Pod koniec grudnia Barry Ritholtz postanowił „poznęcać się” nad popularnymi listami „akcji na długi termin”. Jego celem było przypomnienie czytelnikom, że listy pomysłów inwestycyjnych, akcji na następny rok, najlepszych spółek następnej dekady, których nie brakuje w mediach na przełomie roku, z reguły odznaczają się bardzo słabą skutecznością.

Ritholtz przekazał tę myśl w kontrowersyjny sposób: wybrał opublikowaną w Fortune, w sierpniu 2000 roku listę 10 spółek na następną dekadę (10 Stocks To Last The Decade). Problem w tym, że sierpień 2000 to okres przed pełnym pęknięciem bańki technologicznej (indeks Nasdaq 100 znajdował się tuż pod poziomem 4000 punktów by dwa lata później zejść poniżej 1000 punktów) co sprawia, że lista nie tylko została stworzona w fatalnym okresie pod względem cen akcji ale także jest fatalnie skrzywiona w stronę najmodniejszego wtedy sektora technologicznego.

Nie można się więc dziwić, że portfel oparty na liście z Fortune osiągnął fatalne stopy zwroty, które pokazuje poniższe zestawienie (niestety, w skutek niefrasobliwości Ritholtza dodatkowo zaniża ono stopy zwrotu ponieważ Ritholtz nie uwzględnił kilku operacji na akcjach – wezwań i splitów). Ritholtz podaje, że portfel straciłby do 19 grudnia 2012 niemal 64%, przy 23% zysku szerokiego rynku reprezentowanego przez SP 500.

Za Barry Ritholtz

Zestawienie Ritholtza zainspirowało mnie o znalezienia innej listy „akcji na dekadę”. W Google znalazłem listę 10 akcji na rok 2010 (10 Stocks for 2010: Buy-and-Hold Picks From Top Investors) opublikowaną w New York Times w lutym 2000 roku (a więc zaledwie na miesiąc przed szczytem bańki technologicznej). Lista NYT powstała w ten sposób, że każdy z 10 profesjonalistów (zarządzających i analityków) z sektora inwestycyjnego wybrał do portfela jedną spółkę.

Tak wygląda zestawienie stóp zwrotu tego portfela do 2010 roku (ostatniej sesji roku 2009) i grudnia 2012 roku (do sesji 21 grudnia 2012 – zestawienie zrobiłem jakiś czas temu). Jestem przekonany, że wielu czytelników będzie bardzo zaskoczonych:

Do grudnia 2012 portfel przyniósłby 86% zysku, o 89 punktów procentowych więcej niż szeroki rynek reprezentowany przez SP 500. Jeśli weźmiemy po uwagę, że lista została stworzona niemal na szczycie sporej bańki spekulacyjnej to wynik portfela wydaje się sporym osiągnięciem.

Moim zdaniem, z zachowania portfela z NYT i zachowanie portfela z Fortune inwestorzy długoterminowi mogą wyciągnąć dwie bardzo ważne lekcje.

Zwróćmy uwagę na to co różni pokazane portfele: w portfelu z NYT znajduje się jeden „zwycięzca” – spółka, która odnotowała wysoką trzycyfrową, czterocyfrową stopę zwrotu. Wynik portfela z NYT jest determinowany przez Henry Schein Inc. – stopa zwrotu z portfela spadłaby z 86% do -20% gdyby wyeliminować z niego tę spółkę.

Przykład tego portfela świetnie pokazuje konsekwencje istnienia zjawiska, które nazywam kapitalistycznym (bo wynikającym z właściwości systemu kapitalistycznego, wolnorynkowego, które zapewnia zwycięzcy walki konkurencyjnej, patrz: Microsoft na rynku systemów operacyjnych czy Apple na rynku tabletów, premię zwycięzcy, duże udziały rynkowe i zdolność dyktowania cen) rozkładem stóp zwrotu na rynku akcyjnym. Efekt zwycięzców połączony jest oczywiście z naturalną właściwością rynku akcyjnego polegającą na dolnym ograniczeniu stóp zwrotu na poziomie -100%.

Te dwa zjawiska tworzą specyficzny rozkład stóp zwrotu na rynku akcyjnym – w badaniu stóp zwrotu akcji wchodzących w latach 1983-2006 w skład indeksu Russell 3000 (obejmuje 98% kapitalizacji amerykańskiego rynku akcyjnego) pokazano, że:

  • około 1/5 spółek traci powyżej 75% wartości
  • na od -75% do 0% przypada kolejna 1/5 spółek
  • kolejne 25% spółek notuje pozytywną stopę zwrotu lecz spisuje się gorzej od indeksu (łącznie 64% przygrywa z indeksem)
  • niemal wszystkie „zyski” indeksu wypracowuje około 20% zwycięzców osiągających wysokie (powyżej 300%) stopy zwrotu układające się w długi prawy ogon na wykresie

Stopy zwrotu rynku, indeksów i portfeli inwestycyjnych determinowane są przez zwycięzców – relatywnie niewielką grupę spółek, które zapewniają ekstremalnie wysokie stopy zwrotu. Dla mnie jest to jeden z najmocniejszych argumentów przemawiającym za inwestowaniem pasywnym opartym na szerokim rynku – jeśli nie ma się narzędzi pozwalających, z sensowną skutecznością, wybierać zwycięzców logicznym rozwiązaniem może być „kupowanie” szerokiego rynku.

Druga lekcja, którą można wyciągnąć z zachowania portfela NYT może brzmieć tak: wycena ma znaczenie. Inwestorzy i analitycy wybierający dla NYT spółki na 10 lat nie wybrali do portfela żadnego przyszłego bankruta i zdecydowana większość z wybranych do portfela spółek przez długi czas była jednym z liderów sektora, w którym działała. Portfel tworzony był jednak na szczycie bańki spekulacyjnej na rynku akcyjnym, przy wskaźnikach wyceny (na przykład wskaźniku P/E, cena do zysku, dla SP 500) na poziomach nawet kilkakrotnie wyższych od historycznych średnich. W konsekwencji, nawet bardzo istotna poprawa wyników operacyjnych spółek wchodzących do portfela NYT nie musiała przełożyć się na wzrost ceny akcji.

Innymi słowy: posiadanie długoterminowego horyzontu inwestycyjnego nie musi oznaczać konieczności ignorowania czytelnych sygnałów rynkowych, na przykład w postaci ekstremalnie wysokich czy ekstremalnie niskich wycen fundamentalnych na rynku akcyjnym.

Oczywiście, w trakcie przygotowywania tego tekstu rozważałem ideę zaproponowania czytelnikom stworzenia ich własnych 10-letnich portfeli inwestycyjnych. Problem polega oczywiście na tym, że z mojego punktu widzenia ćwiczenie takie może mieć wartość jedynie rozrywkową a jego wartość edukacyjna ogranicza się do pokazania, że prognozowanie rynku akcyjnego (zwłaszcza na poziomie konkretnych spółek) w 10-letnim horyzoncie czasowym może mieć jedynie wartość rozrywkową.

Tym niemniej, jeśli ktoś chciałby stworzyć 10-letnie portfolio inwestycyjne składającego się z 10 spółek i świadomy jest tego, że Google z pewnością zarchiwizuje jego komentarz to taka próba będzie bardzo mile widziana i być może posłuży komuś do napisania kolejnego tekstu o akcjach na dekadę, tym razem w 2023 roku.

[Głosów:0    Średnia:0/5]

16 Komentarzy

  1. maksiu

    “Stopy zwrotu rynku, indeksów i portfeli inwestycyjnych determinowane są przez zwycięzców – Dla mnie jest to jeden z najmocniejszych argumentów przemawiającym za inwestowaniem pasywnym opartym na szerokim rynku”
    dla wikszości wnioski są dokładnie odwrotnie.
    Trzeba szukać tego złotego strzału. Albo rybka albo pipka 😉
    PS A może warto spojrzeć co proponowali nasi guru w 2000 roku i jakie są efekty?

  2. trendfollowerpl

    Witam,
    Bardzo ciekawy wpis. Głównie z powodu wniosków, które bardzo dobrze odzwierciedlają moje podejście do portfela a dokładnie jego części akcyjnej.
    Wniosek 1) nie inwestuję w szeroki rynek głownie przez słaby ogon. Wybieram 20-30 spółek wg moich kryteriów i jak na razie udaje mi się unikać wpadek fundamentalnych (w dłuższym terminie to decyduje o wycenie) czyli ogona który jest poniżej rynku.
    Wniosek 2) nie nowy, ale jak najbardziej poprawny. Cena nie oznacza wartości.
    Wniosek 3) w sumie podobny wniosek jak 2).

    Mimo wszystko nie odważyłbym się podać nawet JEDNEGO typu na najbliżej 10 lat 🙂

  3. fundman

    …u nas Mariuszkowi i Damiankowi Patrowiczom wystarczyło 5 lat by każda wydmuszka tych “inżynierów” spadła o bagatela 99% od poziomów z 2007.
    Nich się uczą tam w U.S

  4. trendfollowerpl

    Mam uwagę do danych z drugiej tabeli.
    Dane pobrane ze stooq są nieprawidłowe. Stooq dopiero od 2010 uwzględnia dywidendę. w skali 10 lat nawet dywidenda 0.3% kwartalnie ma znaczenie.
    pozdrawiam

  5. Ekonom polityczny

    @Trys & maksiu

    Powód takiego, a nie innego wyniku jest oczywisty – strategia “kup i trzymaj”(B&H) jest fatalną strategią na czas rynku niedźwiedzia, nawet w takiej w sumie nie morderczej wersji trendu bocznego o dość sporej amplitudzie, jaka od 2000 r. ma miejsce w USA.

    Problem w tym, że ta strategia (B&H) najlepsze rezultaty daje wtedy, gdy jest…najmniej modna (czyli wraz z końcem rynku niedźwiedzia i początkiem rynku byka), a gdy wszyscy ją zalecają, pokazując na dowód wykresy z ostatnich kilkunastu lat (to przypadek 2000 r.) należy o niej zapomnieć i inwestować w krótszych horyzontach czasowych, uwzględniając dodatkowo tzw. momentum.

    @ maksiu

    Zapomnij o “złotych strzałach” na 10 lat. I tak nie trafisz. Śmiało mogę Ci powiedzieć : pipka, a nie rybka 🙂
    Jeśli chcesz TERAZ kupić 2-3 spółki i trzymać je przez lata, to lepiej idź do kasyna i postaw na czerwone lub czarne tę kwotę. Szansa sukcesu jest większa 🙂

    Powiesz, a np. Microsoft? Kto go kupił itd….Po pierwsze- to był generacyjny rynek Byka (Secular Bull), którego teraz nie ma i przez kilka jeszcze lat nie będzie.
    Po drugie – kto w latach 80-tych w ogóle myślał o MSFT jako przyszłym wielkim liderze? Wtedy wszyscy oczekiwali, ze największy zysk dadzą producenci hardware’u, stąd ówczesna popularność firm typu Wang Computer (słyszałeś o nim? Nie? Nic dziwnego – dawno go już nie ma).

    A MSFT wtedy dopiero świeżo “ukradł” pomysł graficznego interfejsu Apple’owi (Apple twierdzi, że wręcz dosłownie ukradł, bo podobno Gates łaził wtedy po Cupertino i pytał o wszystko, co tylko można w związku z Mac OS) i jeszcze nie miał czym odebrać Mac’owi rynku. NIC ale to absolutnie NIC nie zapowiadało wielkich lat 90 dla MSFT poza drobiazgiem – monopolem na OS dla maszynek IBM, z którego to drobiazgu wcale nie musiało wiele wyniknąć, gdyby nie było “Windy”.

    Sądzisz, że gdybyś był wtedy w USA, to byś rozpoznał MSFT jako perełkę? Nie – bo czytasz te same rzeczy, co większość, słuchasz tych samych audycji w radiu i TV ulegasz wpływowi STADA, zwanego społeczeństwem, choć tego nawet nie dostrzegasz.

    1. trystero (Post autora)

      @ maksiu

      Bardzo interesująco odpowiedział na Twój komentarz Ekonom polityczny. Ja chciałem dodać, że istnieją oczywiście filozofie inwestycyjne czy strategie polegające na szukaniu zwycięzców. Na przykład na tym opiera się de facto idea VC – Venture Capital: hoduje się setki firm by jedna z nich wyrosła na Google czy DropBoxa. Nie mogę udowodnić, że nie ma narzędzi do wybierania zwycięzców ale nie mam wątpliwości, że jest to bardzo trudne, zbyt trudne dla większości indywidualnych inwestorów, moim skromnym zdaniem.

      @ trendfollowerpl

      Dzięki za uwagę. Dane Stooq uwzględniają przynajmniej splity dlatego się chętnie na nich oparłem. Tabelę stworzyłem tak dobrze jak to możliwe ale jest bardzo daleka od ideału i ma wartości poglądowe przede wszystkim. Zee Telefilms notowana jest na przykład w Bombaju i denominowana w rupiach ale nie przeliczałem jest stopy zwrotu w dolarach.

      Mimo wszystko nie odważyłbym się podać nawet JEDNEGO typu na najbliżej 10 lat

      To jest bardzo trudne bo oznacza konieczność pokonania trzech poziomów trudności. Trzeba oszacować ogólne stopy z rynku akcyjnego (co robi wielu analityków, na przykład GMO) a więc trend wzrostu gospodarczego, zyski spółek giełdowych i sentyment determinujący wycenę. Potem trzeba oszacować jaki sektor będzie relatywnie silniejszy od rynku. A na samym końcu trzeba ocenić szanse poszczególnych spółek a więc także umiejętności i zaangażowanie zarządów. Piekielnie trudne zadanie w 10 letnim horyzoncie czasowym.

  6. Pompon

    @Ekonom polityczny
    “A MSFT wtedy dopiero świeżo „ukradł” pomysł graficznego interfejsu Apple’owi”
    A słyszałeś kiedyś o Xerox Star? Z tymi kradzieżami w Apple to jest tak, jak złodziej krzyczy “łapać złodzieja”. Taką samą bzdurę powtarza MS, który uważa, że wynalazł myszkę. Tak, wiem że OT.

  7. Ekonom polityczny

    @ Pompon

    Choć nie wszystkie historyjki z branży IT są mi w ww. temacie znane (jam ignorant spoza tej gałęzi), to jednak nie mam złudzeń, że jakby tak dokładnie pogrzebać, to okaże się, że każdy każdemu coś tam kiedyś “podprowadził” w zakresie rozwiązań i pomysłów.
    Stąd dziś tak czujne stanie na straży opatentowanej myśli technicznej w posiadaniu danej firmy IT – wiedzą, co sami robili, więc wiedzą też, jak się przed tym bronić 🙂

  8. Harry

    Wydaje mi się, iż coraz trudniej jest inwestować w długim horyzoncie czasowym. Świat zmienia się bardzo szybko i nie jest łatwo za tymi zmianami podążać. Nie wystarczy już być inwestorem, trzeba być wizjonerem!!! Mam znajomego, który inwestuje w tzw. penny shares. Co roku przeznacza pewną kwotę na zakup dużej ilości akcji firm, które w jego opinii mają duże szanse, aby zaistnieć na rynku. Spencer robi to od 15 lat i nie miał jeszcze roku na minusie (tak twierdzi, a znamy się dość dobrze). Mimo to sam przyznaje, że z roku na rok coraz ciężej jest wybrać akcję, bo wszystko zmienia się tak szybko, że nie wiadomo co będzie za parę miesięcy, nie mówiąc już o 10 latach!

  9. lesserwisser

    “Pod koniec grudnia Barry Ritholtz postanowił „poznęcać się” nad popularnymi listami „akcji na długi termin”.

    Jak widać bucowatego Ritholtza, zadeklarowanego wyznawcy teorii “B&H is dead”, nie stać nawet na minimum obiektywuizmu, bo nie przypuszczam aby był aż tak niekumaty w temacie.

    Chyba będę musiał “poznęcać się” trochę nad Ritholtzem.

    “Buy and forget portfolio”? Sorry, Barry I dont buy it, and never forget (about portolio) even for a decade).

    1. trystero (Post autora)

      @ lesserwisser

      Daj spokój Ritholtzowi 🙂 Ritholtz jest w porządku. Każdemu zdarzają się pomyłki. Do tego on w tym tekście nie tyle znęcał się nad B&H (ja myślę, że on podobnie jak ja nie ma nic przeciwko pasywnemu B&H) co nad tego typu listami.

  10. RomanTT

    Buy and hold wydaje sie byc rozsadna strategia odnosnie penny stocks a przynajmniej tak uwazaja specjalisci od tego rynku czy tez ci co trafili.. Nie potrzeba dekady, kilka lat z reguly wystarczy. Podstawa to dobrze uderzyc ale szanse sa zawsze male (mniej niz 5%). Jesli sie trafi mozna byc ustawionym na dlugo.
    Robilem day trading na WTN (Western Coal) i jednego dnia firma byla wykupiona za 11$ a share. Ci co mieli stock od 30 centow, bodajze 3 lata, a bylo ich mnostwo, zarobili sowicie. Sam znalem takich co zarobili powyzej miliona na nim. Ich strategia bylo buy and hold. Ja tego dnia poszedlem do przodu 25tys.$ -mialem go overnight. Pomyslec tylko, ze kilka dni przed tym shortowalem ten stock.
    The problem jest tylko trafic, bo szanse sa niewielkie, nawet gdy sie ma 20 czy 30 roznych firm. Tego nawet sie nie nazywa investing a raczej gra na loterii.

    1. trystero (Post autora)

      @ RomanTT

      The problem jest tylko trafic, bo szanse sa niewielkie, nawet gdy sie ma 20 czy 30 roznych firm. Tego nawet sie nie nazywa investing a raczej gra na loterii.

      Ależ tutaj masz 100% racji bo tzw. akcje śmieciowe są bardzo podobne do loterii i podobnie jak loterie, przeciętnie, są fatalną inwestycją (jeśli weźmiesz pod uwagę materialną wartość oczekiwaną – na loterii gra się przecież także dla rozrywki).

  11. RomanTT

    @Trystero
    Ja mialem na mysli start apy. Sam mieszkam w venture capital of the world w start upach, szczegolnie w resourses(orginalna pisownia) i cokolwiek nie powiem, to szanse sa zawsze duzo wieksze niz na loterii ale trzeba miec jakikolwiek kapital na start. Kupujesz 100 tys. akcji za niewiele centow i B&H, bo to wydaje sie najrozsadniejsze. Z wielu ktorych znam zrobilo miliony, ale tez ostatnie czasy nie byly sprzyjajace. Sprzedawali domy i jachty szybko. Ci co mieli margin account, a wszyscy mieli, tracili fortuny szybko.
    Ja day traduje tylko powyzej 5$ a share bo inaczej nie mam shorting a dla mnie to podstawa. I w start upach jestem tylko long term – and I suck big time w przeciwienstwie do day trading.
    Start upy sa extremalnie ryzykowne, ale sa klase powyzej smieciowych, bo te juz failed, a start upy maja ta szanse przed soba but some don’t.
    Sam chcialem otworzyc start up i wejsc na gielde, ale to co sie wokol mnie dzialo bylo nie do przyjecia, kazdy sie tylko ustawial na przyszle zyski. Sam zrezygnowalem, chociaz moja idea wzciaz pozostala.
    Do start apu potrzebujesz 3 madrych ludzi, a cala reszta to szukanie investorow. Tylko tych trzech smart trudno zebrac razem. The idea is: shareholders niekoniecznie wygrywaja, owners zawsze.

  12. Ekonom polityczny

    @ Roman TT

    “Parknij kara na kornerze strita i kom tutaj, ale harry ap!” 🙂
    (autentyczna wypowiedź człowieka z chicagowskiego Jackowa)

    Czysty PoNglish 🙂

    a propos meritum -Roman TT ile znasz start up’ów, które się “przewróciły” nim doszły do czegokolwiek sensownego?

  13. lesserwisser

    “Daj spokój Ritholtzowi Ritholtz jest w porządku. Każdemu zdarzają się pomyłki. Do tego on w tym tekście nie tyle znęcał się nad B&H (ja myślę, że on podobnie jak ja nie ma nic przeciwko pasywnemu B&H) co nad tego typu listami.”

    Chwilowo dam spokój Ritholtzowi 🙁 , choć on wcale nie jest w porządku, bo mam akurat inne rzeczy na uwadze. Ale bejzbol czeka dla niego, i może się doczeka.

    To nie jest kwestia pomyłki tylko kwestia przekonań, które zaślepiają, nie pozwalają ba neutralne spojrzenie, oraz kwestia charakteru który prowadzi do tego, że forsując swój światopogląd rynkowy czy inwestycyjny, ucieka się do chwytów nielicujących z postawą obiektywnego obserwatora, który występuje w roli eksperta. No cóż, cały Ritholtz, cały on!

    I właśnie z takim przypadkiem mamy tu do czynienia, o czym za chwilę, bo moim zdaniem korzysta on z okazji by znęcać się nad strategią B&H, a listy z przełomu roku to tylko pretekst do tego typu wypowiedzi, gdyż akurat jest dobra okazja.

    W moim odczuciu to on jednak znęcał się nad B&H, czego dowodzi wymowny tytuł jego wpisu-komentarza: “Buy and forget portfolio. 10 Stocks To Last The Decade ”, nie zaś nad listami spółek okazji, które pojawiają się w rekomendacjach pod koniec roku.

    Chciałbym zwrócic uwagę na znamienny fakt, iż bardzo podobny komentarz który również wspomina o tych 10 stock fort tje LOST Decade, pojawił się trochę wcześniej na stronie Market Watch, ale zatytułowany jest jakże inaczej, czyli rzeczowo jak należy, –
    “Beware of market forecasting silly season”.

    http://www.marketwatch.com/story/story/?guid=96198326-0516-4707-853b-e10774e561b6

    Jego autor, Robert Seawright, zresztą zwrócił subtelnie ( a jednak czytelnie) na ten fakt uwagę, w komentarzu do Barrego pisząc: ” by happy coincidence I wrote about that same article (and others) — my piece was published in MarketWatch today:”

    PS

    A z czego wyciągasz wniosek, że Ritholtz “nie ma nic przeciwko pasywnemu B&H”??

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *