Strategia, którą poniżej prezentuję, po raz kolejny obala żelazne dogmaty inwestowania i pokazuje, jak bardzo rynek bywa nieefektywny.
Tym razem chodzi o dogmat już wcześniej przez mnie torturowany, choć na inny nieco sposób, a głoszący, że aby osiągnąć wyższe zyski z akcji należy ponieść wyższe ryzyko (znany m.in w modelach CAPM). Mój ulubiony dziennik, bez którego nie wyobrażam sobie dnia czyli „Wall Street Journal” przybliża sprawę piórem (lub może raczej klawiaturą) Bena Levisohna w artykule „Beat the market – with less risk” (Pobić rynek – z niższym ryzykiem).
Przytoczone tamże statystyki są niezwykle obiecujące i przeczą powyższemu dogmatowi:
Proszę sobie wyobrazić portfel akcji wybranych z pięćsetki objętej indeksem S&P 500, złożony niemal w sposób automatyczny na podstawie jednego tylko kryterium (które przez chwilę niech będzie tajemnicą) oraz bez potrzeby zaglądania pod maskę fundamentów, i który w ciągu ostatnich 10 lat przyniósł zwrot 80% w porównaniu do 42,9% samego indeksu (z założeniem reinwestycji dywidend). Albo który w okresie ostatnich 20 lat pokonał zyski z indeksu o 180 punktów procentowych. Brzmi smakowicie?
Poznajmy więc skład owego portfela.
Jego autorami, lub mówiąc precyzyjniej – popularyzatorami i testerami, są Brendan Bradley z bostońskiego Acadian Asset Management, Malcolm Baker z Harvardu i Jeffrey Wurgler z New York University, którzy opublikowali na ten temat pracę w Financial Analysts Journal na początku 2011 roku.
Cóż jest tym tajemniczym kryterium ?
Ladies and gentelmen – czytacie właśnie o portfelu złożonym z akcji O NAJNIŻSZEJ ZMIENNOŚCI! Jak go złożyć ? To proste. Wyliczamy hurtem zmienność dla wszystkich akcji objętych dowolnym indeksem za wybrany okres i wyciągamy te, które okupują sam dół takiej listy. Zmienność można liczyć na wiele sposobów, najczęściej w finansach używa się w tym celu odchylenia standardowego lub wariancji kursów dziennych. Technicy preferują średni prawdziwy zakres czyli ATR. To tyle. Wystarczy zwykły arkusz kalkulacyjny.
Jak policzyli wspomniani panowie: dolny kwintyl (czyli 1/5) akcji wybrany z 1000 największych spółek w USA przyniósł roczny zysk 10,2% od 1968 roku, podczas gdy najbardziej zmienny kwintyl z góry listy zyskiwał tylko 6,6% rocznie.
Co za siła stoi za taki zachowaniem?
Częściowo tłumaczy się to magią procenta składanego. Jeśli akcje cechuje niższa zmienność to spadki są relatywnie niższe niż średnia ale do osiągnięcia nowego szczytu wystarczy mniejszy wzrost.
Przykładowo jeśli mamy mocno zmienną spółkę A i spada ona o 20% to aby zniwelować spadki musi dojść do rajdu o 25% w górę. W przypadku mało zmiennej spółki B kiedy jej cena schodzi o 10% to wzrost potrzebny do wymazania spadku powinien mieć wielkość 11%, co jest teoretycznie dużo prostsze do osiągnięcia. Te drobne procenty złożone w przeciągu wielu fal korygujących składają na sumarycznie lepszą zyskowność mało zmiennych firm.
Inna przyczyna leży w naturze zmienności. Wielu inwestorów wybiera firmy szczycące się wysoką zmiennością, które są najczęściej bardzo modne w tym czasie, aby wycisnąć szybko wysokie zyski. Albo robią to realizując dogmat mówiący, że akcje bardziej ryzykowne (zmienne) przynoszą wyższe profity. W związku z tymi działaniami tego rodzaju papiery szybciej ulegają przewartościowaniu a korekty są głębsze.
Do tego dochodzi teoria związana z funduszami. Te, aby dogonić benchmark muszą inwestować w te akcje, które mają wysokie beta a więc o największej zmienności, odpuszczając pozostałe. A szkód dokonują w tym momencie 2 pozostałe czynniki, szczególnie że fundusze są przymuszone sprzedawać akcje podczas wycofywania wkładów przez klientów.
Czynnik ostatni- okazuje się, że dywidendy z firm mało zmiennych są od 50 do 100% wyższe.
Moda na spółki z pierwszych stron mediów czyli bardziej zmiennych ma natomiast swoją przewagę podczas każdej hossy. Napęd jaki uzyskują swoją popularnością powoduje, że w czasach koniunktury ich wartość rośnie szybciej. Na przykład w 2009 roku indeks spółek o małej zmienności S&P Low-Volatility Index osiągnął 19,2% zwrotu podczas gdy średnia czyli S&P 500 urósł o 26,5%. Dużo większa różnica powstała również w przeciągu 8 lat zakończonych szczytem hossy technologicznej w 2000 roku: 126% wzrostu mało zmiennych akcji w stosunku do 307% zdobyczy S&P 500.
Jednym słowem portfele spółek nisko zmiennych wygrywają w długich terminach i jako inwestycja defensywna. Gwiazdy zmienności dają zarobić podczas rajdów, są więc lepszym teoretycznie kąskiem dla spekulantów.
Rynek znalazł już oczywiście w tym swoje źródełko zysków w tym sensie, że zaczynają powstawać za ETFy oparte na akcjach nisko zmiennych, jak PowerShares S&P 500 Low Volatility czy Russell 2000 Low Beta, które bazują na różnorodnych algorytmach liczących poziom zmienności. Być może to zmieni nieco owe dysproporcje. Ale oczywiście istnieje jak zwykle pewne „ale”.
Po pierwsze – rynek warszawski nieprędko dosięgnie ta moda więc być może jest tutaj szansa na pokombinowanie. O ile owa nieefektywność istnieje, czego nie testowałem do tej pory muszę przyznać, ale to wdzięczny temat choćby na prace magisterskie dla studentów, którzy czasem zapytują mnie o ciekawe problemy.
Po drugie – istnieje wiele wariantów wyliczania zmienności co może dać pewną przewagę tym, którzy znajdą swoją drogę. Np. PowerShare ETF wybiera 100 spółek, których zmienność była najniższa w ciągu ostatnich 12 miesięcy a kolejne wyliczenia dokonuje co kwartał. Wszystkie te zmienne można dowolnie modyfikować.
Po trzecie – można przecież jeszcze korzystać z derywatów układając struktury opcyjno-akcyjne.
Przyznam jednak, że w swoim portfelu IKE zmieniam w związku z tym portfel akcji, które będę brał po uwagę przy inwestycjach 🙂
–Kat–
Dodaj komentarz