Optymistyczna lekcja z 2022 roku

W grudniu 2020 zauważyłem, że nieefektywność z jaką państwa Europy i Ameryki Północnej działały w kwestii powstrzymywania pandemii COVID-19 powinna skłonić inwestorów do zaktualizowania w dół opinii o kompetencjach aparatu urzędniczego i politycznego państw tzw. Zachodu. Z inwestycyjnego punktu widzenia oznaczało to podniesienie oczekiwań wobec liczby błędów w polityce gospodarczej czy społecznej.

Rok 2022 się jeszcze nie zakończył ale mogę zaryzykować wyciągnięcie innego wniosku dotyczącego efektywności biurokracji czy modeli polityczno-gospodarczych. Tym razem wniosek nie dotyczy państw Zachodu lecz państw, które kreują się na realną alternatywę dla relatywnie wolnorynkowych, liberalnych demokracji. Moim zdaniem także ta lekcja ma bezpośrednie zastosowanie w dziedzinie inwestycyjnej.

Najbardziej oczywisty jest wniosek, który możemy wyciągnąć z trwającej od lutego 2022 roku wojny na Ukrainie. Rosja, która dokonała agresji na Ukrainę z zamiarem podbicia i zagarnięcia dużej części ukraińskiego terytorium kreowała się na trzecią siłę militarną na świecie, równorzędnego partnera dla NATO a także realną alternatywę dla zachodniego systemu polityczno-społecznego. Rosja napadła na państwo o gospodarce o wielkości porównywalnej z gospodarką Węgier lub amerykańskiego stanu Iowa (zestawiam nominalne PKB z 2020 roku). Po kilku miesiącach walk jest jasne, że Rosja nie jest w stanie konwencjonalnymi środkami przełamać oporu Ukrainy. Broniąca się Ukraina otrzymała sprzętową pomoc z Zachodu, istotną z punktu widzenia ukraińskich sił ale stanowiącą jednocześnie marginalną część potencjału militarnego NATO.

Wojna na Ukrainie nie tyle ujawniła co postawiła w świetle reflektorów nie tylko technologiczne i gospodarcze zacofanie Rosji ale także skalę niekompetencji i korupcji rosyjskiej biurokracji i sił zbrojnych. Nie wiem jakim wynikiem zakończy się wojna na Ukrainie ale nawet politycznie korzystny rezultat dla Rosji nic nie zmieni w kwestii oceny efektywności rosyjskiego modelu polityczno-gospodarczego.

Więcej kontrowersji wzbudzi zapewne drugi przykład – Chin. Hang Seng China Enterprises Index czyli indeks chińskich spółek notowanych na giełdzie w Hongkongu stracił dziś 7% i znalazł się na poziomach z 2005 roku. Komentatorzy zwracali uwagę, że była to reakcja na rezultaty zakończonego w weekend zjazdu Chińskiej Partii Komunistycznej, który nie tylko przypieczętował trzecią kadencję Xi Jinpinga ale także umocnił jego władzę. Inwestorzy spodziewają się więc kontynuowania a być może zaostrzenia polityk kojarzonych z Jinpingiem: przede wszystkich polityki „zero COVID” i zwiększania roli państwa w gospodarce, także w sektorach jeszcze do niedawno relatywnie wolnych od regulacji jak sektor technologiczny. Pojawiają się opinie, że chiński rynek akcyjny staje się „nieinwestowalny”.

Za Google

Polityka „zero COVID” przynosi spore koszty ekonomiczne i gospodarcze i zdaniem części komentatorów wynika z braku politycznych lub technologicznych zdolności do skopiowania zachodniego modelu zarządzania pandemią, w której szczepienia i rozwinięty system ochrony zdrowia pozwalają na odejście od polityki twardych lockdownów.

Od wielu miesięcy media biznesowe komentują implozję chińskiego rynku nieruchomości. Inwestycje w tym sektorze stanowiły ważny element chińskiego modelu rozwoju gospodarczego. Część komentatorów zwraca uwagę na rosnące znaczenie długu w kreowaniu chińskiego wzrostu gospodarczego i fakt, że Chiny są mocno zadłużonym państwem relatywnie do poziomu rozwoju gospodarczego. Trwałość chińskiego modelu rozwoju gospodarczego jest już podważana co najmniej od dekady ale nie jest to argument wystarczający by zignorować ostrzeżenia. Osobny rozdział to klęska w postaci chińskiej polityki demograficznej.

