Kolejna rynkowa narracja

Media biznesowe i wielu użytkowników mediów społecznościowych wykazuje silne zainteresowanie zjawiskiem napłynięcia na rynek bardzo dużej liczby indywidualnych inwestorów, ich postawami inwestycyjnymi i potencjalnymi wynikami.

Trudno jednak traktować teksty takie jak „Warren Buffett jest idiotą – twierdzi inwestor, który uważa, że day trading to najłatwiejsze zajęcie na świecie”, który ukazał się na portalu MarketWatch (tytuł został już zmieniony – ktoś się ogarnął) jako coś innego niż przykład „upudelkowienia” mediów biznesowych. Zwłaszcza jeśli tym inwestorem jest internetowy celebryta, który rozpoczął day trading w czasie społecznej izolacji. W tym samym dniu dziennikarz CNBC rozpoczął tekst o inwestorach z aplikacji Robinhood informacją, że jeden z nich zarobił 1 500 dolarów w czasie jednego dnia dzięki spekulacyjnym transakcjach na akcjach linii lotniczych.

Tak naprawdę mamy do czynienia z trzema zagadnieniami. Pierwszym z nich jest napływ sporej fali świeżych indywidualnych inwestorów na rynki finansowe, w tym rynek akcji. Jest to niepodważalny fakt widoczny bezpośrednio w danych o nowych rachunkach maklerskich (Robinhood dodał 3 mln nowych rachunków w pierwszych czterech miesiącach 2020 roku) i pośrednio we wzroście obrotów w segmentach rynku popularnych wśród indywidualnych inwestorów. Ten trend widoczny jest w USA ale widoczny jest także w Polsce. Wielu inwestorów traktuje tę falę inwestorów indywidualnych jako kontrariański sygnał nadmiernie entuzjastycznego sentymentu rynkowego.

Ja byłbym ostrożny z taką interpretacją z dwóch powodów. Po pierwsze kontrariańskie sygnały ekstremalnego (zwłaszcza ekstremalnie optymistycznego) sentymentu mają słabą skuteczność. W przypadku długich rynków byka można obserwować i notować takie sygnały na kilka lat przed osiągnięciem lokalnego szczytu. Mam nadzieję, że wszyscy pamiętamy, że Mila Kunis, ku wielkiej radości wiecznych niedźwiedzi, ogłosiła, że wychodzi z gotówki i wchodzi na rynek akcji w… 2013 roku. Siedem lat przed szczytem.

Po drugie, w 2020 roku napływ nowych inwestorów indywidualnych ma dwie silne poza-rynkowe przyczyny. Pierwszą z nich jest drastycznie obniżenie opłat transakcyjnych, do zera, w USA. Drugą przyczyną jest przymusowa społeczna izolacja i połącznie większej ilości czasu do dyspozycji i zamknięcia innych form ryzykowania pieniędzy (takich jak zakłady bukmacherskie).

Drugim zagadnieniem są wyniki inwestycyjne tej fali świeżych inwestorów oraz ich zachowania inwestycyjne. W tym momencie anegdotyczne informacje* (nie widziałem żadnych przekrojowych statystyk) wskazują, że inwestorzy z nowej fali kupowali korektę. Rynki szybko i wyraźnie odbiły (NASDAQ ustanowił nowe historyczne maksima) co oznacza, że indywidualni inwestorzy z nowej fali są na plusie. Oznacza to także, że zanotowali lepsze wyniki inwestycyjne od wielu zarządzających, w tym zarządzających z budzącymi szacunek wynikami historycznymi, którzy wyraźnie przestraszyli się gospodarczych konsekwencji pandemii COVID-19.

Za Twitter

Nie dostrzegam jednak sensu w ocenianiu umiejętności inwestycyjnych na podstawie wyników inwestycyjnych w kilkumiesięcznym czy kilkutygodniowym horyzoncie czasowym. Dodatkowym zagadnieniem jest tu porównywanie inwestorów o portfelu wartym kilka tysięcy dolarów z inwestorami zarządzającymi miliardami dolarów (tym drugim portfelem zarządza się zupełnie inaczej). Trudno mi dostrzec merytoryczną wartość w takich porównaniach. W ogóle trudno jest mi zrozumieć fascynację wynikami inwestycyjnymi inwestorów z Robinhood, którą zdradza nie tylko dużo dziennikarzy (można to zrozumieć jeśli takie rozważania generują dużo odwiedzin) ale także sporo indywidualnych inwestorów w mediach społecznościowych. Myślę, że to niebezpieczna dystrakcja. Niebezpieczna bo może wywołać poczucie żalu (bo nie zarobiło się 500% na akcjach spółki ogłaszającej upadłość) i skłonić do nieprzemyślanych modyfikacji podejścia inwestycyjnego.

Trzecim zagadnieniem jest przypisywanie fali nowych inwestorów przewodniej roli w wygenerowaniu szybkiego odbicia i ekspresowego wyciągnięcia rynków akcyjnych na nowe szczyty lub w pobliże tych szczytów. Wielu inwestorów wydaje się wierzyć, że świeży inwestorzy z Robinhood, Etrade i innych „tanich” brokerów wyciągnęli NASDAQ na nowe szczyty.

Robinhood miał w maju około 13 mln rachunków (w grudniu 2019 miał 10 mln, w 2018 przekroczono poziom 6 mln, w 2016 poziom 1 mln). Nie ma oficjalnych danych ale badanie z 2018 roku wskazywało, że rachunki w Robinhood nie są duże. Klienci platformy mają na nich przeciętnie od 1 tysiąca do 5 tysięcy dolarów. Klienci Etrade czy TD Ameritrade mają rachunki o wielkości około 100 tysięcy dolarów. Trzynaście milionów rachunków, nawet po 5 tysięcy USD każdy to 65 mld USD. Trudno uwierzyć, że te pieniądze wyniosły S&P 500 ponad 30% w górę od marcowych dołków.

Nawet jeśli przez „klientów Robinhood” będziemy rozumieć wszystkich nowych indywidualnych inwestorów, którzy bezpośrednio zaczęli spekulować na rynku akcyjnym w ostatnich kilku miesiącach to biorąc pod uwagę kapitalizację rynków akcyjnych, wartość obrotów i aktywa największych klas inwestorów (fundusze państwowe, fundusze hedge, fundusze inwestycyjne, fundusze indeksowe) idea, że globalne rynki akcyjne zostały wyniesione przez drobnych inwestorów wydaje się tylko kolejną wygodną, rynkową narracją. Na rynku i wokół niego (wśród dziennikarzy, analityków i medialnych ekspertów) jest mnóstwo ludzi, którzy spodziewali się dużo mocniejszych spadków rynków akcyjnych w reakcji na największą po II wojnie światowej recesję i niepewne z powodu ewentualnej drugiej fali epidemii odbicie gospodarcze.

Jest także sporo wiecznych niedźwiedzi, którzy praktycznie od początku odbicia po globalnych kryzysie finansowym ostrzegali przed przewartościowanym rynkiem oderwanym od gospodarki, idącym w górę na monetarnym narkotyku od banków centralnych. Przez krótki moment ta klasa wiecznych niedźwiedzi czuła się spełniona w lutym i marcu gdy rynek runął o 30% z powodu epidemii (tak jakby epidemia potwierdziła ich tezę o przewartościowaniu rynków akcyjnych). Teraz znów muszą sobie emocjonalnie i intelektualnie radzić z amerykańskim rynkiem akcyjnym w pobliżu historycznych szczytów. Idea, że obecne poziomy rynkowe są aberracją, anomalią, efektem zbiorowego szaleństwa żółtodziobów z aplikacją inwestycyjną w telefonie zasiloną rządowym transferem pomocowym wygląda bardzo atrakcyjnie z punktu widzenia tych wszystkich ludzi, którzy przegapili odbicie. Zwłaszcza tych, którzy odbicie przegapili w 2009 roku.

Biorąc pod uwagę zachowanie niektórych segmentów rynku (np. notowania WIG-COVID i spektakularne odbicie sektora gamingowego od marcowych dołków) wielu inwestorów, którzy notują w pierwszym półroczu fenomenalne wyniki inwestycyjne może dojść do wniosku, że z tego rynku „można było wyciągnąć więcej”. Jeśli inwestorzy pogrążą się w tego rodzaju myśleniu to przedstawiona wyżej narracja rynkowa może im się wydać atrakcyjna.

Dlatego istotne jest by przy ocenie wyników inwestycyjnych nie oddawać się pod wpływ uczucia żalu (dlaczego „nie zapakowałem się pod korek” w spółki gamingowe w marcu?) tylko chłodno przenalizować czy rzeczywiście można było zrobić coś lepiej w ramach przejętego podejścia inwestycyjnego i w ramach przyjętych zasad zarządzania ryzykiem.

* Anegdotyczne informacje czy intuicja mogą źle oddawać rzeczywistość. Na przykład jedno z polskich biur maklerskich (mBanku) podało informacje o spółkach najpopularniejszych wśród nowych klientów. W pierwszej 20 znalazło się 14 spółek z WIG20. Blue chipy zajęły pięć pierwszych miejsc ale CD Projekt zaledwie zamykał pierwszą piątkę. Czy fakt, że w pierwszej dwudziestce znalazły się także cztery spółki z tzw. WIG-COVID i jeszcze jeden (poza CD Projekt) deweloper gier broni anegdotycznych obserwacji?