Czy zarządzający funduszami są wyjątkowi?

Ponad dwadzieścia lat temu analitycy S&P Dow Jones Indices rozpoczęli projekt systematycznego mierzenia wyników inwestycyjnych zarządzających aktywnymi funduszami i porównywania tych wyników z benchmarkami.

Jeśli w mediach biznesowych albo na blogach inwestycyjnych czytamy o odsetku zarządzających, którzy wygrali lub przegrali ze swoim benchmarkiem to istnieją spore szanse, że źródłem tych danych jest SPIVA (S&P Indices Versus Active).

Jakiś czas temu na blogu Evidence Investor opublikowano wywiad, w którym Tim Edwards i Craig Lazarra podzielili się najważniejszymi wnioskami z projektu SPIVA. Zebrali je w osiem punktów:

  • większość aktywnych zarządzających przegrywa z rynkiem przez większość czasu
  • oryginalny wniosek dotyczył amerykańskich funduszy inwestycyjnych z uwzględnieniem kosztów (opłat)
  • bez uwzględnienia kosztów większość aktywnych zarządzających przegrywa z rynkiem przez większość czasu
  • większość inwestorów instytucjonalnych przegrywa z rynkiem przez większość czasu
  • po uwzględnieniu ekspozycji na ryzyko większość aktywnych zarządzających przegrywa z rynkiem przez większość czasu
  • tendencja do przegrywania z rynkiem staje się bardziej wyraźna wraz z wydłużaniem okresu obserwacji
  • choć oryginalne wnioski dotyczyły funduszy amerykańskiego rynku akcyjnego to analizy wyników funduszy rynku obligacji i funduszy globalnych prowadzą do tych samych wniosków
  • powyższe wnioski sprawdzają się w różnych obszarach geograficznych
  • lepsze od rynku wyniki, jeśli występują, nie są trwałe: wyniki powyżej średniej w przeszłości nie prognozują wyników powyżej średniej w przyszłości

Jestem przekonany, że duża grupa indywidualnych inwestorów jest świadoma powyższych faktów: większość aktywnych zarządzających przegrywa z rynkiem a jeśli jacyś zarządzający aktualnie z rynkiem wygrywają to nie mamy żadnej pewności, że będą wygrywać w przyszłości.

Jednocześnie duża część inwestorów indywidualnych aktywnie inwestuje na rynku. Spędza sporo czasu i wydaje niemałe pieniądze (na dostęp do płatnych analiz, skanerów, portfeli, etc.) by wyselekcjonować do portfela najlepsze spółki.

Zarządzający aktywnymi funduszami systematycznie i rzetelnie publikują swoje wyniki inwestycyjne. Tym samym są tą grupą uczestników rynku, których wyniki można łatwo zebrać, poddać analizie i porównać ze stopami zwrotu szerokiego rynku czy wybranych benchmarków.

Inni uczestnicy rynku powinni zadać sobie pytanie: czy zarządzający aktywnymi funduszami są wyjątkowymi ciamajdami? Jeśli nie są to należy oczekiwać, że gdyby wyniki innych uczestników rynku poddać systematycznym badaniom to ich wyniki nie odbiegałyby istotnie od wyników zarządzających funduszami.

Jeśli większość zarządzających aktywnymi funduszami przegrywa z rynkiem a występujące epizody wygrywania z rynkiem nie są trwałe i nie prognozują wygrywania z rynkiem w przyszłości to nie należy oczekiwać bardziej optymistycznych perspektyw dla większości:

  • indywidualnych inwestorów
  • prostych, ogólnodostępnych strategii inwestycyjnych
  • influencerów inwestycyjnych
  • udostępnionych do kopiowania portfeli inwestycyjnych

Mam wrażenie, że idea, że większość aktywnych inwestorów przegrywa z rynkiem podzieliła los innej wszechobecnej zasady rynkowej głoszącej, że nie ma gwarancji, że dobre historyczne wyniki powtórzone zostaną w przyszłości. Zdecydowana większość inwestorów zna i akceptuje te reguły, zmuszona do świadomego rozumowania byłaby w stanie podać praktyczne konsekwencje tych zasad ale w praktyce zachowuje się jakby tych reguł nie znała albo jakby one ich osobiście nie dotyczyły. Tak, większość aktywnych inwestorów przegrywa z rynkiem, dobre wyniki w przeszłości nie gwarantują zysków w przyszłości, ale portfel inwestycyjny z tego portalu albo z tego domu maklerskiego ma już trzeci dobry rok więc zacznę go kopiować.

Dlatego moim zdaniem warto wyobrazić sobie rynek jako Brudnego Harrego trzymającego wycelowany w inwestorów rewolwer i pytającego czy czują się fuksiarzami? Stawką nie jest życie ale setki godzin czasu i cały bagaż negatywnych uczuć od gniewu po żal. A także tysiące złotych wydane na prowizje, szkolenia i abonamenty.

Doskonale zdaje sobie sprawę (bo sam jestem tego przykładem), że kluczową rolę odgrywa tutaj poczucie wyjątkowości, które sprawia, że większość aktywnych inwestorów najzwyczajniej w świecie zakłada, że nie należy do większości, która przez większość czasu przegrywa z rynkiem. O ile jednak ludzie sprzedający usługi inwestycyjne mają silną motywację finansową by ulegać złudzeniu wyjątkowości to w przypadku zwykłych inwestorów  występować może tylko bodziec emocjonalny.

4 Komentarzy

  1. boff

    Myślę że niesłusznie przenosi Pan wnioski odnośnie jabłek na gruszki.
    1) zarządzający muszą być stale "zainwestowani".
    Ja mogę wyskoczyć z roku w dowolnym momencie. I wrócić jak bessa się skończy.
    2) zarządzający nie mogą skasować znaczącego w porównaniu do portfela zysku na punktowych okazjach jak np panika na jakimś walorze.
    Ja mogę nabyć interesujący dla mnie pakiet w dołku i sprzedać go gdy sytuacja się uspokoi.

    Nie jestem wyjątkowy, popełniłem dużo błędów, nie robię transakcji często, ale od początku 2019 roku mam stopę zwrotu na portfelu 86% a WIG w tym okresie jak dobrze patrzę jakieś 12%-15%.

    1. trystero (Post autora)

      @ boff

      Kwestia tego kto ma większą przewagę: indywidualni czy instytucjonalni jest bardziej skomplikowana. Owszem instytucjonalnym przeszkadza rozmiar i mandat by mieć ekspozycję ale za to mają większe zasoby (kapitałowe, analityczne), dostęp do transakcji, do których indywidualni nie mają dostępu. A sama większa aktywność i łapanie rynków byka i niedźwiedzia może równie dobrze dodać do wyników jak i odjąć.

      W żadnym wypadku nie chcę Cię zniechęcać ani obniżać Twojej pewności siebie ale weź pod uwagę, że 4 lata to trochę krótki okres na mocne opinie o przewadze nad rynkiem. Jeśli będziesz w równie dobrych nastrojach po czterech dekadach, czego Ci życzę, to co innego.

      Weź też pod uwagę, że zasada większość przegrywa z rynkiem przez większość czasu nie neguje tego, że niewielka grupa wygrywa rynkiem a wybrani robią to nawet trwale. Wśród zarządzających też są ludzie, których kilka dekad kariery wskazuje, że potrafią wypracować przewagę nad rynkiem. Z całą pewności znajdą się też tacy indywidualni inwestorzy. W niczym nie zmienia to jednak przewodniej myśli.

  2. pawel-l

    Opis Prometheus-research to dobry przykład jak nawet staranna analiza i dobieranie aktywów daje skromne zyski.
    Strategia oparta na inwestowaniu w 37 ETFów (akcje, obligacje, surowce), zarówno pozycje długie i krótkie z maksymalnym lewarem x2 lub gotówka. Dotyczy rynku amerykańskiego. Uwzględnia cykle gospodarcze, wzrost PKB, inflację, płynność. Skład portfela jest cyklicznie publikowany i objaśniany więc można go naśladować.
    Symulacja za ostatnie 50 lat daje ok. 10% zysku rocznie przy niższych obsunięciach i ryzyku.
    Większość inwestorów oczekuje zapewne dużo wyższych dochodów.
    https://prometheus-research.net/p/prometheus-etf-portfolio

  3. _maverick

    "Jeśli większość zarządzających aktywnymi funduszami przegrywa z rynkiem a występujące epizody wygrywania z rynkiem nie są trwałe i nie prognozują wygrywania z rynkiem w przyszłości to nie należy oczekiwać bardziej optymistycznych perspektyw dla większości:

    indywidualnych inwestorów
    prostych, ogólnodostępnych strategii inwestycyjnych
    influencerów inwestycyjnych
    udostępnionych do kopiowania portfeli inwestycyjnych"

    Moim zdaniem inwestorzy indywidualni mają przewagę nad zarządzającymi wynikającą z:
    – wielkości portfela – inwestorzy indywidualni dysponują mniejszym kapitałem, który mogą zainwestować w bardziej skoncentrowany portfel kilku-kilkunastu spółek (i dzięki temu zmaksymalizować szansę na dodatnią alfę), która to koncentracja jest nieosiągalna dla typowych FIO, których portfel najczęściej zbiega do rynku,
    – kosztów, jakie ponoszą fundusze – opłaty transakcyjne, za zarządzanie, opłaty dla księgowości, depozytariusza, agenta transferowego. W przypadku FIO oczywiście główną rolę odgrywa opłata za zarządzanie jako % aktywów, reszta opłat ma marginalne znaczenie, jednakże w przypadku inwestora indywidualnego oprócz prowizji od transakcji nie ponosi on najczęściej żadnych opłat. W długim terminie te różnice w kosztach mogą mieć znaczenie.

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Wymagane pola są oznaczone *


Twoje dane osobowe będą przetwarzane przez Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A. w celu: zapewnienia najwyższej jakości naszych usług oraz dla zabezpieczenia roszczeń. Masz prawo dostępu do treści swoich danych osobowych oraz ich sprostowania, a jeżeli prawo na to pozwala także żądania ich usunięcia lub ograniczenia przetwarzania oraz wniesienia sprzeciwu wobec ich przetwarzania. Masz także prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego.

Więcej informacji w sekcji "Blogi: osoby komentujące i zostawiające opinie we wpisach" w zakładce
"Dane osobowe".

Proszę podać wartość CAPTCHA: *