Co może pójść źle?

Inwestowanie w oparciu o motywy inwestycyjne jest popularne. Jednym z powodów tej popularności jest fakt, że motywy inwestycyjne oparte są na przekonywujących narracjach. Inwestorzy lubią dobre historie bo wzmacniają zaufanie do podejmowanych na rynku decyzji – inwestowanie jest wtedy łatwiejsze.

Innym powodem jest fakt, że na rynku nie brakuje przykładów inwestowania opartego o motywy inwestycyjne, które przyniosło inwestorom atrakcyjne zyski (WIG-Covid odegrał w tym sporą rolę w Polsce). W wielu przypadkach siła motywów inwestycyjnych pozwoliła na osiągnięcie zysków nawet w niesprzyjającym otoczeniu rynkowym: tak było z motywem energetycznym w 2022 roku.

Moim zdaniem pamięć inwestorów jest w przypadku motywów inwestycyjnych mocno zaburzona przez błąd przeżywalności. Łatwiej pamięta się zyskowne motywy inwestycyjne bo spółki z tych motywów stały się odnoszącymi sukcesy korporacjami regularnie pojawiającymi się w prasie biznesowej. Regularnie korzystamy z produktów czy usług rozpowszechnionych przez rozwój biznesów z zyskownych motywów inwestycyjnych.

Motywy inwestycyjne, które okazały się niewypałami często w naturalny sposób odchodzą w zapomnienie. Nawet jeśli odgrywają pewną rolę w gospodarce to nie znajdują się w centrum uwagi. Nie tworzą też inwestorów-milionerów, którzy brylują w mediach społecznościowych. Po dekadzie trudno jest uwierzyć, że motyw inwestycyjny druku 3D wzbudzał porównywalny poziom inwestycyjnego entuzjazmu co motyw AI.

Jakiś czas temu JP Morgan w raporcie o transformacji energetycznej przypomniał o innym technologicznym motywie inwestycyjnym: związanym z technologią LIDAR i autonomicznymi samochodami:

Za JP Morgan

Koszyk spółek związanych z tą technologią stracił ponad 80% od szczytu z początku 2021 roku. Jednym z powodów może być fakt, że inwestorzy uświadomili sobie, że era powszechnych autonomicznych pojazdów (autonomicznych a nie wspierających pracę kierowcy) nie jest kwestią bliskiej (liczonej w miesiącach przyszłości). Nie jest też oczywiste, że zwycięska technologia autonomicznej jazdy oparta będzie o technologię LIDAR.

W przypadku koszyka akcji LIDAR-owych możemy mieć więc do czynienia z problemem z fundamentalnymi tezami motywu inwestycyjnego – autonomiczny transport drogowy jest bliską przyszłością, będzie korzystał z technologii LIDAR co gigantycznie zwiększy popyt na produkty spółek LIDAR-owych.

To pierwszy punkt rozważań o tym co może pójść nie tak w przypadku motywu inwestycyjnego: kluczowe tezy, założenia, prognozy związane z motywem mogą okazać się błędne albo ich realizacja może się istotnie rozciągnąć w czasie. Z łatwością możemy podać przykłady takich tez: Europa nie pogrążyła się na przełomie 2022/2023 w kryzysie energetycznym, inwazja jednego czołowego eksportera zbóż na innego czołowego eksportera zbóż nie spowodowała gigantycznych niedoborów na globalnym rynku zbóż.

Wczoraj zwróciłem uwagę na przykład motywu inwestycyjnego, którego główne tezy całkiem nieźle się sprawdzają, a który z inwestycyjnego punktu widzenia okazał się katastrofą. Obserwujemy silny trend legalizacji marihuany, rynek legalnej marihuany dynamicznie rośnie a spółki z branży ilustrują rynkowe powiedzenie: co to jest spółka która straciła 95%? To spółka, która straciła 90% a później znów się przepołowiła.

Nawet jeśli kluczowe tezy motywu inwestycyjnego okażą się poprawne, zjawisko X spowoduje dynamiczny rozwój rynku Y, to może się okazać, że uczestniczące w motywie inwestycyjnym spółki nie zostaną beneficjentami tego trendu. Może tak się stać z wielu powodów. Jeśli rynek dopiero się tworzy to może się okazać, że centra zysku będą znajdować się w innym miejscu niż początkowo zakładali inwestorzy. Klasycznym przykładem tego zjawiska jest internet i fakt, że to nie dostawcy internetu, czyli firmy telekomunikacyjne, okazały się największymi wygranymi rozwoju internetu. Twórcy przeglądarek też nie. Ani właściciele portali internetowych.

Inną przyczyną może być konkurencja. Dynamicznie rosnące rynki przyciągają uczestników chcących pozyskać dla siebie kawałek tortu. Z łatwością możemy sobie wyobrazić duże firmy z branży uzależniających używek (a więc dysponujące kapitałem, kompetencjami marketingowymi i doświadczeniem w dziedzinie regulacyjnej) wkraczające w branże legalnej marihuany. Nie musimy sobie nawet tego wyobrażać bo takie wejścia miały miejsce – tyle, że odbyły się przez kupno udziałów w spółkach z sektora (przy wycenach, które są dla mnie inspiracją do poruszenia innego zagadnienia: FOMO). Wiele tworzących się dopiero rynków ma też niską barierę wejścia. Spółki z oryginalnego motywu inwestycyjnego mogą przegrać walkę z nowymi konkurentami albo odczuć dramatyczne zmniejszenie marż.

Dynamiczny rozwój nowych rynków może też wywołać diametralną zmianę otoczenia regulacyjnego. Zmiany regulacyjne mogą kompletnie zniszczyć zyskowność prowadzenia biznesu albo wymusić gruntowne zmiany modeli operacyjnych. W im większym stopniu spółki uzależnione są od otoczenia regulacyjnego (np. działają w silnie subsydiowanym sektorze) tym większą uwagę inwestorzy powinni poświęcić temu czynnikowi ryzyka.

Możemy sobie wreszcie wyobrazić sytuację, w której niemal wszystko się udaje: tezy inwestycyjne okazują się poprawne, firmy z motywu inwestycyjnego okazują się beneficjantami dynamicznie rosnących rynków a motyw okazuje się inwestycyjną porażką bo wyceny napompowane zostały do tak kosmicznych poziomów i rosnące zyski spółek nie zdołały ich dogonić w sensownym czasie.

Tak więc nawet na poziomie całego motywu inwestycyjnego możemy sobie wyobrazić wiele, różnorodnych powodów, dla których motyw okaże się inwestycyjną porażką. W przypadku selekcji konkretnych spółek pojawi się równie rozbudowana warstwa specyficznych powodów potencjalnych porażek.