Kurs rozliczeniowy kontraktów – zmieniać czy nie?

GPW zwróciła się do przedstawicieli rodzimego rynku finansowego z propozycjami dotyczącymi ewentualnych zmian zasad wyliczania ostatecznej ceny rozliczeniowej kontraktów. Propozycje mają na celu wyeliminowanie ewentualnych prób wpływania na rynek w dniach wygasania kontraktów.

Od razu jasno trzeba powiedzieć – w dniu wygasania kontraktów na praktycznie wszystkich światowych rynkach uczestnicy próbują (jeśli mają odpowiednią siłę) wpłynąć na wynik sesji. Stąd zresztą zjawisko “dnia trzech wiedźm” – czyli w uproszczeniu zwiększonej zmienności rynków. Warto mieć tego świadomość, gdy bez dokładnych badań stwierdza się “trzeba to zmienić, bo trzeba”. Niewykluczone, że kolejnym krokiem powinna być próba zmiany zasad codziennego fixingu, tak by utrudnić w tych momentach sesji ewentualne wpływanie na jej ostateczny wynik. Co ciekawe część badań (na końcu tekstu linki) zwraca uwagę na zwiększoną aktywność podczas otwarcia sesji.

Propozycje giełdy, bazują na doświadczeniu i rozwiązaniach z innych rynków. Na wstępnym etapie dyskusji zaproponowano, aby ostateczny kurs rozliczeniowy kontraktów liczyć jako:

  • średnią z całej sesji
  • średnią z dwóch ostatnich godzin + fixing
  • ustalać na specjalnym fixingu
  • średnia po odrzuceniu skrajnych wartości
  • średnią ważoną obrotami spółek wchodzących w skład indeksu
  • bez zmian (czyli średnia z ostatniej godziny + fixing)

Opcja, którą moim zdaniem należy wykluczyć to również średnia ważona obrotami. Pamiętając o wydarzeniach z 12 listopada, wybó takiego rozwiązania mógłby jeszcze bardziej wzmocnić tego rodzaju zachowania.

W ankiecie, która znalazła się na głównej stronie bossa, przeważają na razie (8:00, 21 stycznia – wyniki aktualne tu) wyniki za średnią z całej sesji. Warto jednak pamiętać, że ta propozycja dość poważnie ograniczy aktywność arbitrażystów, którzy nie będą w stanie zamykać swoich pozycji, a tym samym wpłynie na pogorszenie płynności.

Wydaje się, że część osób, która optuje za liczeniem średniej z całości sesji, nie zdaje sobie sprawy z nikłego wpływu pojedynczej obserwacji (czyli fixingu) na średnią z 240 elementów (jeśli średnia jest z ostatniej godziny, tak jak dotychczas) lub 480 (jeśli byłyby to 2 godziny). Wystarczy pare prostych symulacji, żeby się o tym przekonać. Jeśli indeks poruszałby się w ciągu ostatniej godziny sesji w obszarze 1800-1850 pkt, czyli 2.8%, to dopiero zmiana o ok. 15% pojednycznej danej poza tym obszarem, zmieniałaby całą średnią o nieco więcej niż 1 pkt.

Rozszerzenie do dwóch godzin jeszcze bardziej zmniejszy wpływ pojednyczej danej (fixingu) na całość. W mojej opinii śmiało można zostawić sytuację tak jak jest, rozszerzyć do dwóch godzin, lub aby wyeliminować niepożądane próby mimo wszystko wpływania na rynek wybrać wersję z odrzucaniem skrajnych wartości (takie rozwiązanie ma giełda budabeszteńska). Przy czym bardzo poważnie rozważałbym, czy nie zastosować takiego rozwiązania dla każdej sesji, nie tylko tej, na której wygasają kontrakty.

***

Dla osób zainteresowanych zagadnieniem linki do kilku prac poświeconych dniu wygasania kontraktów literatura w jęz. angielskim

Expiration-Day Effects – An Asian Twist

Expiration Day Effects of Stock Index Derivatives in Germany

Stock Market Volatility around Expiration Days in Japan

The Expiration Effects of Stock Index Derivatives: Empirical Evidence from the Taiwan Futures Exchange

Expiration Day Effects of Index Futures and Options: Evidence from a Market with a Long Settlement Period

The Empirical Distribution of Intradaily Stock Return Volatility

[Głosów:0    Średnia:0/5]

18 Komentarzy

  1. TS

    Ja to bym radził policzyć ile było fixingów w ogóle i ile wśród nich było tzw. fixingów “cudów” i zastanowić się czy aby warto coś zmieniać w tej kwestii.

  2. jacek

    Podstawowym problemem jest raczej to, że ogon macha psem, tj. obroty na kontraktach są wielokrotnie większe niż na akcjach. Sugerowałbym raczej zmniejszenie największego dopuszczalnego lewara, bo to on decyduje o tym, że 100tys. zł. w akcjach to 100 tys. zł, ale za tą samą kwotę można kontrolować 1 mln. zł. kontraktów. W takich okolicznościach łatwo manipulować kursem indeksu dużym graczom, bo strata na akcjach zawsze będzie mniejsza niż zysk na kontraktach. Wystarczy kupić kontraktów S za X zł i X akcji za 0.2X zł i potem puścić te akcje PKC.
    Podsumowując: minimalny depozyt powinien wynieść co najmniej 20% jeśli nie nawet 25%

  3. jacek

    Literówka. Chodziło mi o: “Wystarczy kupić kontraktów S za X zł i akcji za 0.2X zł i potem puścić te akcje PKC.”

  4. Yayechny

    Zacznę od końca. 12 listopada JP złożył swoje zlecenia zaraz po 16:10. Rynek (w tym polskie fundusze) miał prawie 10 minut na wysłanie zleceń przeciwstawnych. Nie zrobił tego.
    Wniosek? W Polsce jest za mała płynność, za mało inwestorów, a zwłaszcza za mało bardzo dużych inwestorów. Chcąc ograniczyć gwałtowne skoki notowań, nie związane z bieżącymi informacjami, należy zadbać przede wszystkim o ten aspekt.
    Poza tym, co my nazywamy manipulacją? Jeżeli wszyscy wiedzą, że cztery razy w roku pod koniec sesji ma miejsce, to przecież ci inwestorzy, którym to przeszkadza mogą wstrzymać się wtedy z inwestycjami. Dla tych z dłuższym horyzontem i tak to nie ma znaczenia, bo na kolejnej sesji wszystko wraca do normy.
    Nie starajmy się za pomocą decyzji administracyjnych nadrobić zaległości w rozwoju rynku.
    Bez przesady z tym ograniczaniem ryzyka. Inwestowanie na giełdzie zawsze będzie z tym związane, nigdy nie będzie pełnego dostępu do informacji. Możemy przecież też wprowadzić np. nakaz realizacji zleceń na kontrakty powyżej 100 sztuk w pakietach po 20, co minutę.
    Płynność można przede wszystkim zwiększyć poprzez: 1) wprowadzenie realnej, bezproblemowej, krótkiej sprzedaży, 2) zezwolenie na używanie dźwigni na najbardziej płynne spółki 1:2, 3) stworzenie centrum obrotu instrumentami pochodnymi (w oparciu o notowania kasowe na świecie).
    A jeżeli już ma się zmienić metodologia obliczania kursu rozliczeniowego w dniu wygasania kontraktów, to niech to będzie średnia z ostatnich dwóch godzin.

  5. mwojciechowski

    @jacek
    Lewar na instrumentach pochodnych to ich podstawowy atut. Jeśli zmniejszy się go przesadnie to spowoduje to ucieczkę dużej grupy inwestorów = gwałtowny zanik płynności = ucieczka kolejnych i na końcu zamknięcie tego rynku. Puszczanie akcji PKC wcale nie musi spowodować odpowiedniego ruchu kontraktów.

    @Yayechny
    Zgadzam się z Tobą. Zmiany są niepotrzebne (przynajmniej jeśli chodzi o ostateczny kurs rozliczeniowy). Myślę, że Giełda nie ma zamiaru zastępować tematu. Raczej jest to próba odpowiedzi na szum medialno-polityczny wokół niego. Dziennikarze stwierdzili, że jakieś zmiany powinny być dokonane, bo tego oczekują inwestorzy.
    Nie rozumiem tylko pkt 2 z Twojego postu. Przecież nikt nie zabrania dźwigni? Jest odroczka i są kredyty (dokładnie na najbardziej płynne spółki).
    Co do Centrum obrotu to sprawa rozbija się o pieniądze. Wprowadzenie kontraktu na indeks wymaga płatności licencyjnych dla właścicieli praw do tego indeksu. Nie jest to mała kasa. Drugi problem to animatorzy. Jak widać rynek bez animatorów nie może istnieć. Ale nie zbaczajmy z tematu.
    Zachęcam do wypowiedzi dot. Kursu rozliczeniowego. Skoro Giełda chce wysłuchać głosu środowiska to warto go wyartykułować 😉

  6. Yayechny

    @mwojciechowski
    W pkt 2 miałem na myśli regulacje, jakie obowiązują w USA. Tam, po spełnieniu pewnych warunków i z pewnymi wyjątkami, taki lewar jest powszechnie dostępny. Niejako z definicji – wypełnia się aplikację u brokera i już załatwione. Oczywiście do wykorzystania w obie strony, też na krótko.
    Nasza giełda przynosi regularny zysk, a więc mogłaby przemyśleć inwestycję w rozwój rynku instrumentów pochodnych (opisany wyżej). Coraz więcej Polaków radzi sobie w różny sposób z inwestycjami w zagraniczne instrumenty. GPW z jej wiarygodnością na wstępie miałaby trochę łatwiej. Na początek mogłyby być np.: DJ, S&P, Nasdaq, DAX, FTSE, CAC; później ropa, miedź, złoto.

  7. exnergy

    Ten blog zblizy sie do parkietu swoim poziomem. Albo piszmy o czyms na co mamy wplyw – czyli metody skutecznego tradingu, albo w ogole. 😉 Taka propozycja z mej strony.

  8. gzalewski

    @exenergy

    Dlaczego uwazasz, ze nie mamy wplywu. Mamy.
    Co wiecej chyba lepiej cos robic (lub próbowac) niz gadac “trzeba by to zmienic, ale i tak sie nie uda”

  9. pit65

    Od dawna zastanawiam się po co fixing na zakończenie.
    Rozumiem otwarcie.Ale zakończenie- nie widzę najmniejszego sensu.

    Co do zmniejszenia lewara.
    Ogon macha psem.
    Ten kto to wypisuje nie zdaje sobie sprawy ,że jeśli już to są dwa ogony symetryczne L i S.
    Interesy tych ogonów sa przeciwstawne i pies ma się dobrze chociaż chwilami sterowanie dwoma jest ciut bardziej skomplikowane 🙂
    Jestem uczestnikiem tego rynku i nie interesuje mnie, która strona ma przewagę w danej chwili.
    Ale znawcy tematu futures nigdy nie podnoszą głosu gdy ich ogon macha na południe.
    To IMHO bardzo nieobiektywne.

  10. pit65

    “….. na południe.”

    Sory literówka

    ma być

    “północ”

  11. gzalewski

    @ pit65 i Yayechny

    Dokladnie tak jest. Jesli wie sie jakie są reguły – to jesli czesc sie nie podoba mozna stanąć obok. Jesli jest szansa na zmiane próbowac (przypomne, ze w ciagu kilku lat istnienia kontarktow w Polsce mialy miejsce zmiany dot. chocby czasu rozpoczynania (przed sesja akcji) i to jest inicjatywa, za którą stalem z grupą osob)

  12. exnergy

    @ gzalewski

    “Dlaczego uwazasz, ze nie mamy wplywu. Mamy.
    Co wiecej chyba lepiej cos robic (lub próbowac) niz gadac ?trzeba by to zmienic, ale i tak sie nie uda?”

    Bo mnie bardziej interesuje to czy umiem sobie poradzic na rynku, niz to czy w pojedynke moge wplywac na wladze GPW itp. regulacje.

    Regulacje machinacje sa dla urzędników, ktorzy nie maja fachu w reku i potrafia tylko grzebac w nosie na cieplej posadzie. A jak ze specjalistami? No dosyc cienko, sam Pan pokazujesz, tu jeden rozwalil Opere, tu drudzy utoneli w opcjach itp. Dal nam przyklad Bonaparte 😉 dzis jak zwyciezac mamy – jak rynek polecial do gory dzisiaj. Przy okazji 😉 zgodnie z moją obserwacją i “intuicją”

  13. Łukasz D. na ciepłej posadzie, chwilowo nie grzebiący w nosie, bo pisze na klawiaturze

    A mi się wydaje, że to jednak dobrze, że taka dyskusja się w ogóle zaczęła i coś konstruktywnego z tego może wyniknąć…

  14. michal

    ja również popieram celowosc tej dyskusji. @ exnergy nie uwazam zebys akurat mial racje z tym ze otoczka nie jest wazna:) a blog po to jest zeby rozmawiac o wszystkim wiec o regulacjach jak najbardziej tez:)

  15. Jacek

    To jest oczywiste, że ogon może machać w dwie strony. A to niczego nie zmienia, bo często zdarza się, że machnie na północ lub na południe ale z rozmachem dużo większym niż obroty na rynku akcji. To powoduje nierównowagę.
    Poza zmniejszeniem lewarów istnieją faktycznie inne sposoby na zwiększenie równowagi. Podali je inni piszący. Chętnie bym powitał na przykład rozsądną możliwość gry na spadki na poszczególnych spółkach W20.

  16. exnergy

    @ michał – nie to napisalem, mnie chodzi o to, zeby umiec znalezc sie w kazdej sytuacji, na jakie nie mamy wplywu 😉

    Wierz mi w wielu aspaketach probowalem cos “robic” ale okazywalo sie, ze sa lobby silniejsze itp , wiec dalem sobie siana i ucze sie manewrowac w ramach danych mi mozliwosci

  17. Gonet

    na konkretnym przykładzie:
    w grudni była akcja “duża krótka pozycja u jednego” i całe zamieszanie z tym związane (i według mnie śmieszne decyzje, Panów z GPW i KNF) i ten “tajemniczy” podmiot przerolował pozycje na nową serię doładował portfel akcjami jak również krótkimi pozycjami w granicach 1900 poczekał na dogodną okazję i sprowadził index 400pkt w dół (na dzień dzisiejszy) a w dniu wygasania dużym wysiłkiem 100pkt pewnie by sie nie udało…
    Moża by powiedzieć, że udowodnił Panom z GPW i KNF że co chciał to zrobił.
    To jest giełda i nikt nikomu nie zabroni kupował i sprzedawać (takie jest moje zdanie) a to, że duży moze więcej to chyba rzecz nie od dzisiaj znana!

  18. gzalewski

    Troche byłem zalatany i umknąl mi ten temat.
    Podsumuję spotkanie jakie miało miejsce – generalnie z wielu propozycji i ankiet wynikało, ze najlepiej zostawić sposób obliczania tak jak jest. Takie tez odnosiłem wrazenie po spotkaniu na GPW>
    Ostatecznie zdecydowano na wariant odrzucający skrajne wartosci. Dlaczego??
    Nie mam pojęcia. W zasadzie wiele to nie zmieni.
    No ale decyzja została podjęta

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *