Jak się przygotować na rozpad strefy euro? Część II

Inwestorzy pragnący zdobyć ekspozycję na rozpad strefy euro nie mają łatwego zadania. Liczba znanych niewiadomych i potencjalna liczba nieznanych niewiadomych sprawiają, że prognozowanie zachowania aktywów finansowych po rozpadzie EMU opiera się na arbitralnie przyjętych założeniach, których zmiana radykalnie zmienia rezultaty prognozy.

Przekonanie, że rozpad strefy euro będzie sygnałem typu risk off wydaje się rozsądne. Wyznaczenie aktywów, które najwięcej na tym stracą lub najwięcej zyskają nie jest jednak łatwe. Rozpad EMU będzie silnym szokiem negatywnym, w skali europejskiej i globalnej. Może się okazać, że bezpiecznymi aktywami będą te w najmniejszym stopniu dotknięte rozpadem EMU.

Mark Cliffe z ING ocenia, że rozpad EMU spowodowałby, w stosunku do scenariusza bazowego, skumulowany spadek PKB strefy euro o 12% w pierwszych dwóch latach. Rozpad EMU byłby więc dla strefy euro szokiem zdecydowanie silniejszym niż upadek Lehman Brothers. Na poniższym wykresie pokazano prognozy skumulowanego spadku PKB w stosunku do scenariusza bazowego dla poszczególnych państw EMU w przypadku rozpadu strefy lub wyjścia z niej Grecji:

Za ING

Nie jest to drastyczna prognoza – UBS szacował koszty wyjścia z EMU (rozpadu EMU) dla państw peryferyjnych na 40%-50% PKB w pierwszym roku.

Poniższy wykres, z analizy Cliffe’a pokazuje prognozowaną zmianę PKB w przypadku rozpadu strefy euro:

Za ING

Z makroekonomicznego punktu widzenia, rozpad strefy euro najprawdopodobniej zadziała deflacyjnie w państwach rdzenia EMU. W państwach peryferyjnych należy się spodziewać dwucyfrowej inflacji – co nie jest niespodzianką jeśli weźmie się pod uwagę skalę deprecjacji nowych walut narodowych.

Moim zdaniem największą niewiadomą są skutki rozpadu EMU dla sektora finansowego. Rozpad strefy euro i powstanie nowych walut narodowych oznaczałby denominację gigantycznych ilości aktywów. Po rozpadzie EMU lub wyjściu z EMU denominowane w nowej walucie narodowej (NWN) zostaną nie tylko depozyty (najprawdopodobniej po oficjalnym kursie wymiany) ale także kredyty (zapewne dług rządowy i dług gospodarstw domowych, być może dług korporacyjny). Dekady integracji europejskiej spowodowały, że europejski system finansowy ma charakter transgraniczny. To oznacza, że miliardy euro aktywów i pasywów w bilansach europejskich banków zostanie denominowanych. Te zmiany ‘nie wyzerują się’ ani na poziomie banków ani na poziomie państw. Jeśli popatrzymy na poniższy wykres to stwierdzenie, że ewentualny rozpad EMU będzie najbardziej skomplikowaną operacją rachunkową w dziejach ludzkości wyda się niedopowiedzeniem.

Za ING

Głęboka recesja w Europie i zawirowania w europejskim sektorze finansowym to idealne składniki burzy na rynku nieruchomości:

Za ING

Gdzie więc szukać bezpiecznej przystani? Z całą pewnością nie w Europie Środkowej. Wszyscy, którzy pamiętają co działo się z walutami i rynkami akcyjnymi tego regionu po upadku Lehman Brothers, który przecież w niewielkim stopniu bezpośrednio dotknął Europę Środkową (CEE) nie potrzebują dodatkowych argumentów. Nieprzekonanym chciałbym pokazać dwa wykresy. Pierwszy pokazuje ile w PKB państw CEE ‘waży’ eksport do państw strefy euro:

Za Citigroup

Drugi wykres przedstawia wielkość akcji kredytowej (jako procent PKB) prowadzonej w państwach CEE przez banki europejskie:

Za Citigroup

Wydaje się więc, że przeciętny indywidualny inwestor nie będzie potrzebował wyrafinowanych instrumentów finansowych i ekspozycji na oddalone geograficznie rynki by przygotować się na rozpad EMU. Oczywiście, zupełnie osobną kwestią pozostaje sens takiego przygotowania, częściowo determinowany prawdopodobieństwem rozpadu EMU. Ta ostatnie kwestia nie była jednak tematem dzisiejszego tekstu.

[Głosów:0    Średnia:0/5]

15 Komentarzy

  1. marek

    Poprosze o wyjaśnienie tego terminu risk off/on

  2. Problem Frajera

    @marek

    Stosunkowo prosta sprawa. To jest w zasadzie popularne określenie na bieżący rynkowy sentyment.

    Jeśli optymistycznie postrzegasz przyszłą koniunkturę gospodarczą to twoje działania można nazwać risk-on. Oznacza to, że jesteś skłonny więcej zaryzykować, gdyż jesteś bardziej przekonany i pewny co do możliwości przyszłego zarobku. Patrz: finansowanie się długiem na przykład.

    Jeśli jesteś fryzjerem i wróżka powiedziała Ci, że jeśli zdobędziesz kasę na otwarcie swojego zakładu to na 100% będziesz wykazywał bardzo duże zyski, to wybierasz w takim przypadku maksymalny możliwy lewar i kompletne finansowanie się pożyczką, a nie kapitałem własnym. Full Risk On.

    Jeśli wróżka mówi Ci, że biznes który działa najprawdopodobniej będzie miał kłopoty z utrzymaniem finansowej płynności wówczas wolisz finansować się kapitałami własnymi. Risk off.

    krótka pozycja w opcjach, wysoka dźwignia finansowa, long equity, krótka i długa pozycja w kredytach/pożyczkach, krótka pozycja w CDSach itd: risk-on

    długa pozycja w opcjach, niski lewar, finansowanie się kapitałem własnym, etc.: risk off. Długa pozycja w CDSach nie jest imo wcale Risk Off…to jest po prostu mniejszy risk-on

    Wygoogluj sobie takie pojęcie jak fragility vs antifragility. To jest de facto risk on vs risk off. Za kilka miesięcy ukaże się na ten temat książka.

    ps. ludzie często używają określenia risk-on oraz risk-off, mimo, że mają gówniane pojęcie o ryzykach. Przestrzegałbym zwłaszcza przed media ekspertami i analitykami i finansowymi prorokami.

    Twoje pytanie sprawiło, że mam ochotę napisać kilka słów na temat idiotyzmu modelu Modigliani Miller.

    Jednym z problemów frajera w świecie finansów jest nieumiejętność odróżnienia jakie działania są risk=on a jakie risk-off…

    spam:
    problemfrajera.wordpress.com

    Ave!

    ps. dla mnie risk-on jest wypowiadanie się na tym forum 😉 natomiast widzę spory upside, więc to robię…

  3. omahabeach

    @Trystero opisujesz skutki rozpadu EMU ale nie napisałeś jak się do tego przygotować. Czy w PL będzie inflacja czy deflacja?

    “Wydaje się więc, że przeciętny indywidualny inwestor nie będzie potrzebował wyrafinowanych instrumentów finansowych i ekspozycji na oddalone geograficznie rynki by przygotować się na rozpad EMU.”

    Nie rozumiem z czego wynika to zdanie, wcześniej piszesz, że CEE nie będzie safe heaven a jednocześnie nie trzeba się zabezpieczać?

    A co do meritum rozpadu EMU to nie wydaje mi się prawdopodobne, żeby wszystkie państwa opuściły strefę jednocześnie. Ciekawe czy ewentualna denominacja byłaby compulsory czy tylko “voluntary” 🙂

    1. trystero (Post autora)

      @ omahabeach

      Nie rozumiem z czego wynika to zdanie, wcześniej piszesz, że CEE nie będzie safe heaven a jednocześnie nie trzeba się zabezpieczać?

      Nie, nie. To zdanie oznaczało, że całkiem sensowną ekspozycję na rozpad EMU będzie można stworzyć na lokalnym warszawskim rynku, za pomocą popularnych instrumentów.

      Czy w PL będzie inflacja czy deflacja?

      Nie wiem. Spodziewam się osłabienia złotego do głównych walut. To jest inflacyjne. Deflacyjnie działać będzie negatywny szok dla eksportu i pewnie akcji kredytowej.

  4. lesserwisser

    “Poproszę o wyjaśnienie tego terminu risk off/on.”

    Risk on – okres kiedy optimistycznie patrzymy w przyszłość i mamy większa skłonność do ryzyka więc gotowi jesteśmy inwestować w akcje, w tym czasie bierze sie kredyty, etc.

    Risk off – okres w którym raczej preferujemy bezpieczne instrumenty i aktywa (save-heaven assets), inwestujemy obligacje, kupujemy złoto etc.

    Ot i cała filozofia!

  5. omahabeach

    “Nie, nie. To zdanie oznaczało, że całkiem sensowną ekspozycję na rozpad EMU będzie można stworzyć na lokalnym warszawskim rynku, za pomocą popularnych instrumentów.”

    @Trystero Ok, ale tu wkrada nam się ryzyko kontrahenta a jak Titanic miałby zatonąć to raczej nikt nie jest bezpieczny. Czy najlepszym wyjściem jest kupowanie walut w kantorze i pakowanie do materaca? Czekam na vol. 3

  6. haael

    Risk-on i risk-off znaczą dokładnie to samo, co rynek byka i niedźwiedzia. Na rynku byka (risk-on) rośnie biznes a tanieje pieniądz. Na rynku niedźwiedzia (risk-off) tanieje biznes a rośnie pieniądz.

    Problem dzisiejszych czasów to pytanie: co jest właściwie biznesem a co pieniądzem? Np. obligacje okazały się kiepskim biznesem a były uważane za pieniądz. Niedługo do mainstreamu dotrze także olśnienie, że złoto jest pieniądzem a nie aktywem.

    1. trystero (Post autora)

      @ haael

      Nie mogę się z tym zgodzić. Risk on i risk off to bardziej określenie sentymentu na rynku oraz ekspozycji strategii inwestycyjnej niż określenie stanu rynku. Risk off może być zarówno na rynku niedźwiedzia jak i byka, tak samo z risk on.

      W największym skrócie risk on oznacza, że masz ochotę na ryzyko. Twój portfel ma ekspozycję na aktywa, o których myśli się, że są bardziej ryzykowne i posiadają zdolność generowania wyższych stóp zwrotu.

      Risk off oznacza, że minimalizujesz ryzyko w portfelu. Pozbywasz się ryzykownych aktywów, gromadzisz gotówkę szukasz bezpiecznych przystani.

  7. haael

    @trystero

    Ależ mówimy dokładnie o tym samym :). Zgadzam się z Tobą i zwracam uwagę, że zwroty risk-on i risk-off są tym samym, co jeszcze niedawno znaczyło “rynek byka” i “rynek niedźwiedzia”.

    A “stan rynku” i “sentyment na rynku” to jedno i to samo.

  8. pawel-l

    Powinniśmy się raczej zastanowić “jak przygotować się na głęboką recesję w strefie euro”. Rozpad strefy będzie raczej skutkiem niż przyczyną.
    Podobnie było z Lehmanem. Zamiast pisać, że kryzys finansowy spowodował upadek Lehmana, media piszą zazwyczaj, że upadek Lehmana wywołał kryzys.
    Jeszcze rok temu w głównych mediach nie było zwiastunów załamania euro. Za rok prawdopodobnie będziemy żyli problemami krachu w Chinach , problemami z finansowaniem japońskiego budżetu (połowa to pożyczki),niewypłacalność Belgii albo ucieczką kapitałów z CEE (jak pisze Rybiński nawet BIZ (zagr. inwest. bezpośr.) uciekają z Polski).
    Patrząc na wykres ateńskiej giełdy (utrata 90% wartości) Grecja jest już blisko dna.

  9. Adam_S

    Trystero

    Czyli inwestycje w Australii? Chinski juan jest powiazany z $ a tez zas z €.
    Choc magicy z Saxo banku przewiduja recesje w Australii..
    wiec moze sobie wiatrak postawic? chocby taki maly aby lampka nad lozkiem zasilana byla…

    no albo S na cale €…

  10. marek

    Dziękuję wszystkim za pomoc przy risk on/off 😉

  11. domente

    Dużo się do was uczę:-) nie ma lepszej książki niż dobry blog
    Pytanie jakie będą stopy EUR Libor, czy mogą być po 5% i więcej i co wówczas z gospodarką UE i produkcją Niemiec, w IQ 2009 rosły.
    @Trystero
    Czy koszt obsługi długu państw UE (Francja Niemcy)jest powiązany z wysokościa stóp procentowych ECB EUR Libor?

    1. trystero (Post autora)

      @ domente

      Zgodnie z moją wiedzą: nie w sposób bezpośredni. Natomiast to co wpływa na wysokość stóp procentowych (inflacja/deflacja) wpływa na koszt obsługi długu.

  12. domente

    @trystero, dziękuję za odp
    jak czytam twoje wpisy, SIP, innych niemalże każdy z was wychodzi z założenia że skończy się kredyt – tak naprawdę już się kończy w większości banków w EUR ew. kryzys to tylko spotęguje. Czy jest możliwe, że ci artyści będą utrzymywali stopy EUR LIBOR na niskim poziomie (przez jakiś czas 2012-2013) a i tak nikt nie będzie sobie pożyczał like IQ09, bo brak zaufania, bo będą szukali pokrycia na własne aktywa,…
    Może tak być tylko wtedy kiedy będzie im nie na rękę ponosić stopy procentowe przez EBC. Pytanie kiedy mogą chcieć sztucznie to zaniżać i utrzymywać na jak najniższym poziomie, wydaje mi się że są dwie gł. zmienne generujące takie zachowania spadek produkcji w UE zawłaszcza FR i Niemcy oraz koszt obsługi długu. Pytanie czy da się obsłużyć dług tanio mając stopy po 5%? Wydaje się, że nie ma takiej możliwości? Czy ten EUR Libor może być oderwany od kosztu obsługi zadłużenia czy nie? jak myślisz? Czy może być tak że EUR libor będzie 5% a rent. niemieckich obligacji 1,5%? To na zdrowy rozum jest niemożliwe ale jak pozmieniają definicje albo wymyślą nowy wskaźnik?
    Kiedyś wychodziłem z założenia że jedyna metoda ściągnięcia kasy z rynku M1 i zatrzymania inflacji to wysokie stopy procentowa ale twoje artykuły z cyklu “inflacja/deflacja” pokazują że to mit i tak jest. Rybiński twierdzi że druk już powyżej 300 MLD i tak i tak spowoduje wypływ kasy do fizoli. NIE wiem z czego on to bierze.Czy wysoki wskaźnik EUR Libor zawsze spowoduje wzrost kosztu obsługi długu i kiedy tak nie musi być? Ale jeśli tak jest w 100%, że EUR libor jest wprost proporcjonalny do kosztu długu i odwrotnie to muszą wzrosnąć aktywa spółek/firm a za tym pójdzie zwiększona wycena aktywów i jeszcze zrobią jazdę. Jakie to jest po…

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *