Dziesięciomilionowa niespodzianka

Piątkowy raport z amerykańskiego rynku pracy okazał się sporym zaskoczeniem w przypadku obydwu nagłówkowych wartości: nowych miejsc pracy i stopy bezrobocia. Jeśli sytuacja z minionego tygodnia nie przekona kogoś by nie przykładać dużej wagi do prognoz gospodarczych w okresie epidemii to można założyć, że nic już nie zdoła go przekonać.

Według raportu amerykańska gospodarka dodała w maju 2,5 mln miejsc pracy netto po tym jak w kwietniu straciła 20,7 mln miejsc pracy netto. Konsensus analityków zakładał utratę 8 mln miejsc pracy. Żaden z ankietowanych przez Bloomberga i Reutersa analityków nie prognozował dodatniego wyniku NFP (Nonfarm Payrolls) w maju. Najbardziej optymistyczne prognozy zakładały spadek etatów netto o 3 mln.

Nagłówkowa stopa bezrobocia wyniosła w maju 13,3%. To spadek z poziomu 14,7% w kwietniu. W przypadku tej wartości konsensu zakładał stopę bezrobocia na poziomie 19,7%.

Jeśli weźmiemy pod uwagę, że analitycy makroekonomiczni w czołowych instytucjach finansowych to kompetentni i pracowici ludzie to fascynujący wydaje się fakt, że żaden z nich nie dostrzegł w dziesiątkach raportów, które przeglądnął przez sporządzeniem prognozy wskazówek sugerujących możliwość dodatniej wartości majowego NFP. Tym bardziej, że przynajmniej przez względy reputacyjne analitycy mają motywację by podawać prognozy o jak najwyższej jakości.

Co ciekawe, do podobnej sytuacji doszło w przypadku danych z kanadyjskiego rynku pracy: w tym przypadku analitycy także prognozowali istotny spadek etatów (o 0,5 mln) a okazało się, że w maju powstało w Kanadzie niemal 0,3 mln nowych miejsc pracy netto.

Faktem jest, że pozostałe raporty makroekonomiczne z maja nie wskazywały na wzrost liczby miejsc pracy w USA: dane o nowych wnioskach o zasiłek dla bezrobotnych i osobach kontynuujących pobieranie zasiłku, prywatny raport z rynku APD i części dotyczące zatrudnienia sondaży ISM w przemyśle i usługach – wszystkie wskazywały na spadek liczby miejsc pracy netto. Co więc odpowiada za majową dziesięciomilionową niespodziankę?

Bill McBride z Calculated Risk, do którego tekstów sięgam gdy czytam o sytuacji makroekonomicznej w USA (a czytam rzadko bo nie wykorzystuje danych makroekonomicznych w inwestowaniu) zasugerował dwie przyczyny wzrostu miejsc pracy w USA w maju:

• rządowy Plan Ochrony Etatów
• korektę potężnej fali zwolnień z kwietnia

Część pracodawców mogło ponownie zatrudnić część zwolnionych w kwietniu pracowników by zakwalifikować się do rządowego Planu Ochrony Etatów. Część pracodawców, która w kwietniu w obliczu zamykającej się gospodarki zwalniała „jak leci” mogła ponownie zatrudnić pracowników bo nie we wszystkich sektorach aktywność gospodarcza została istotnie zamrożona. McBride wskazuje natomiast, że trwające w maju powolne odmrażanie gospodarki miało raczej niewielki wpływ bo sondaż na podstawie, którego powstają dane o nowych miejscach pracy netto w sektorze pozarolniczym w USA zakończył się już 12 maja.

Powyższe wyjaśnienia wydają się sensowne choć nie sposób stwierdzić czy są poprawne ale nie likwidują mojego zdumienia faktem, że żaden z czołowych analityków nie przewidział konsekwencji rządowej pomocy.

W normalnej sytuacji społecznej i gospodarczej dane makroekonomiczne są z reguły zaledwie uproszczonym przybliżeniem sytuacji gospodarczej. Obarczone są sporym marginesem błędu – często ignorowanym przez inwestorów i media. Publikowane dane regularnie poddawane są istotnym rewizjom. W długim terminie serie danych makroekonomicznych mogą spełniać swoją rolę i w przybliżeniu oddawać to co działo się w gospodarce w ostatnich latach. Jednak opieranie swojego obrazu gospodarki (a w następnym etapie obrazu rynku akcyjnego) na pojedynczym raporcie makroekonomicznym świadczy moim zdaniem o ignorowaniu ograniczeń i niedoskonałości raportów.

W obecnej sytuacji jakość danych makroekonomicznych obniżona jest przez trzy powiązane ze sobą czynniki. Odgórne zamrażanie i odmrażanie gospodarki wprowadziło dodatkową zmienność do aktywności ekonomicznej. Rządowe programy pomocowe i decyzje przedsiębiorców w reakcji na te programy mogą tworzyć dodatkowe anomalie w danych makroekonomicznych. W przypadku danych z okresu zamrożenia gospodarki wystąpiły także bezpośrednie problemy z ich pozyskiwaniem.

Na przykład dane o poziomie bezrobocia powstają w ramach Current Population Survey – sondażu około 60 tysięcy gospodarstw domowych. Pracownicy Bureau of Labor Statistics przyznają, że uczestnicy sondażu w kwietniu i maju błędnie interpretowali swoją sytuację: wybierali złą rubrykę w kwestionariuszu gdy byli na niepłatnym urlopie przymusowym czym zaniżyli poziom bezrobocia o około 3 punkty procentowe. James Hamilton argumentuje, że jeśli weźmie się pod uwagę wszystkie potencjalne anomalie w majowym sondażu to stopa bezrobocia będzie bliska 20%.

Tak długo jak trwa ekonomiczne zamieszanie związane z odmrażaniem gospodarki i potężnymi rządowymi programami pomocowymi byłbym bardzo ostrożny w opieraniu się na pojedynczych danych makroekonomicznych w tworzeniu opinii o perspektywach gospodarki. Jeśli weźmiemy pod uwagę ograniczone powiązanie wielu spółek a tym samym wielu indeksów z aktualną sytuacją w lokalnej gospodarce analizowanie raportów makroekonomicznych przez inwestorów na rynku akcyjnych można traktować jako dystrakcję.

Tym bardziej, że te same dane gospodarcze można interpretować w drastycznie odmienny sposób. Pokazują to ostatnie dane z amerykańskiego rynku pracy. CNBC zrobiła na ich podstawie wykres pokazują idealne, książkowe odbicie w kształcie „v”:

Za CNBC

Te same dane można przedstawić w dużo mniej optymistyczny sposób:

Za Calculated Risk

Która z tych wizualizacji lepiej przedstawia amerykańską rzeczywistość gospodarczą? Moim zdaniem ta druga: w tym sensie, że amerykańska gospodarka ma jeszcze przed sobą długą drogę by powrócić do stanu sprzed epidemii COVID-19. To najbliższe miesiące zdecydują o długoterminowych konsekwencjach zamrażania gospodarki z powodu epidemii: to ile biznesów przetrwa po wyczerpaniu się rządowej pomocy, jaka część ze zwolnionych w marcu i kwietniu pracowników powróci do pracy na tyle szybko by grupa trwale bezrobotnych nie powiększyła się znacznie. W tym kontekście znaczenie majowych danych z rynku pracy w USA, bez wątpienia pozytywnych, na pewno nie jest tak duże jak przypisują im inwestorzy twierdzący, że potwierdzają odbicie typu „v”.