Na Blogach Bossy podkreślamy wartość płynącą z dążenia do zrozumienia zasad działania wehikułów inwestycyjnych i strategii, z których korzystają inwestorzy.

Rozmowa Meba Fabera z Danem Rasmussenem przypomina o korzyściach z zaglądania pod maskę strategii inwestycyjnych i obserwowania ich otoczenia rynkowego. Faber i Rasmussen rozmawiają o popularności funduszy private equity wśród amerykańskich inwestorów instytucjonalnych oraz o możliwości naśladowania strategii private equity na rynku publicznym. Zagadnienia te mogą wydawać się odległe przeciętnemu inwestorowi z Polski ale wnioski ze wspomnianych rozważań można przenieść na inne segmenty inwestycyjne.

Popularność funduszy typu PE wśród inwestorów instytucjonalnych można wyjaśnić jedną cyfrą – strategie private equity w latach 1980-2010 pobiły rynek akcyjny (rozumiany zapewne jako S&P 500) o średnio 6% rocznie i to po uwzględnieniu kosztów. Mało tego zrobiły to przy relatywnie niskiej zmienności – wynikającej jednak ze sposobu wyceny inwestycji (inwestycji nie wycenia rynek tylko model). Rasmussen przypomina, że w 2008 roku fundusze PE straciły średnio 30%, przy 50% przecenie rynku akcyjnego i obligacji wysoko rentownych. Z punktu widzenia dużych inwestorów instytucjonalnych private equity to Święty Graal inwestowania.

Inwestorzy instytucjonalni alokują więc sporo kapitału w strategie PE: 200-300 mld USD rocznie a więc trzy razy więcej niż przed kryzysem. Są także przekonani, że strategie PE dalej będą wygrywać z rynkiem publicznym. W pewnym badaniu 49% inwestorów indywidualnych spodziewa się przewagi private equity na poziomie powyżej 4% rocznie a 45% inwestorów pomiędzy 2% a 4%. Była jeszcze opcja od 0% do 2% bo nikt się nie spodziewa, że private equity spisze się gorzej niż rynek akcyjny. Rasmussen przypomina przydatną zasadę rynkową: jeśli wszyscy ludzie co do czegoś się zgadzają i pożyczają pieniądze by pod to zagrać to należy zachować ostrożność.

Napływ kapitału do tej strategii ma bardzo duże znaczenie bo opiera się ona na specyficznej grupie firm. Mediana kapitalizacji spółki z portfela private equity to tylko 200 mln USD (przy medianie dla spółek z indeksu S&P 500 na poziomie 33 mld USD). W amerykańskiej nomenklaturze są to małe spółki. Nawet tak duża gospodarka jak amerykańska ma ograniczony zasób małych spółek możliwych do przejęcia. Duże przepływy kapitału muszą więc podnieść wyceny. To jest ważna lekcja dla inwestorów lokujących środki w popularnych strategiach opartych na rynkowych niszach: duża popularność strategii potwierdzona przepływami pieniężnymi może być czynnikiem obniżającym zyskowność tej strategii w przyszłości.

Rasmussen pracował przez cztery lata w Bain Capital Private Equity a więc w firmie – weteranie sektora. Po 2012 roku kojarzącej się szerokiej publiczności z jednym z jej założycieli, którym był republikański kandydat na prezydenta Mitt Romney. Rasmussen w czasie swojej pracy przeprowadził kompleksowe badania transakcji na rynku private equity. Z analizy wynikało, że kluczem do zyskowności sektora było przejmowanie spółek przy bardzo niskich wskaźnikach wyceny fundamentalnej. W latach 80. dużą część transakcji przeprowadzano przy mnożniku EBITDA na poziomie 3-5. Na początku lat 90. Romneya martwiło pojawienie się na rynku transakcji przy wskaźniku powyżej 6. Z analizy wynika, że to niska wycena była kluczem do zyskowności transakcji. Około połowa transakcji przy mnożniku EBITDA powyżej 10 nie była zyskowna dla inwestorów, 60% wszystkich zysków sektora wypracowały transakcje przy mnożniku poniżej EBITDA 7. Przeciętne poziomy wskaźnika przy transakcjach z 2014-2015 roku przekraczają 10.

W najbliższych latach będzie więc można obserwować czy fenomenalne wyniki sektora z lat 1980-2010 wynikały z kupowania tanich, małych spółek korzystając przy tym z dźwigni finansowej jak twierdzi Rassmussen czy z wartości dodanej tworzonej przez fundusze (umiejętny wybór sektorów, kompetentne zarządzanie przejętymi firmami, etc) jak twierdzą przedstawiciele sektora.

Za Dan Rasmussen,

Rassmussen odszedł z Bain Capital Private Equity i założył własny fundusz hedge, który odwzorowuje strategię private equity na rynku publicznym (zrobił to przed “trzydziestką”). Strategia Rassmussena to kupowanie małych i średnich spółek (do 1 mld USD kapitalizacji) o niskich wskaźnikach wyceny fundamentalnej i wysokiej dźwigni finansowej (wysokim ale spadającym zadłużeniu). Zwracam na to uwagę bo kluczowa część tej strategii (wysokie zadłużenie) jest niemalże zaprzeczeniem klasycznego podejścia do inwestowania fundamentalnego. Podejście Rassmussena sprawdza się w testach historycznych. Wynikający ze strategii portfel 25 spółek generował w latach 1965-2013 przeciętnie 25% zysku rocznie przy sporej 40% zmienności. Po bliższym przyjrzeniu się kupowanie nisko wycenianych, wysoko zadłużonych lecz spłacających dług i generujących przepływy pieniężne na jego spłatę (a więc dynamicznie delewarujących się) spółek może się obronić jako strategia inwestycyjna. Strategia Rassmussena może być więc potwierdzeniem opinii, że w inwestowaniu bardzo niewiele jest żelaznych zasad.

Może to zainspirować inwestorów do poszukiwania skutecznych strategii w rynkowych niszach pozornie łamiących popularne zasady rynkowe.

[Głosów:13    Średnia:4.2/5]

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *

Klauzula informacyjna

Administratorem Pani/Pana danych osobowych jest Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A. („My” lub „DM BOŚ”) z siedzibą w Warszawie (ul. Marszałkowska 78/80, 00-517 Warszawa) [...]
Więcej informacji o przetwarzaniu Pani/Pana danych, czasie przechowywania, prawach i sposobach kontaktu znajduje się w naszej Polityce Prywatności. Administratorem Pani/Pana danych osobowych jest Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A. („My” lub „DM BOŚ”) z siedzibą w Warszawie (ul. Marszałkowska 78/80, 00-517 Warszawa). Będziemy przetwarzać, Pani/Pana dane na potrzeby udzielenia odpowiedzi na Pani/Pana zapytanie, możliwości skorzystania z usługi oferowanej przez DM BOŚ, a także realizacji naszych prawnie uzasadnionych interesów, tj. rozpatrywania skarg oraz obrony przed roszczeniami. Ma Pani/Pan prawo dostępu do danych, żądania ich sprostowania, usunięcia, ograniczenia przetwarzania i przenoszenia. W dowolnym momencie może Pani/Pan także wnieść sprzeciw, z przyczyn związanych z Pani/Pana szczególną sytuacją, wobec przetwarzania Pani/Pana danych dla realizacji prawnie uzasadnionych interesów DM BOŚ. Może się Pani/Pan z nami skontaktować wysyłając e-mail na adres: makler@bossa.pl lub list na adres: ul. Marszałkowska 78/80, 00-517 Warszawa, dzwoniąc na infolinię pod numer + 48 225043104 lub odwiedzając jedną z naszych placówek (lista dostępna pod http://bossa.pl/dmbos/oddzialy/). Może Pani/Pan skontaktować z Inspektorem Ochrony Danych m.in. korzystając z e-mail: iod@bossa.pl lub listownie na nasz adres. Więcej informacji o przetwarzaniu Pani/Pana danych, czasie przechowywania, prawach i sposobach kontaktu znajduje się w naszej Polityce Prywatności.