O ryzyku kapitulacji

W poprzednim tekście zauważyłem, że inwestorzy mają ograniczoną odporność emocjonalną na osiąganie zdecydowanie niższych od rynkowych stóp zwrotu.

Każdy inwestor posiada progi bólu dotyczące silnie negatywnych zmian w jego portfelu inwestycyjnym. Ograniczona odporność nie dotyczy jednak tylko bezwzględnych strat na portfelu i pozycji (przy czym moim zdaniem warto je rozpatrywać zarówno w ujęciu procentowym jak i złotówkowym) ale także relatywnych wyników inwestycyjnych, czyli wyraźnego przegrywania z rynkiem przez dłuższy czas. Chciałbym zauważyć, że skupiam się tutaj na odporności emocjonalnej a nie finansowej – związanej z dźwignią finansową czy zewnętrznie ograniczonym horyzontem inwestycyjnym.

Moim zdaniem poznanie albo trafne oszacowanie swoich progów bólu jest jedną z najbardziej użytecznych rzeczy, które może zrobić inwestor. W przeciwnym razie wystawia się na ryzyko totalnej kapitulacji, w bardzo niesprzyjającym momencie. Myślę, że większość inwestorów takie zachowania kojarzą z inwestorami indywidualnymi „z doskoku” zajmującymi się działalnością inwestycyjną. To ci inwestorzy, mają zasilać fundusze akcyjne na szczycie hossy i w panice się z nich wycofywać na dołku bessy. Tymczasem kapitulacje zdarzają się nawet doświadczonym inwestorom.

Kilka dni temu serwisy finansowe obiegła wiadomość, że ręcznik rzucił na ring Hugh Hendry zarządzający funduszami Eclectica, który do tej pory uchodził za jednego z największych rynkowych niedźwiedzi. Zrobił to tak spektakularnie, że zastanawiałem się nawet czy nie jest to jakiś zabieg wizerunkowy a Hendry zamierza odwołać to co powiedział. Na razie, nic na to nie wskazuje więc przyjmuję, że to co Hendry powiedział w ubiegły piątek na konferencji inwestycyjnej oddaje jego emocje i poglądy:

W tej chwili nie mogę powiedzieć, że jestem niedźwiedziem. Gdy na rynkach trwają paraboliczne wzrosty, ludzie, którzy działają na rynku podążają za trendami ponieważ inwestorzy, którzy inwestują w wartość zostali usunięci.

Byłem przygotowany by przegrywać z rynkiem dla radości związanej z satysfakcją gdy rynkowy krach potwierdza, że miało się rację. Ale to może być kwestia trzech i pół roku.

Nie mogę oglądać się w lustrze. Muszę odrzucić wszystko to w co wierzyłem. Ten rynek ma sens tylko gdy patrzy się na niego przez pryzmat trendów.

Nie wygląda na to, że fundusze, którymi zarządza Hendry miały za sobą gigantyczne straty. Problemem jest raczej to, że wyraźnie przegrywają z rynkiem. Jak podaje Investment Week, flagowy fundusz – Eclectica Absolute Macro – stracił 2,6% w pierwszych trzech kwartałach 2013 roku (przy niemal 20% wzroście S&P 500).

Niewiele wskazuje też na to, że Hendry był w okresie ostatniego roku radykalnie pesymistyczny czy katastroficzny. Wręcz przeciwnie, w liście z I kwartału 2013 zastanawiał się czy nie zaczyna się bańka spekulacyjna na amerykańskim rynku akcyjnym i przedstawiał powody by inwestować w blue chipy, zwłaszcza z sektora podstawowych dóbr konsumpcyjnych.

Muszę przyznać, że Hendry umykał do tej pory mojej uwadze i dopiero po zapoznaniu się z informacjami o spektakularnej zmianie nastawienia rynkowego zapoznałem się z jego poglądami rynkowymi. Trafiłem między innymi na list jego funduszu z sierpnia 2009 roku, który zaczyna się opisem znajomego, który chce skapitulować i kupić akcje. Hendry opisuje go jako fanatyka, który nie chce zmienić zdania i nie może zmienić tematu* lecz w obawie przed utratą klientów zmienia swój portfel. Chwilę później, Hendry tak opisał strategię funduszu w okresie odbicia: przetrwać pozytywną zmianę nastrojów społecznych i uniknąć kapitulacji w obliczu fali optymizmu.

Tak więc Hendry doskonale zdawał sobie sprawę z zagrożenia, które dla inwestora stanowi rynek poruszający się w stronę przeciwną do jego pozycji i jego nastawienia. Co więcej, informacje prasowe o wynikach funduszu, którym zarządzał wskazywały, że w ostatnich latach Hendry świetnie sobie radził z tym zagrożeniem i osiągał dobre wyniki na rynku, na którym inwestor uchodzący za jednego z największych niedźwiedzi mógł mieć sporo trudności.

Najwyraźniej, presja związana z nieuczestniczeniem w trwającej hossie skłoniła zarządzającego do zmiany rynkowego nastawienia. Co ciekawe, Hendry zrobił to ze świadomością, że to może być fatalna decyzja. Powiedział: Być może wyświadczę tutaj wszystkim przysługę jako ostatni niedźwiedź, który skapitulował. Śmiało możecie traktować to jako sygnał sprzedaży. Indeks S&P jest 30% wyżej niż roku temu. Żałuję, że rok temu nie miałem obecnego nastawienia.

Wśród wielu komentarzy, które zainspirował Hendry, zwróciłem uwagę na dosyć cyniczne uwagi Josha Browna, który zastanawiał się jaką wartość tworzy swoją „późną” decyzją Hendry dla siebie i dla ludzi, którzy śledzili jego komentarze rynkowe. Brown zastanawiał się także co się stanie gdy wkrótce okaże się, że Hendry miał jednak rację przez ostatnie kilka lat skupiając się wątpliwych fundamentach ożywienia gospodarczego i hossy na rynku akcyjnym. Czy Hendry będzie w stanie się ponownie odwrócić a jego reputacja nie zostanie zniszczona?

* Hendry albo się pomylił albo celowo zmienił oryginalne powiedzenie