Sukces kreuje sukces

W poprzednim tygodniu pokazałem jak sukces tworzy tarczę ochronną dla podziwianych zarządzających oraz pozytywnie skrzywia interpretację informacji o tych zarządzających.

Dziś chciałbym zwrócić uwagę na inny rodzaj dywidendy sukcesu oraz na mechanizm, który występuje gdy dywidenda sukcesu gwałtownie zanika bo sukces przemienia się w porażkę. Ten mechanizm odnosi się zarówno do inwestorów i zarządzających jak i do firm.

Proszę zwrócić uwagę na fragment tekstu Financial Times o problemach flagowego funduszu Tiger Global Management: Problem polega na tym, że gdy nie otrzymujesz już tych atrakcyjnych opłat za wyniki utrzymanie w firmie największych talentów staje się trudne. Talenty mogą odejść by założyć własne fundusze ale przenieść się do konkurencji. To bardziej atrakcyjne opcje niż harować przez lata by przywrócić wyniki funduszu na historyczny szczyt.

Robin Wigglesworth pisze tutaj o “high water mark” czyli zasadzie, że wynagrodzenie nie może być pobierane gdy wyniki funduszu hedge są poniżej historycznych szczytów. Ta zasada sprawia, że zarządzający w funduszach, które zaliczyły katastroficzne obsunięcia mogą przez wiele lat nie pobierać opłat za wyniki nawet gdy w danym roku generują zyski. Opłaty za wyniki zaczną się ponownie naliczać gdy notowania funduszu pobiją poprzedni szczyt.

Proszę także zwrócić uwagę na fragment tekstu w Variety o problemach Netflixa: Fatalny pierwszy kwartał Netflixa, w którym spółka nie tylko straciła subskrybentów netto ale także zeszła poniżej 50% udziału w biznesie streamingowym pokazał, że siła biznesowej mitologii Netflixa jest wyolbrzymiona. Nie, ten szwedzki stół rozrywki filmowo-telewizyjnej, zdominowany przez przeciętniackie produkcje, nie będzie samodzielnie rządzić show-biznesem.

Dwie kompletnie różne historie, fundusz hedge zaliczający 43% obsunięcie w cztery miesiące i streamingowy gigant notujący pierwszy w swojej historii kwartalny ubytek subskrybentów pokazują znaczenie momentu, w którym gwałtownie zanika dywidenda sukcesu (a być może zamienia się w grzywnę porażki).

Za Yahoo

W wielu dziedzinach sukces tworzy dodatnie sprzężenia zwrotne, które dla korzystających z tego efektu organizacji i firm są jak wiatr w żagle. Na wiele sposobów ułatwiają im rozwój i walkę konkurencyjną. Część z tych efektów może być wyraźnie widoczna a część jest bardziej subtelna.

Zilustrujmy to przykładem z sektora inwestycyjnego. Dobre wyniki tematycznego funduszu inwestycyjnego kreują napływ środków do funduszu (oraz powstanie innych funduszy o tym samym motywie inwestycyjnym) a tym samym napływ środków do branży, w której inwestuje fundusz. To poprawia wyniki funduszu i sprawia, że napływa do niego więcej środków. Ten efekt gwałtownie się odwraca gdy po okresie słabych wyników fundusz przeżywa falę odpływu kapitału. Im większa rola funduszu w danej branży, im mniej płynne są poszczególne pozycje funduszu tym mocniejsze będą opisane wyżej efekty.

Efekty dywidendy sukcesu i grzywny porażki mogą nie być tak wyraźnie widoczne. Utalentowani ludzie chcą pracować w podziwianych, odnoszących sukcesy organizacjach. Tak jak utalentowani sportowcy chcą grać w drużynach z realnymi szansami na trofea. Odnoszące sukcesy spółki nie mają problemów z rekrutowaniem talentów. Gdy pasmo sukcesów się kończy albo zamienia się w serię porażek wtedy problemem staje się zarówno rekrutowanie talentów jak i utrzymanie najbardziej zdolnych pracowników.

Aura sukcesu może literalnie wzmacniać pozycję konkurencyjną firmy bo inne firmy mogą obawiać się bezpośredniej rywalizacji biznesowej ze spółką z opinią „niezwyciężonej”. Gdy z jakiegoś powodu wspomniana aura zanika spółka może być zmuszona do stoczenia wielu konkurencyjnych pojedynków jednocześnie.

W przypadku giełdowych spółek moment, w którym spółka traci dywidendę sukcesu albo gdy zamiast dywidendy sukcesu pojawia się grzywna porażki, może być niebezpieczny dla inwestorów. Dlaczego? Po pierwsze, z reguły jest to jednocześnie moment, w którym diametralnie odwraca się sentyment rynkowy (z pozytywnego na negatywny). Z reguły oznacza to zmianę podejścia inwestorów do tego jakie wskaźniki fundamentalne są atrakcyjne dla tej spółki. Po drugie, ten mechanizm może sprawiać, że inwestorzy będą niedoszacowywać skalę pogorszenia się biznesu spółki.

Moim zdaniem opisany mechanizm utraty dywidendy sukcesu jest dużo silniejszy w sektorze inwestycyjnym. Zasada sukces kreuje sukces dobrze się tu sprawdza. Pisałem na blogu o korzyściach, które odnosi Warren Buffett z budowanej przez dekady reputacji inwestora, który kupuje spółki kreujące w długim terminie wartość dla akcjonariuszy. Taka reputacja nie tylko ułatwia mu znajdowanie nowych transakcji ale może też korzystnie dla Buffetta wpływać na cenę, którą w nich płaci. W czasie globalnego kryzysu finansowego miały miejsce sytuacje, w których firmy zabiegały o inwestycję Buffetta i oferowały mu atrakcyjne warunki bo chciały skorzystać z „efektu Buffetta”.

Możemy sobie wyobrazić scenariusz, w którym dwie albo trzy dekady temu Buffett miał serię nieudanych transakcji, które sprawiły, że stracił opinię inwestora, który kreuje wartość. W tym scenariuszu przyszłe wyniki inwestycyjne Buffetta ucierpiałyby duże bardziej niż tylko przez efekt tych nieudanych transakcji. Buffett straciłby także korzyści, które mógłby czerpać z reputacji legendarnego inwestora.