Pasywne inwestowanie jest trudne

Dwa tygodnie temu Barry Ritholtz w ramach cyklu Masters In Business przeprowadził półtoragodzinną rozmowę z Jackiem Boglem – założycielem The Vanguard Group i osobą, której przypisuje się odpowiedzialność za rewolucję indeksową w sektorze inwestycyjnym.

Aktywa, którymi zarządza The Vanguard Group przekroczyły już poziom 3 bilionów dolarów. Co ciekawe, firma nie oferuje tylko pasywnych funduszy indeksowych – około 30% jej produktów to aktywnie zarządzane fundusze. W rozmowie Bogle podał jeszcze jedną ciekawostkę – przeciętne koszty produktów pasywnych udało się już sprowadzić do 10 punktów bazowych (0,1 procenta) a aktywnych funduszy do 35 punktów bazowych*.

Filozofię inwestycyjną założyciela Vanguard można przedstawić w jednym zdaniu: inwestorzy powinni skupić się obniżeniu kosztów inwestycji i skoncentrować się na długim terminie. Jeśli inwestor ma te dwie rzeczy na uwadze to nie będzie miał innych inwestycji niż indeks relatywnie szerokiego rynku (w możliwie jak najtańszym funduszu) kupiony „na zawsze”.

Można wiec zauważyć dwa odrębne kryteria w takim podejściu do inwestowania: niskie koszty i pasywność. Wyodrębnienie tych kwestii pozwala zrozumieć dlaczego Bogle ma bardzo krytyczny stosunek do ETF-ów, czyli notowanych na giełdach funduszy indeksowych. Bogle uważa, że tego typu produkty zostały stworzone by nimi często handlować, spekulować. Dobrym przykładem są tutaj ETF-y dwukrotnie albo trzykrotnie zlewarowane. Nie są to produkty stworzone do długoterminowego, pasywnego inwestowania. To są produkty stworzone do łapania górek i dołków. To jest najważniejsza lekcja, którą można wynieść z rozmowy z Boglem – wielu inwestorów łudzi się, że będzie beneficjentami pasywnego inwestowania tylko dlatego, że kupuje produkty, które można w tym celu wykorzystać. Problem polega na tym, że te same produkty można wykorzystać do aktywnej spekulacji. Oczywiście, nie ma problemu w tym, że ktoś decyduje się na aktywne inwestowanie i podejmuje próby wyczucia rynku – problem zaczyna się wtedy gdy ktoś jest przekonany, że jest pasywnym inwestorem posiadającym przewagę na inwestorami na przykład aktywnie wybierającymi akcje do portfela.

Bogle podaje przykład funduszy indeksowych, które stworzyła jego firma: podzieliła indeks S&P500 na spółki wzrostowe i wartościowe i zaproponowała dwa fundusze oparte na tych subindeksach. Idea, która stała za powyższą decyzją opierała się na przekonaniu, że młodzi inwestorzy mający przed sobą kilka dekad inwestowania mogą skorzystać z premii** związanej z inwestowaniem w spółki wzrostowe. Co się okazało? Zachowanie spółek wzrostowych i wartościowych jest cykliczne: raz jedne mają przewagę, raz drugie. Inwestorzy zaczęli więc wykorzystywać stworzone przez Vanguard fundusze do aktywnego wyczuwania tych cykli. Tym samym robili coś kompletnie sprzecznego z ideą pasywnego inwestowania. Zauważył do Bogle i dzięki temu zrozumiał, że jako twórca produktów finansowych musi wziąć pod uwagę jak będą je wykorzystywać klienci, którzy potrafią zrobić sobie krzywdę nawet na porządnych wehikułach inwestycyjnych.

O tym jak trudno jest porzucić próby aktywnego inwestowania najlepiej pokazuje sam Bogle w rozmowie z Ritholtzem. Najpierw wspomina, że do pasywnego inwestowania w amerykański rynek akcyjny wystarczy fundusz indeksowy S&P500 a jako argument podaje, że jesteśmy w okresie, w którym duże spółki (właśnie z S&P500) i tak radzą sobie lepiej niż małe spółki. Tym samym po raz pierwszy odstępuje od totalnie pasywnego inwestowania. Chwilę później wspomina, że w inwestowaniu na rynku obligacji warto odejść od standardowych pasywnych funduszy obligacji bo mają bardzo dużą ekspozycję na bezpieczne i mało rentowne obligacje rządowe i dług hipoteczny gwarantowany przez rząd. Bogle zaleca większą ekspozycję na dług korporacyjny – zwłaszcza w okresie podążania za sensownymi dochodami z inwestycji. Odstępstwo numer dwa. Wreszcie, zapytany przez Ritholtza o sens międzynarodowej dywersyfikacji wspomina, że oznacza ona inwestycje w spółki z państw, których gospodarcze fundamenty są dużo gorsze niż fundamenty amerykańskiego rynku akcyjnego. Tak więc zwolennik pasywnego inwestowania odradza międzynarodową dywersyfikację bo z jego analizy makroekonomicznej wynika, że rynek amerykański ma lepsze pespektywy niż rynki międzynarodowe. Odstępstwo numer trzy i to kolosalne.

Faktem jest, że Bogle podaje też bardzo sensowny argument przeciwko dywersyfikacji geograficznej: amerykańskie spółki i tak sporą cześć swoich przychodów i zysków czerpią z operacji zagranicznych. Tak więc amerykański inwestor już ma geograficznie zdywersyfikowany portfel (choć mniej zdywersyfikowany niż globalny, relatywnie szeroki rynek akcyjny).

