niewolnikami wyników”. Oceniamy zarządzających, innych inwestorów i zarządy spółek przez pryzmat osiąganych przez nich wyników. Trzeba dużych, świadomych starań by skorygować tę tendencję. A jest to skłonność, która w dziedzinach ze sporym elementem losowości, potocznego szczęścia, może prowadzić do kosztownych błędów.

Takie podejście sprawdzało się i sprawdza w większości przypadków. Jeśli ktoś najszybciej przebiegł z wioski do wioski to zapewne jest szybki. Jeśli ktoś wygrał plemienne zawody w zapasach to zapewne jest silny. Gdy widzimy fundusz osiągający w okresie kilku lat kilkaset punktów procentowych przewagi nad szerokim rynkiem to naszą naturalną reakcją jest idea, że zarządzający ma wyjątkowe umiejętności, unikalne podejście, które daje mu przewagę nad innymi inwestorami.

W taki sposób działają media biznesowe, blogerzy i komentatorzy. Cathie Wood i ARK Invest nie są nawet idealną ilustracją tego mechanizmu ponieważ Wood od dawno budziła sporo negatywnych emocji w branży. Być może dlatego, że była kobietą, być może z powodu stylu życia (tradycyjna religijność), być może z powodu poglądów politycznych (neutralnie życzliwe nastawienie do prezydenta Trumpa), być może z powodu ewangelizatorskiego stylu prezentowania idei inwestycyjnych. Dlatego nawet w szczycie jej popularności można było znaleźć sceptyczne i krytyczne opinie na temat jej podejścia inwestycyjnego i zagrożeń jakie może stwarzać w innej rzeczywistości niż akomodacyjny Fed i duża płynność na rosnących rynkach.

W wielu przypadkach sukces kreuje dużo silniejszą tarczę ochronną niż tą, którą dysponowała Wood. Sprawia, że wszystkie informacje interpretowane są tak by wyjaśnić rynkowe sukcesy inwestora czy zarządzającego funduszem. Jest fanem hokeja na lodzie? To twardy sport, uczący walki, dyscypliny i odporności na niepowodzenia. Jest fanem łyżwiarstwa figurowego? To oznaka, że nie boi się wychodzić ze swojej sfery komfortu i jest otwarty na każdą ideę inwestycyjną. Ma skoncentrowany portfel? Osiąga sukcesy bo skupia się na swoich najlepszych pomysłach. Ma zdywersyfikowany portfel? Wygrywa z rynkiem bo nie pozwala by pojedyncze transakcje zniszczyły wyniki portfela.

Trzeba aktywnie walczyć z naturalnymi tendencjami by spojrzeć na czyjąś aktywność inwestycyjną w sposób, który nie jest skrzywiony niedawnymi efektami tej aktywności.