Krótko mówiąc w ostatnich miesiącach pojawiło się wiele sygnałów, że chińska administracja jest bardzo daleka od efektywności i skuteczności, którą przypisuje jej sporo ludzi na Zachodzie. W świadomości wielu ludzi zapisały się relacje z błyskawicznej budowy szpitali. Ignorowany jest fakt, że Chiny do tej pory nie stworzyły skutecznej szczepionki i nie zdołały przeprowadzić akcji szczepień o porównywalnej skali co państwa Zachodu.

Wielu ludzi zapomina też, że jednym z powodów, dla których zachodni system polityczno-gospodarczy wydaje się nieefektywny i niekompetentny jest jego relatywna transparentność i otwartość na krytykę. Skala niekompetencji i korupcji w systemach autorytarnych jest z reguły ukryta i ujawnia się w pełni w przypadku ewidentnych katastrof takich jak awaria w Czarnobylu czy wojna na Ukrainie. Nie muszę chyba dodawać, że transparentność i otwartość na krytykę to także największa siła zachodniego systemu polityczno-gospodarczego bo gwarantuje istnienie mechanizmów korekcyjnych. Tych mechanizmów nie ma w systemach autorytarnych. W tych systemach destrukcyjna polityka autokraty kończy się gdy nie ma już czego zniszczyć.

Innymi słowy jest dużo mechanizmów, które sprawiają, że demokratyczno-wolnorynkowy system wydaje się dużo mniej efektywny niż jest w rzeczywistości a autorytarno-nakazowo-rozdzielczy system wydaje się dużo bardziej efektywny niż jest w rzeczywistości. Jak trafnie zauważa Noah Smith jest też historyczną regułą, że systemy autorytarne niedoszacowują siłę (także siłę ideologiczną) systemów demokratycznych a systemy demokratyczne przeszacowują siłę (także siłę woli) systemów autorytarnych.

Powyższe rozważania mają oczywiście ważne konsekwencje geopolityczne ale ja podjąłem ten temat bo dwa popularne motywy inwestycyjne bezpośrednio wynikają z przekonania o słabości Zachodu:

• motyw upadku dolara
• motyw „fejkowych” gospodarek, które nic nie produkują tylko drukują pieniądze a tym samym motyw kompletnie oderwanych od rzeczywistości wycen giełdowych

Te motywy poruszył w swoim bełkotliwym wykładzie geopolitycznym Władimir Putin. Cytuję: Ale ludzi nie można nakarmić wydrukowanymi dolarami i euro. Nie można ich nakarmić tymi kawałkami papieru ani wirtualną, nadmuchaną kapitalizacją spółek z segmentów mediów społecznościowych.

Z jakiegoś powodu część mieszkańców Zachodu wierzy Putinowi, że gospodarki Zachodu są „fejkowe” i wirtualne choć na własne oczy widzi, że odcięcie Rosji od produkowanych w tych wirtualnych gospodarkach zaawansowanych technologicznie podzespołów paraliżuje gospodarkę Rosji.

Zwracałem uwagę na problem z przemycaniem preferencji ideologicznych lub politycznych do procesu inwestycyjnego. Z reguły w kontekście oceny sytuacji gospodarczej i perspektyw rynku akcyjnego przez kryterium tego czy rządzą politycy z obozu preferowanego przez inwestora czy z obozu przez niego nielubianego. Myślę, że mocno zakorzenione przekonanie o słabości Zachodu i jego rychłym upadku także może kształtować postawę inwestycyjną i konkretne decyzje wielu inwestorów.

W żadnym wypadku nie sugeruję, że krytyczna ocena polityki monetarnej z ostatnich 15 lat albo sceptyczne podejście do wycen amerykańskiego rynku akcyjnego zawsze wynikają z ideologicznego światopoglądu. Myślę, że tak jednak jest w przypadku części inwestorów.