Inwestorzy pragnący zdobyć ekspozycję na rozpad strefy euro nie mają łatwego zadania. Liczba znanych niewiadomych i potencjalna liczba nieznanych niewiadomych sprawiają, że prognozowanie zachowania aktywów finansowych po rozpadzie EMU opiera się na arbitralnie przyjętych założeniach, których zmiana radykalnie zmienia rezultaty prognozy.
Przekonanie, że rozpad strefy euro będzie sygnałem typu risk off wydaje się rozsądne. Wyznaczenie aktywów, które najwięcej na tym stracą lub najwięcej zyskają nie jest jednak łatwe. Rozpad EMU będzie silnym szokiem negatywnym, w skali europejskiej i globalnej. Może się okazać, że bezpiecznymi aktywami będą te w najmniejszym stopniu dotknięte rozpadem EMU.
Mark Cliffe z ING ocenia, że rozpad EMU spowodowałby, w stosunku do scenariusza bazowego, skumulowany spadek PKB strefy euro o 12% w pierwszych dwóch latach. Rozpad EMU byłby więc dla strefy euro szokiem zdecydowanie silniejszym niż upadek Lehman Brothers. Na poniższym wykresie pokazano prognozy skumulowanego spadku PKB w stosunku do scenariusza bazowego dla poszczególnych państw EMU w przypadku rozpadu strefy lub wyjścia z niej Grecji:
Nie jest to drastyczna prognoza – UBS szacował koszty wyjścia z EMU (rozpadu EMU) dla państw peryferyjnych na 40%-50% PKB w pierwszym roku.
Poniższy wykres, z analizy Cliffe’a pokazuje prognozowaną zmianę PKB w przypadku rozpadu strefy euro:
Z makroekonomicznego punktu widzenia, rozpad strefy euro najprawdopodobniej zadziała deflacyjnie w państwach rdzenia EMU. W państwach peryferyjnych należy się spodziewać dwucyfrowej inflacji – co nie jest niespodzianką jeśli weźmie się pod uwagę skalę deprecjacji nowych walut narodowych.
Moim zdaniem największą niewiadomą są skutki rozpadu EMU dla sektora finansowego. Rozpad strefy euro i powstanie nowych walut narodowych oznaczałby denominację gigantycznych ilości aktywów. Po rozpadzie EMU lub wyjściu z EMU denominowane w nowej walucie narodowej (NWN) zostaną nie tylko depozyty (najprawdopodobniej po oficjalnym kursie wymiany) ale także kredyty (zapewne dług rządowy i dług gospodarstw domowych, być może dług korporacyjny). Dekady integracji europejskiej spowodowały, że europejski system finansowy ma charakter transgraniczny. To oznacza, że miliardy euro aktywów i pasywów w bilansach europejskich banków zostanie denominowanych. Te zmiany ‘nie wyzerują się’ ani na poziomie banków ani na poziomie państw. Jeśli popatrzymy na poniższy wykres to stwierdzenie, że ewentualny rozpad EMU będzie najbardziej skomplikowaną operacją rachunkową w dziejach ludzkości wyda się niedopowiedzeniem.
Głęboka recesja w Europie i zawirowania w europejskim sektorze finansowym to idealne składniki burzy na rynku nieruchomości:
Gdzie więc szukać bezpiecznej przystani? Z całą pewnością nie w Europie Środkowej. Wszyscy, którzy pamiętają co działo się z walutami i rynkami akcyjnymi tego regionu po upadku Lehman Brothers, który przecież w niewielkim stopniu bezpośrednio dotknął Europę Środkową (CEE) nie potrzebują dodatkowych argumentów. Nieprzekonanym chciałbym pokazać dwa wykresy. Pierwszy pokazuje ile w PKB państw CEE ‘waży’ eksport do państw strefy euro:
Drugi wykres przedstawia wielkość akcji kredytowej (jako procent PKB) prowadzonej w państwach CEE przez banki europejskie:
Wydaje się więc, że przeciętny indywidualny inwestor nie będzie potrzebował wyrafinowanych instrumentów finansowych i ekspozycji na oddalone geograficznie rynki by przygotować się na rozpad EMU. Oczywiście, zupełnie osobną kwestią pozostaje sens takiego przygotowania, częściowo determinowany prawdopodobieństwem rozpadu EMU. Ta ostatnie kwestia nie była jednak tematem dzisiejszego tekstu.
Dodaj komentarz