Z rozmowy Jacka Bogla z Barrym Ritholtzem wyciągam więc wniosek, że większość inwestorów zdecydowanie przeszacowuje swoją gotowość do pasywnego inwestowania. Oznacza to, że wielu z nich będzie aktywnie inwestować w pasywne fundusze indeksowe i łudzić się, że zachowują się bardzo sprytnie pasywnie inwestując a nie ganiają za wynikami jak przeciętni inwestorzy.

* Myślę, że są to mogą być dane ważone aktywami dzięki temu koszty są ściskane przez super tani i super wielki fundusz indeksowy S&P 500

** Idea sama w sobie nie jest wolna od kontrowersji

5 Komentarzy

  1. GZalewski

    W zasadzie idea Bogle’a i fundusze indeksowe, też były OK, dopóki mieliśmy stałą hossę. W momencie, gdy rozpoczęła się stagnacja, albo nawet nie – ale ta hossa przedzielona jest długotrwałymi zjazdami po kilkadziesiąt procent, to sama idea zaczyna być wątpliwa.
    Każdy to wie, po 20-30 latach inwestycji przychodzi czas skasowania zysku, a tu nagle rynek jest w historycznym obsunięciu.
    No i co nam wtedy z pasywnego inwestowania?

    1. trystero (Post autora)

      @ GZalewski

      Są tutaj dwa problemy. Po pierwsze, czy utrzyma się długoterminowa (liczona w dekadach) hossa. Bo jeśli się utrzyma to historycznie 30-40 letni horyzont, zwłaszcza w portfelu mieszanym jest w miarę bezpieczny. Kluczowe słowo: historycznie. Ale jeśli ktoś nie wierzy w hossę w perspektywie 50-100 lat to powinien totalnie odrzucić standardowe podejście do inwestowania (wszystkie Buffetty i Grahamy do kosza). Po drugie, zakładając nawet, że rynek będzie mieć słabe wyniki w tych 30-40 latach pytanie powstaje czy przeciętny inwestor te słabe wyniki poprawi aktywnym inwestowaniem.

      1. Marcin

        Czemu nie? Tzn. nie stawiałbym tezy, że na rynku rosnącym łatwiej jest być ponad rynkiem niż na spadającym. Wręcz przeciwnie, żeby być lepszym od rynku w bessie wystarczy z niego wyjść.

        1. trystero (Post autora)

          @ Marcin

          Przy założeniu, że wyjdzie się z rynku na początku bessy a wejdzie ponownie na początku hossy. Obawiam się, że w przypadku wielu inwestorów to bardzo nierealistyczne założenie.

          1. Marcin

            Jeśli się wyjdzie nawet na połowę bessy, to straci się połowę mniej i będzie się lepszym od rynku. Natomiast jeśli się wejdzie na połowę hossy, to będzie się o połowę gorszym od rynku. Żeby wyprzedzić hossy rynek trzeba już większych umiejętności: dobrej selekcji albo lewarowania.

            Problem raczej w tym, że „bycie lepszym w bessie” to nadal strata a „bycie gorszym w hossie” to jednak zysk 🙂

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Wymagane pola są oznaczone *


Twoje dane osobowe będą przetwarzane przez Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A. w celu: zapewnienia najwyższej jakości naszych usług oraz dla zabezpieczenia roszczeń. Masz prawo dostępu do treści swoich danych osobowych oraz ich sprostowania, a jeżeli prawo na to pozwala także żądania ich usunięcia lub ograniczenia przetwarzania oraz wniesienia sprzeciwu wobec ich przetwarzania. Masz także prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego.

Więcej informacji w sekcji "Blogi: osoby komentujące i zostawiające opinie we wpisach" w zakładce
"Dane osobowe".

Proszę podać wartość CAPTCHA: *

Opinie, założenia i przewidywania wyrażone w materiale należą do autora publikacji i nie muszą reprezentować poglądów DM BOŚ S.A. Informacje i dane zawarte w niniejszym materiale są udostępniane wyłącznie w celach informacyjnych i edukacyjnych oraz nie mogą stanowić podstawy do podjęcia decyzji inwestycyjnej. Nie należy traktować ich jako rekomendacji inwestowania w jakiekolwiek instrumenty finansowe lub formy doradztwa inwestycyjnego. DM BOŚ S.A. nie udziela gwarancji dokładności, aktualności oraz kompletności niniejszych informacji. Zaleca się przeprowadzenie we własnym zakresie niezależnego przeglądu informacji z niniejszego materiału.

Niezależnie, DM BOŚ S.A. zwraca uwagę, że inwestowanie w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. Podjęcie decyzji inwestycyjnej powinno nastąpić po pełnym zrozumieniu potencjalnych ryzyk i korzyści związanych z danym instrumentem finansowym oraz rodzajem transakcji. Indywidualna stopa zwrotu klienta nie jest tożsama z wynikiem inwestycyjnym danego instrumentu finansowego i jest uzależniona od dnia nabycia i sprzedaży konkretnego instrumentu finansowego oraz od poziomu pobranych opłat i poniesionych kosztów. Opodatkowanie dochodów z inwestycji zależy od indywidualnej sytuacji każdego klienta i może ulec zmianie w przyszłości. W przypadku gdy materiał zawiera wyniki osiągnięte w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika na przyszłość. W przypadku gdy materiał zawiera wzmiankę lub odniesienie do symulacji wyników osiągniętych w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika przyszłych wyników. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się w serwisie bossa.pl w części MIFID: Materiały informacyjne MiFID -> Ogólny opis istoty instrumentów finansowych oraz ryzyka związanego z inwestowaniem w instrumenty finansowe.