Nieprzemyślane zlecenia obronne

Na Blogach Bossy podkreślamy konieczność uwzględniania przez inwestorów konsekwencji niskiej płynności przy tworzeniu strategii inwestycyjnych.

Na wielu rozwiniętych rynkach problem ten w niewielkim stopniu dotyczy indywidualnych inwestorów. Jednak na warszawskiej giełdzie nawet drobni inwestorzy powinni uwzględniać niewielką płynność w swoich decyzjach inwestycyjnych. Dotyczy to przede wszystkim małych i średnich spółek.

Wczoraj na jednej z takich spółek wydarzyła się sytuacja, która dobrze ilustruje znaczenie płynności przy podejmowaniu decyzji na giełdzie. Wspomniana sytuacja sugeruje także, że używanie zleceń obronnych (stop loss) na niepłynnych spółkach to w wielu przypadkach proszenie się o kłopoty.

Spółka, o której piszę to AAT Holding. Jej zarząd i strategiczny akcjonariusz chcą „ściągnąć” spółkę z warszawskiego parkietu. Spółka ogłosiła ofertę zakupu wszystkich niekontrolowanych przez głównego akcjonariusza akcji ale skupiła tylko 426 815 akcji (około 5% wszystkich akcji) z 2 397 536 (około 30%), które skupić planowała. Inwestorzy instytucjonalni uznali, że zaproponowana cena (23 złote za akcję) jest zbyt niska (media informowały, że oczekują 28 złotych za akcję). Fundusze kontrolują na tyle dużo akcji, że są w stanie zablokować wycofanie spółki z parkietu. Główny akcjonariusz i spółka kontrolują około 75% akcji.

AAT Holding nigdy nie była bardzo płynną spółką. Ogłoszenie oferty zakupu akcji sprawiło, że od początku lutego kurs utrzymywał się w przedziale 22 – 23 złote. Inwestorzy czekali i czekają na rozstrzygnięcie sporu o cenę akcji pomiędzy inwestorami instytucjonalnymi a spółką i głównym akcjonariuszem.

Wczoraj jedno zlecenie sprzedaży 52 akcji (z limitem wykonania 12,6 zł a więc zapewne będące efektem błędu) sprawiło, że notowania otworzyły się 10% poniżej poniedziałkowego zamknięcia. Transakcję zawarto po cenie 20,4. Spowodowało to uruchomienie zlecenia stop loss na 1280 akcji. Zaznaczyłem transakcję obejmującą zlecenie stop loss na wykresie (w interwale tikowym) z ostatnich 10 sesji:

Wtorkowa sesja na AAT Holding jest ekstremalną ale użyteczną ilustracją niebezpieczeństwa związanego z używaniem zleceń obronnych na spółkach, na których dziesięcioprocentową zmianę kursu może spowodować jedno niewielkie zlecenie. W tym przypadku nie mamy do czynienia z ekstremalnym poziomem niefrasobliwości. Zlecenie obronne nie miało limitu po każdej cenie (miało limit 21,4). Zdarzają się jednak inwestorzy wystawiający zlecenia typu stop loss z limitem PKC na spółkach o niemal zerowej płynności. Często kończy się to sprzedażą nawet kilkanaście procent poniżej kursu odniesienia.

Zdaję sobie sprawę, że zajmuję się wartą niecałe 30 000 złotych transakcją na niepłynnej spółce ale taka jest przecież rzeczywistość indywidualnych inwestorów na warszawskiej giełdzie. Chciałbym też pokreślić, że nie zajmuję się oceną zasadności sprzedaży akcji AHL po cenie 21,4 ale sensem ustawiania zleceń stop loss na ekstremalnie niepłynnych spółkach. W każdym razie dziś sprzedaż wspomnianego pakietu była możliwa o złotówkę wyżej.

Zlecenia obronne wzbudzają kontrowersje wśród inwestorów. Są inwestorzy, którzy traktują je jak integralną część strategii i są inwestorzy, którzy krytykują ich używanie. Moje podejście do inwestowania zakłada posiadanie warunków wyjścia z pozycji już w momencie jej otwierania. Kryteria mogą mieć charakter poziomów cenowych ale mogą też bazować na spełnieniu się lub niespełnieniu się konkretnych scenariuszy w wynikach spółki czy jej otoczeniu informacyjnym.

Takie podejście zakłada więc istnienie mentalnych zleceń obronnych: inwestor wyznacza kiedy zamknie pozycję w sytuacji gdy kurs spółki lub strumień dotyczących spółki informacji nie będzie zgodny z jego założeniami. Nie oznacza to jednak ustawiania konkretnych zleceń obronnych. W handlu na warszawskim rynku akcyjnym nie używam zleceń typu stop loss.

Tak jak inne elementy strategii inwestycyjnej także podejście do zleceń obronnych powinno być dostosowane po profilu psychologicznego inwestora (przede wszystkim do odporności na obsunięcia zarówno w skali portfela jak i poszczególnych pozycji). Inwestorzy, którzy zdecydują się używać zleceń obronnych powinni jednak wziąć pod uwagę płynność instrumentów, na których ich używają. Zignorowanie tego może skończyć się tym, że zlecenia stopp loss zamiast dodać wartość do strategii inwestycyjnej będą generować niepotrzebne straty.