Co nas ogranicza na GPW?

Stowarzyszenie Inwestorów Indywidulanych jak co roku postawiło przed polskimi inwestorami lustro, by mogli się w nim zbiorowo przejrzeć, co komentuje Trystero na swoim blogu obok w kontekście jednego ze slajdów wybranych z OBI 2017.

Ja pozwolę sobie nawiązać do owego slajdu w swoim niniejszym wpisie ponownie, a to z dwóch powodów:

1. Kwestie słabości rynku kapitałowego są zbyt ważne, by nie przyjrzeć się im nieco głębiej, poszukać rozwiązań, przedyskutować, być może wyciągnąć jakieś konkretniejsze wnioski na koniec mijającego roku.
2. Moja perspektywa spojrzenia na oceny wpływu polityki wygląda nieco inaczej, powiedzmy, że w kilku miejscach bardziej komplementarnie, w innych alternatywnie.

Zacznijmy od tego drugiego.

Spójrzmy na ostatnią pozycję prezentowaną w slajdzie przywołanym przez Trystero, która w zeszłorocznym zestawieniu znajdowała się na pozycji nr 1, czyli „Wpływ polityki na rynek kapitałowy”. To, co było jeszcze niedawno „największą słabością rynku kapitałowego”, teraz przestało nam przeszkadzać i mieć znaczenie. Czy to na pewno tylko przekonanie inwestorów co do tego, że władza będzie unikać decyzji destabilizujących? (Rynek kapitałowy ani gospodarka nie były nigdy jej priorytetem, nawet drugoplanową kwestią). Czy naprzemienne emocje o różnych kierunkach wywoływane przez politykę nie są może objawem pewnej nieracjonalności albo jakiejś choroby dwubiegunowej? A może to wynik doskonałej adaptacji, o której pisze Andrew Lo w bestselerze „Adaptive markets„?

W pewnej mierze wytłumaczy ów fenomen spojrzenie na koniunkturę giełdową na warszawskim parkiecie w momencie wypełniania ankiet rok temu i obecnie.

Latem 2016 roku, gdy SII poprosiło o wypełnienie ankiet, przechodziliśmy właśnie kolejną falę ponadrocznej bessy, nasze humory były raczej wisielcze, tym bardziej, że świat, a przede wszystkim USA, pedałowały z całych sił ku nowym szczytom (dysonans, który musi się odbić na nastrojach, a te na opiniach). Nie wiedzieliśmy jeszcze, że to ostatni akcent bessy, którą chyba nie byłoby błędem nazwać „polityczną”, jako że krew, którą z nas wówczas upuszczano, pochodziła z ran zadawanych przez coraz to wymyślniejsze pomysły naszych polityków, szczególnie obecnie rządzących. Tak tłumaczyliśmy sobie przynajmniej ową bessę i pewnie niejeden sprzedający takie właśnie powody decyzji wymieniał.

Spadki zaczęły się rok wcześniej, jeszcze na długo przed wyborami. A tuż po nich pewne dręczące kwestie stały się po części jaśniejsze i niezbyt wygodne dla posiadaczy akcji.

Przypomnijmy najważniejsze, bo ich katalog było nieco szerszy: nowe podatki dla banków, planowane podatki dla supermarketów, obciążenie banków kosztami kredytów frankowych, zmiany w kierownictwach spółek z udziałem państwa (na miernych, ale wiernych), planowany skok na resztki OFE, dodatkowe obciążenia dla budżetu (500+, niższy wiek emerytalny), spadek inwestycji samorządów i spółek państowywych (paraliż decyzyjny w obawie o karę za złą decyzję).

Co z tego wyszło? Banki płacą podatki pieniędzmi swoich klientów, budżet i państwowe firmy nie upadły dzięki znakomitej koniunkturze na świecie, reszta pomysłów nie doczekała się nadal realizacji.

W rezultacie więc inwestorzy sprzedawali wówczas najpierw niepewność oczekiwań na wyniki wyborów, potem same zapowiedzi zmian, następnie niektóre konkretne zarządzenia nowej władzy, i przy tym wszystkim reagując na działania innych inwestorów, którzy zdecydowanie sprzedawali papiery, spychając indeksy w dół.

Rok później, przy wypełnianiu ankiet po owych spadkach nie było śladu, a bessę zastąpiły ostre wzrosty. Pomysły polityków zostały już zdyskontowane, sprzedane, zneutralizowane, więc przestały straszyć, a ówcześni sprzedający zaczęli wypełniać ponownie portfele. Obawy nie znikły, nadal się tlą, ale wiadomo już mniej więcej jak je wycenić i czego jeszcze się spodziewać. Nieznana niepewność rodzi lęk, ale z kolei znane zło zaczyna powszednieć. Brutalizując nieco, ale tylko literacko, przywołam celny cytat ze Stefana Kisielewskiego, który jak ulał pasuje do giełdowych strategii przetrwania:

„To, że jesteśmy w dupie, to jasne, problem w tym, że zaczynamy się w niej urządzać”

Dzięki temu na kursach akcji niemal nie odbiły się problemy z instytucjami prawa, opcja atomowa Unii, dalszy spadek inwestycji zagranicznych pomimo światowej koniunktury, przetasowania we władzach giełdy, gorsze postrzeganie Polski za granicą itd.

Pamięć inwestorów o polityce działa więc dość wybiórczo, wchodzi do kategorii nagatywów zależnie od temperatury ogólnych nastrojów oraz koniunktury, na którą nie wypada się spóźnić. Kiedy rynek rośnie, polityka przestaje być kamieniem u nogi. A przecież polityczne decyzje nieustannie są podejmowane i nam komunikowane, decydując o tym jak zmienia się otoczenie, w tym gospodarcze, a także nasze nastroje, mające wpływ na postrzeganie przyszłości i ryzyka. Czy polityka przeszła w takim razie przez rok do kategorii „neutralnej” lub „pozytywnej” automatem, czy może inwestorzy coś w swoich ocenach przegapili?

Jeśli postrzeganie, wybory i decyzje ludzkie stają się w jakimś sensie niekonsekwentne, mówimy o błędach poznawczych. W tym akurat przypadku zadziałał jak się wydaje tzw. efekt świeżości (ang. recency effect). To metoda nieco wykrzywionego wnioskowania, w której silniej oddziałują na nas informacje, jakie nadeszły do nas w ostatniej kolejności. Choć niewykluczone, że miała w tych ankietach udział również tzw. heurystyka dostępności, przypisująca większe prawdopodobieństwa wpływu zdarzeniu, które łatwiej pojawiają nam się w świadomości w danej chwili. To wyszło właśnie w różnicy między ankietami z tamtego i tego roku.

Jakkolwiek by tego fachowo nie nazwać, kiedy polityka, zaznaczmy koniecznie – gospodarcza, wybijała się newsach, komentarzach, dyskusjach i analizach, łatwo przychodziło identyfikowanie z nią złego wpływu na rynek. Kiedy zeszła z nagłówków i opisów, inwestorzy degradowali jej siłę oddziaływania na giełdę.

Ale przecież to nie zmienia rzeczywistego wpływu polityki na rynek. Nawet gdy kursy rosną decyzje polityczne nie przestają zmieniać rzeczywistości. To jedynie inwestorzy zmieniają swoją percepcję, dostosowują swoje emocje nieco niesymetrycznie do wagi wydarzeń, w czym pomaga sama koniunktura giełdowa (trend is your friend).

Dodam drobny szczegół związany się z samym rozumieniem zagadnienia. Jeśli pytano o „największe słabości rynku kapitałowego” to jeden odpowiadający mógł łączyć to z aktualną koniunkturą, inny z warunkami, w jakich rynek kapitałowy działa. Ja odpowiadając na pytania w ankiecie, powiązałbym to z tym drugim problemem, który obejmuje raczej kwestie typu: wpływu na władze giełdy i jej politykę, stopień postrzegania przez zagranicę i przyciąganie tamtejszych inwestorów na giełdę, umiejscowienie giełdy w planach gospodarczych, stopień regulacji i jakość nadzoru, itd. Wbrew pozorom to ma znaczenie. Polityka wpłynęła na koniunkturę, ale jej wpływ na samą jakość ekosystemu giełdowego był niezauważalny. Odwrotnie niż w przypadku np. podatków, które nie wpływały na koniunkturę, ale mogą mieć wpływ na samo postrzeganie rynku kapitałowego.

Nie ma zresztą aż takiego znaczenia jak w tym badaniu zrozumiano ów wpływ, ale to, jak polityka rzeczywiście oddziałuje na wszystko, co z inwestowaniem się łączy. O tym w kolejnym wpisie.

—kat—