Nie ma chyba dziś w Polsce większej czarnej gwiazdy na rynku instrumentów pochodnych niż opcja walutowa. Opcja w swojej genezie, jak wiele innych pochodnych, pojawiła się na rynku, jako narzędzie pozwalające obniżać ryzyko z działalności gospodarczej lub zajmowanych na rynku pozycji. W polskiej rzeczywistości opcja walutowa weszła na scenę, jako diabelski instrument, który przewraca firmy, oszałamia osoby zachłyśnięte możliwościami zarobku przy korzystnych zmianach cen i – co dość częste ostatnio – wykorzystywany bywa do walki pomiędzy nowymi a starymi zarządami spółek. Efektem jest powszechne potępienie i swego rodzaju egzorcyzmy czynione nad opętanymi przez opcje.

W ostatnim czasie o handel i straty na opcjach oskarżone były zarządy kilku spółek. W pełną odpowiedzialnością używam słowa oskarżenie, bo tak interpretuje słowa części komentatorów bez sprawdzenia, czy nie były to jednak transakcje w ścisłym tego słowa znaczeniu poprawne. Pamiętam, że długo przed obecnym zamieszaniem takie sytuacje pojawiły się w spółce KGHM, gdzie jeden z członków zarządu sygnalizował, iż poprzednie władze zabezpieczając się na rynku pochodnych przyczyniły się do obniżenia wyniku spółki. Wśród lepiej zapoznanych z rynkami kontraktów lub opcji takie oskarżenia wywołują przeważnie uśmiech politowania i życzenia, by rynek obrócił się przeciw mądralom snującym oskarżenia po fakcie.

W istocie jest w rynkowej rzeczywistości coś, co czyni z instrumentów pochodnych narzędzie do łatwych ataków lub ostrzeżeń. Można to robić profesjonalnie – przykładem jest niedawna wycena analityka Unicredit dla spółki Lotos, gdzie pokazano ryzyko zabezpieczeń, które mogą wywrócić spółkę. Jak widać po innych polskich spółkach ostrzeżenie – pomijam jego trafność – nie było wcale tak bezpodstawne, bo Lotos min. zabezpiecza się przed ryzykiem kursowym. Częściej jednak robi się to z gracją młota oskarżając zarząd lub osoby za hedging (zabezpieczenia) odpowiedzialne wtedy i tylko wtedy, gdy  działalność ta obniża wyniki.

W ostatnim czasie właśnie na takie ataki narażone zostały amerykańskie linie lotnicze. Abonenci pakietu zielony max w bossie mogli przeczytać w Wall Street Journal, iż najwięksi gracze szukający zabezpieczeń przeciwko zmianom na rynku ropy – linie Delta i United – na zabezpieczeniach straciły w IV kwartale blisko 1 mld dolarów. Wszystko przez to, iż żaden z zabezpieczających się podmiotów nie przewidział, iż cena ropy spadnie w kilka miesięcy o 100 dolarów na baryłce. Kto przewidział? WSJ przypomina, iż jeszcze kilka miesięcy temu linie lotnicze, które z sukcesem zabezpieczały się przez wzrostami cen, chwalono na rynku i podawano za przykład poprawnego radzenia sobie z surowcową hossą.

Z pewnego źródła wiem, iż część zarządów spółek wpada w specyficzną pułapkę – chętnie chwali swoich pracowników za udany dla spółki ?hedging”, ale nie ma problemów z ganieniem zespołu ds. zabezpieczeń, gdy hedging przynosi straty. W istocie całkiem spora część ludzi w zarządach traktuje takie komórki w firmach, jako dodatkowe źródło dochodu i bywają mocno zdziwieni, gdy pierwszy raz pojawia się poważna strata. Podejrzewam, iż mechanizm, który miałem kiedyś okazję obserwować w jednej z wielkich polskich spółek jeszcze w latach 90 ciągle jest na rynku obecny i przechodzi przez niego wiele firm. Konsekwencją tamtego epizodu jeden z moich bliskich znajomych musiał odejść z pracy, bo pojawiła się pierwsza strata z zabezpieczeń na…. mniejsza o to na czym – do tego czasu był gwiazdą a zarząd sekundantem.

Kiedy następnym razem będzie Państwo czytali o stratach firm na opcjach, to zadajcie sobie trud spojrzenia na całość w szerszym kontekście. W przypadku rynku surowcowego – ale też innych rynków, w szczególności walutowych – hedging ma sens tylko wtedy, gdy jest robiony konsekwentnie. Na jego wyniki nie można patrzeć przez pryzmat poszczególnych kwartałów, ale całej polityki spółki w tym segmencie. Odejście od polityki zabezpieczeń może mieć równie negatywne skutki dla działalności gospodarczej, jak hazard na rynku tylko dla pozorów zwany zabezpieczeniem.

Mówiąc poetycko obecna nagonka na rynek pochodnych jest klasycznym wylewaniem dziecka z kąpielą. Oskarżanie opcji i pochodnych o całe zło tego świata czyni świat jeszcze bardziej niebezpiecznym, bo pochodne wymyślono właśnie po to, by czynić działalność gospodarczą bezpieczniejszą. Gdybym miał do wyboru spółkę zabezpieczającą się przeciwko zmianom cen ropy lub wartości waluty i taką, która tego nie czyni bez wahania wybrałbym tą z szacunkiem podchodzącą do ryzyk związanych ze zmianami cen na rynkach i chętnie korzystającą z możliwości przeniesienia ryzyka poza spółkę. Niestety obserwowana niechęć do opcji zapewne uczyni  je mniej popularnymi i kwestią czasu będzie, kiedy zmiany cen na jakimś rynku postawią przed spółkami problem… braku zabezpieczeń.

[Głosów:0    Średnia:0/5]

22 Komentarzy

  1. gzalewski

    POdkreślam to czesto na szkoleniach. Ze dopoki zabezpieczenie przynosi zysk (czyli sama transakcja z pochodnych), bo zabezpieczajacy dobrze trafil, to szefostwo jest zadwolone, moze nawet odpali premię.
    Jesli na zabezpieczniu jest strata (choc wynik calosciowy jest zgodny z przeznaczeniem czyli +/- 0) to oczywiscie gwiazda spada z piedestału i moze nawet wyleciec z roboty.
    Warto pamietac o tym chocby w kontekscie wypowiedzi Ewy Lewickiej z IGTE, ktora czasami tak formułuje swoje wypowiedzi, z ktorych wynika, ze gdyby OFE mogly sie zabezpieczac, to dopiero by nam pokazały (faktastyczne wyniki).
    Tymczasem w zabezpieczaniu tez alezy podjac decyzje i ta decyzja moze byc błedna. W efekcie mozemy uniknąc zysku chocby na tle konkurencji

  2. MichalK

    Całe nieporozumienie wg mnie bierze się z faktu, iż transakcje zabezpieczające traktuje się odrębnie od ekspozycji bazowej, podczas gdy w rzeczywistości są to rzeczy z definicji komplementarne. Jeśli spółka czy jakikolwiek inny podmiot narażony jest na jakieś ryzyko rynkowe i postanawia je zabezpieczyć to tym samym rezygnuje z możliwości nadzwyczajnych zysków/strat powstałych na skutek wahań cen instrumentu bazowego. Rozpatrywanie wyników na kontraktach zabezpieczających bez jednoczesnego rozpatrywania wyników na instrumencie zabezpieczanym jest śmiechu warte i stanowi jedynie pole do popisu dla wszelkiej maści demagogów i innych guru. Jakość zabezpieczania (bo nie zapominajmy że zabezpieczyć ryzyko też trzeba umieć) powinna być weryfikowana przez zestawianie tych wielkości, ich zapadalności w czasie itp.

  3. astanczak

    @ MichalK

    no właśnie to powinno być postrzegane, jako proces wpisany w strategię spółki a odkąd pojawiło się zamieszanie z opcjami, to trudno szukać ocen takich działań w przeszłości w spółkach. Wszyscy – no większość – obudziła się, jakby transakcje na opcjach pojawiły się w końcówce 2008 roku a to nie prawda.

  4. Al Gebroid

    @gzalewski:

    >Tymczasem w zabezpieczaniu tez alezy podjac decyzje i ta decyzja moze byc błedna. W efekcie mozemy uniknąc zysku chocby na tle >konkurencji

    Cieszę się że wspomniałeś o konkurencji, ten wątek poruszany jest niezwykle rzadko. Optymalny poziom zabezpieczenia przed ryzykiem zależy od struktury rynku, czyli od tego czy to jest monopol/oligopol/konkurencja/etc.

    Czy monopolista powinien się zabezpieczać przed wzrostem cen surowca? Niekoniecznie – jeśli może przerzucić wzrost cen na klienta to z jego punktu widzenia ryzyko wzrostu cen surowca nie istnieje – w końcu zabezpiecza się zysk a nie koszty czy przychód. Optymalny poziom zabezpieczenia będzie wtedy zależał od elastyczności cenowej popytu.

    Wyobraźmy sobie firmę działającą na bardzo konkurencyjnym rynku, powiedzmy spożywczym. Firma postanawia się zabezpieczyć przed wzrostem cen zboża i kupuje kontrakty. Czy dobrze robi? To zależy od tego co robi konkurencja i od tego czy nasza firma ma strategiczny potencjał by przejmować konkurencyjne firmy. Przypuśćmy że tego potencjału nie ma, i konkurencja nie zabezpiecza się kontraktami. Jeśli zboże zdrożeje, konkurencja podniesie ceny i przetrwa, a nasza firma będzie miała ponadprzeciętne zyski ale nie jest zdolna do ekspansji, więc je przeje. Ale jeśli zboże spadnie – konkurencja obniży ceny, a nasza firma związana kontraktem będzie miała poważne problemy i być może – zahedżowana – upadnie. Jeśli natomiast konkurencja się hedżuje, to nasza firma też tak powinna robić (w przeciwnym razie wzrost cen może ją zabić).

    Jeśli natomiastj firma ma przewagę strategiczną i potencjalnie jest w stanie przejmować osłabionych konkurentów (a w kryzysie – obronić się przed przejęciem) to jest dokładnie odwrotnie. Jeśli rynek się hedżuje, to nasza firma nie (jak ceny surowca spadną to obniży cenę produktu i przejmie rynek). I tak dalej.

    To tylko jeden z elementów łamigłówki hedgingowej (np. na optymalny poziom hedgingu (hedżingu?) wpływ ma też system podatkowy). Dlatego dobija mnie jak daleko nasze firmy są od sztuki hedgingu jeśli nie potrafią go odróżnić od spekulacji …

  5. Słomka

    Al Gebroid czy naprawdę myślisz że kupowanie kontraktu to najlepszy sposób na zabezpieczenie się przed wzrostem cen?

  6. Al Gebroid

    @Słomka

    >Al Gebroid czy naprawdę myślisz że kupowanie kontraktu to najlepszy sposób na zabezpieczenie się przed wzrostem cen?

    Chyba niezbyt uważnie czytasz. Moim celem było podkreślić że nie zawsze zabezpieczanie się przed wzrostem cen (surowca) ma sens, a w pewnych przypadkach może być poważnym błędem.

    Kontrakt to tylko przykład. Zresztą kontrakty mają swoje zalety i wady. Wolę od nich korytarze ale z kolei korytarze asymetryczne z krótką barierową put, na jakie nadziały się nasze firmy, to w porównaniu z kontraktem katastrofa.

  7. MichalK

    @AlGebroid

    Faktycznie, przy zabezpieczaniu niewiele mówi się o otoczeniu konkurencyjnym spółki i niewątpliwie jest to kwestia bardzo istotna, a przy tym bardzo ciekawa.

  8. Robi76

    Przedstawiciele, których banków, byli szczególnie aktywni w namawianu do spekulacji na opcjach? Czytałem o Millenium, ING, wyniki BRE też dużo mówią.

  9. Yayechny

    Sorry, że nie na temat, ale można pęknąć ze śmiechu z tych naszych decydentów:
    zmiana standardów kontraktów
    “Ostateczny kurs rozliczeniowy jest określony w dniu wygaśnięcia kontraktu jako średnia arytmetyczna wyliczona ze wszystkich wartości indeksu WIG20 w czasie ostatniej godziny notowań ciągłych oraz wartości tego indeksu ustalonej na zamknięcie sesji giełdowej, po odrzuceniu 5 najwyższych i 5 najniższych z tych wartości.”
    Ciekawe, ile osób i jak długo myślało nad tą przełomową zmianą ;)))))))))

  10. Al Gebroid

    A co Wy na to? Premier Pawlak podobno powiedział o opcjach ( http://waluty.onet.pl/1912094,wiadomosci.html )

    “podstawy prawne dla unieważnienia takich umów można wywieść z prawa europejskiego, a nawet kodeksu cywilnego – umowy nie mogą prowadzić do wyzysku żadnej ze stron.”

    Czy jak stracę na FW20 to też będę mógł żądać unieważnienia umowy?

    Albo zobaczcie to:

    “To nie były umowy podpisywane z pistoletem przy głowie, ale ich postanowienia są rażąco dyskryminujące jedną ze stron – klienta – i zakładają niesymetryczność korzyści. Banki zabezpieczały tu swoje możliwe straty np. maksymalną kwotą, która może zostać wypłacona; po stronie klientów takiej granicy nie było” –

    Czyli jak wystawię opcję i stracę to będę mógł się powołać na to, że umowa była rażąco niesymetryczna? (Ograniczony zysk w zamian za potencjał nieograniczonych strat w krótkiej call?!)

  11. MichalK

    Waldek to zawodowy ignorant. Jeden z tych kolesi, którzy uwielbiają wypowiadać się na tematy, o których nie mają zielonego pojęcia. Słuchanie i czytanie wypowiedzi pana premiera oraz obserwowanie znaków zapytania w jego oczach jest, było i zawsze będzie dla mnie wielką frajdą.

  12. Al Gebroid

    @MichalK

    Niestety takich wysoko postawionych ignorantów mamy więcej. Patrzcie tu (wybaczcie, że się nakręcam 🙂 http://biznes.onet.pl/2,1912157,wiadomosci.html )

    “Jakubas proponuje, żeby rząd jak najszybciej wniósł do Sejmu projekt ustawy zakazującej zawierania asymetrycznych instrumentów finansowych.”

    Przy okazji powinny zostać zakazane ubezpieczenia i Totolotek. Co prawda nie instrumenty finansowe, ale – wyjątkowo asymetryczne.

  13. gzalewski

    Pawlak nie jest az takim ignorantem jak sie wydaje. ALe warto pamietac, ze jest politykiem i ma “coś “do ugrania. A to co robi moze byc chwytliwe i mozna na tym zbic kapitał polityczny. Zwlaszcza, ze jako jedyny cos probuje robic wokol tematu, który jest na tyle trudny, ze zdecydowana wiekszosc politykow omija z daleka

    Jakubas z kolei ma do ugrania swoj wlasny biznes, ktory wlasnie sie rozsypuje jak domek z kart.
    Chwytają sie chwytliwej demagogii, choć częściowo mają racje – tu nie tylko przedsiębiorcy są winni

  14. Al Gebroid

    No dobrze, może to i nie są ignoranci, tylko dlaczego chcą nam odebrać nasze ulubione zabawki?

  15. Al Gebroid

    Przy okazji polecam artykuł:

    http://msp.money.pl/wiadomosci/prawop/artykul/jak;domagac;sie;odszkodowania;za;niekorzystne;opcje;walutowe,76,0,407628.html

    Trochę bardziej profesjonalny od Panów P & J

  16. Vox

    “Przyspieszenie na froncie walki z opcjami. Adwokatem ofiar, do których należy Zbigniew Jakubas, jest wicepremier Pawlak. Już we wtorek chce postawić na rządzie projekt ustawy unieważniającej niekorzystne umowy.”

    Czy będzie zrzutka na opcje z naszych podatków?

  17. Bodzio

    Co oznacza płatne ogłoszenie na piwerwszej stronie Rzepy z dnia 10-02-2009 w sekcji B.

    Czy Pan rozumie jaka informacja jest tam przekazana??

  18. astanczak

    @ Bodzio

    Dla osób, które nie wiedzą o co chodzi – w Rzepie pojawiła się taka treść płatna

    “Czy sprzedaż przez dowolny bank polski na rynku międzybankowym
    jednorazowo np. 500 000 EUR po kursie 3,00 spowoduje zaistnienie
    sytuacji, iż nastąpi przebicie tzw. bariery amerykańskiej ustalonej
    powyżej kursu 3,00?”

    Nie rozumiem intencji tego ogłoszenia. Rozmawiałem z kilkoma osobami i wnioski są następujące:

    1. Może to być jakiś chwyt marketingowy – następne ogłoszenie wyjaśni, kto był autorem i o co chodziło.
    2. Może to część gry PR – banki mogą się bronić przez zmianami w prawie albo przedsiębiorcy lobbują tak za zmianami w prawie. Przeciwko bankom gra jednak format – gdyby to robiły banki (polskie lub zagraniczne) to skala byłaby większa. Przedsiębiorcy pewnie też znaleźliby środki na większe ogłoszenie. Więc może jednak to część jakiejś gry kogoś, kto chce na rynku zabezpieczeń ugrać część tortu, bo zamieszanie z opcjami ma dwa konteksty – straszy opcjami i jednak reklamuje spekulację kursami i zabezpieczanie przed zmianami kursowymi.
    3. Najłatwiej byłoby zapytać u źródła – w Rzeczpospolitej – ale nawet, jeśli ma się prywatne kontakty, to takich pytań się nie zadaje a jeśli już się zadaje, to zachowuje się wiedzę dla siebie. Myślę, że nikt w Rzepie nie powie, kto zamieścił to ogłoszenie.

    Podsumowując nie wiem, w jakim celu pojawiło się to ogłoszenie, kto jest autorem i dlaczego zadaje pytanie, którego 99 procent czytelników Rzepy nie rozumie.

  19. jaro

    Czy nie chodzi przypadkiem o to:
    http://szkolenia.rp.pl/main/oferta.php?idEvents=157

  20. astanczak

    Już jasne

    Ogłoszenia dała firma Kram, której prezes Zbigniew Przybysz uważa, że znalazł sposób na unieszkodliwienie opcji. I postanowił o nim publicznie poinformować.

    Chodzi o wykorzystanie bariery, która miała pierwotnie chronić banki przed nadmiernymi stratami opcyjnymi na wypadek, gdyby złoty zbytnio się umocnił. Jeśli polska waluta byłaby tak silna, że za jedno euro płacilibyśmy po 3 zł, to opcje automatycznie miały wygasnąć. Zdaniem szefa Kramu, który sam przez opcje wpadł w tarapaty, aby ten mechanizm zadziałał i opcje przestały obowiązywać, wystarczy, że banki przeprowadzą kilka transakcji, sprzedając euro po niskim kursie. Uruchomiłyby w ten sposób bariery chroniące banki, przez co opcje automatycznie wygasłyby. – Rząd ma narzędzia, żeby skłonić banki do takich operacji. Dzięki temu moglibyśmy uratować wiele firm i tysiące miejsc pracy – podkreśla Przybysz.

    Bankowcy uważają, że sprzedaż euro po zaniżonym kursie niczego jednak nie zmieni. – Transakcje muszą być przeprowadzone po cenach rynkowych, czyli blisko 4,5 zł. Inaczej zostaną zakwalifikowane jako pomyłka – mówi nasz rozmówca z ING Banku Śląskiego.

    http://gospodarka.gazeta.pl/firma/1,31560,6258269,Rzad_zajal_sie_problemem_opcji_walutowych.html

  21. gzalewski

    no to jeśli nasi przedsiębiorcy (znaczy ten konkretny) mają takie pomysły, to już wiemy czemu są w kłopocie.

  22. recarep

    Troche wiecej teorii tutaj:

    http://ryzyko-walutowe.eprace.edu.pl

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *