Niektórzy mają łatwiej

W mediach biznesowych i na portalach społecznościowych furorę zrobiło badanie wskazujące, że atrakcyjnie wyglądający zarządzający funduszami inwestycyjnymi przyciągają więcej środków do swoich funduszy niż nieatrakcyjnie wyglądający zarządzający choć ci drudzy osiągają wyraźnie lepsze wyniki inwestycyjne. Według autorów badania różnica w wynikach wynosi imponujące (i podejrzanie wysokie) dwa punkty procentowe rocznie.

Chengyu Bai i Shiwen Tian w pracy What Beauty Brings? Managers’ Attractiveness and Fund Performance przeanalizowali dane dotyczące 1677 chińskich funduszy inwestycyjnych. Za pomocą modelu głębokiego uczenia maszynowego oszacowali atrakcyjność zarządzających funduszami. Następnie zbadali związek pomiędzy atrakcyjnością zarządzających a wynikami inwestycyjnymi funduszy i wynikami biznesowymi funduszy czyli wielkością pozyskiwanego od klientów kapitału. Badanie obejmowało okres 2005-2020.

Bai i Tian twierdzą, że 20% funduszy zarządzanych przez najmniej atrakcyjnych fizycznie zarządzających wygrywa z 20% funduszy zarządzanych przez najbardziej atrakcyjnych fizycznie zarządzających o średnio 2% rocznie. Różnica w wynikach pozostaje istotna po uwzględnieniu różnych miar ryzyka rynkowego (jak CAPM czy modele Fama-French).

Autorzy twierdzą także, że atrakcyjnie wyglądający zarządzający przyciągają więcej kapitału klientów. Argumentują także, że ten efekt stał się wyraźniejszy po popularyzacji internetowych platform dystrybucji funduszy inwestycyjnych, na których zdjęcie zarządzających jest łatwo dostępne dla potencjalnych klientów.

Zdaję sobie sprawę, że część czytelników może się w tym momencie zaniepokoić, że znów dałem się nabrać na podejrzane metodologicznie badanie z viralowym rezultatem, które zapewne polegnie przy replikacji. Na swoją obronę mam dwie rzeczy. Po pierwsze Robin Wigglesworth z Financial Times znalazł inne badania, które pokazały związek pomiędzy atrakcyjnością fizyczną zarządzających funduszami a wynikami funduszy i zdolnością funduszy do pozyskiwania kapitału. Pokazały podobny efekt co badanie Bai i Tian. Po drugie efekt uprzywilejowania dobrze wyglądających ludzi i dyskryminacji wobec nietrakcyjnie wyglądających ludzi to jedno z lepiej zbadanych i udokumentowanych skrzywień. Istnieją badania pokazujące, że skala dyskryminacji wobec nietrakcyjnych ludzi jest większa niż skala dyskryminacji na tle etnicznym. Krótko mówiąc badanie Bai i Tian nieźle wpisuje się w to co już wiemy o świecie.

Za Bing AI

Badanie o fizycznej atrakcyjności i wynikach inwestycyjnych zwróciło moją uwagę między innymi dlatego, że dominująca w mediach i na X (dawnym Twitterze) interpretacja wyników koncentrowała się (co prawda żartobliwie) na idei, że mało atrakcyjni fizycznie ludzie są lepszymi inwestorami i osiągają lepsze wyniki inwestycyjne niż atrakcyjnie wyglądający ludzie. To mało ambitna interpretacja. Analiza Bai i Tian wpisuje się moim zdaniem w nurt badań, które pokazują użyteczną prawdę o wielu branżach, w tym branży zarządzania aktywami.

W badaniu z 2016 roku Oleg Chuprinin i Denis Sosyura pokazali, że zarządzający funduszami inwestycyjnymi, którzy pochodzą z rodzin o niskim statusie materialnym osiągają lepsze wyniki (generują wyższą alfa) niż zarządzający, którzy pochodzą z bogatych rodzin.

W pracy z 2016 roku Rajesh K. Aggarwal i Nicole M. Boyson argumentowali, że analiza wyników i przeżywalności funduszy hedge zarządzanych przez kobiety pokazuje, że spisują się one podobnie do funduszy zarządzanych przez mężczyzn ale mają niższą przeżywalność wynikającą z trudności w pozyskiwaniu kapitału.

W badaniu z 2022 roku Yan Lu, Narayan Y. Naik i Melvyn Teo pokazali, że zarządzający funduszami hedge wywodzący się z mniejszości etnicznych lub rasowych osiągają lepsze wyniki ale przyciągają mniej pieniędzy klientów niż zarządzający nie wywodzący się z mniejszości.

Idea, że mało atrakcyjni ludzie albo ludzie pochodzący z biednych rodzin albo ludzie pochodzący z mniejszości etnicznych mają wyższe naturalne umiejętności inwestycyjne niż ludzie pochodzący z przeciwnych zbiorów demograficznych nie wydaje się mi rozsądna. Moim zdaniem dużo bardziej sensownym wnioskiem jest idea, że ci ludzie muszą wykonać więcej pracy i pokazać dużo lepsze rezultaty we wcześniejszych fazach kariery by dostać szansę na zarządzanie własnym funduszem. To dlatego zarządzane przez nich fundusze mogą generować lepsze wyniki inwestycyjne. Nie dlatego, że przeciętny nieatrakcyjny człowiek jest lepszym inwestorem niż przeciętny atrakcyjny człowiek.

Wydaje się mi oczywiste, że w wielu prestiżowych karierach ludzie z dużym kapitałem demograficzno-społecznym wchodzą na szczyt lub w okolice szczytu dużo łatwiej niż ludzie pozbawieni tego kapitału. Nie planuje rozstrzygać na ile jest to efekt dyskryminacji ludzi bez kapitału demograficzno-społecznego a na ile uprawnionego korzystania z dostępnych zasobów takich jak osławiona sieć kontaktów. To w końcu oczywiste, że ktoś z bogatej, wpływowej nowojorskiej rodziny łatwiej pozyska inwestorów do swojego funduszu hedge niż ktoś urodzony w górniczym mieście w Zachodniej Wirginii. Wystarczy, że porozmawia ze znajomymi swojego taty.

Wspólny wniosek z wszystkich wspomnianych w tekście badań można streścić do idei, że część zarządzających musi włożyć więcej wysiłku i wykazać się wyższymi umiejętnościami by „dostać do zarządzania swój własny fundusz” (ale także zbudować swój własny start-up i tak dalej). To może być przydatna informacja dla potencjalnych klientów i inwestorów.