Budżet płaci, a parkiet zyskuje

100 mld USD z pieniędzy, które rząd USA przekazał podatnikom w ramach bodźców ekonomicznych zapobiegających spowolnieniu gospodarki w związku z epidemią, trafiło na giełdy; średnio 45,8 proc. pensji menadżerów w spółkach zależy od siły rynkowej ich firmy. To tylko niektóre w wniosków z najciekawszych badań naukowych dotyczących rynku inwestycji.

Robin Greenwood, Toomas Laarits i Jeffrey Wurgle przygotowali pracę „Stock Market Stimulus”(„Giełdowy bodziec”). „Bodziec wylądował” (ang. The Simulus has landed). W ten sposób zaczynał się artykuł opublikowany 15 marca 2021 r. w newsletterze skierowanym do 30 mln klientów platformy maklerskiej (internetoweg biura maklerskiego, które umożliwia dokonywanie transakcji na giełdzie bez płacenia prowizji) Robinhood. Komentarz pojawił się po tym jak trzecia runda gotówkowych bodźców od rządu związanych z epidemią COVID-19 pojawiła się na kontach podatników.
https://www.nber.org/system/files/working_papers/w29827/w29827.pdf

Pierwsza runda darmowych pieniędzy odbyła się w połowie kwietnia 2020 r. a druga na początku stycznia 2021 r. Ekstra środki otrzymali wszyscy dorośli, którzy płacili podatki i zarabiali mniej niż 99 tys. USD rocznie (198 tys. USD w przypadku małżeństw). Przy wyższych dochodach wysokość wypłaty była stopniowo zmniejszana. W sumie około 814 mld USD zostało rozdysponowane w ten sposób. Z dotychczasowych ankiet wynika, że 10-15 proc. z tych funduszy trafiło na giełdę.

To by dawało kwotę rzędu 100 mld USD, czyli mniej niż 1 proc. kapitalizacji giełd w USA. Jaki był tego efekt? Portfele inwestycyjne zanotowały nadzwyczajne zyski w rejonie 5-7 proc. w ciągu kilku dni od pierwszej i drugiej rundy rządowych wypłat. Trzecia runda nie miała na nie wpływu. W ciągu trzech tygodni te efekty zwiększyły się do 10-18 proc. w przypadku pierwszego bodźca i 13-24 proc. drugiego.

Trzeci również w tym przypadku nie miał wpływu na ceny akcji. Z analizy wnika, że efekt był najsilniejszy w przypadku walorów tych spółek, które mają duży udział w akcjonariacie użytkowników platformy Robinhood. To zwykle firmy z niską kapitalizacja i niską ceną jednostkową akcji, ale wysokim obrotami oraz dużymi wahaniami cen.

Ale USA to nie jedyny kraj, w którym w ramach walki ze skutkami gospodarczymi epidemii COVID-19 rząd przelewał podatnikom gotówkę na konta. Podobny program wprowadzono także m.in. w lipcu 2020 r. w Hong-Kongu (ang. Hong Kong’s Cash Payout Scheme). I także tam przelewy od państwa zbiegły się gwałtownym wzrostem cen akcji i obrotów na giełdzie i to nie tylko na giełdach w Hong-Kongu, ale także na dwóch parkietach w Chinach.

Podobnie jak w przypadku USA największy wpływ dodatkowe pieniądze miały na te spółki, którymi handlowano najczęściej, choć w przypadku Hong-Kongu to te z większą kapitalizacją. W innych pracach autorzy postawili tzw. hipotezę znudzonego rynku, czyli teorię że wzrost obrotów na giełdach po przesłaniu rządowych pieniędzy wynikał z tego, iż zamknięci w domach w czasie lockdownów inwestorzy nie mieli nic lepszego do roboty, a inwestowanie za pośrednictwem internetu jest łatwe i dostarcza dużo przyjemnych emocji.

Zeyu Di, Almas Heshmati i Sijia Liu opracowali analizę „Relationship between the Real Estate Sector and the Stock Market in Chinese Provinces”(„Zależność między sektorem nieruchomości a giełdą w chińskich prowincjach”). Autorzy zauważają, że zarówno dla osób indywidualnych jak i firm nieruchomości są niezbędnym aktywem. Kiedy gospodarka rośnie zwykle przekłada się to na boom na giełdzie. Przy niezmieniającym się popycie i podaży ceny nieruchomości będą proporcjonalnie rosnąć.
https://docs.iza.org/dp15207.pdf

Tak więc między giełdą a rynkiem nieruchomości jest zależność. W Chinach nieruchomości są obok akcji popularnym aktywem inwestycyjnym. Od 2003 r. wartości chińskiego rynku nieruchomości wzrosła dziesięciokrotnie i w 2018 r. generował on 6,87 proc. PKB kraju. Ale Państwo Środka ma też swoją specyfikę w ten branży. Otóż w kraju ziemia nie może należeć do osób prywatnych. W miastach jej właścicielem jest państwo. Poza miastami państwo albo wspólnoty. Prywatne osoby mogą jedynie dzierżawić grunty na okres 70 lat. I nie do końca wiadomo co się stanie kiedy okres ten upłynie.

Co ciekawe, nic nie wskazuje na to, by miało to negatywnie wpłynąć na rynek nieruchomości. W drugiej dekadzie lat 2000 średnia roczna stopa wzrostu mieszkań i domów w 40 największych miastach Chin wniosła 13 proc. W tym okresie cena ziemi wzrosła pięciokrotnie. Giełda w Państwie Środka także rosła, ale nie płynnie tzn. osiągnęła szczyt w 2007 r. i od tego momentu fluktuuje nie mogąc przebić najwyższego poziomu sprzed 15 lat.

Kapitalizacja chińskich parkietów wzrosła z 3,92 proc. PKB w 1992 r. do 36,98 proc. PKB w 2003 r. Naukowcy zwracają uwagę, że po Wielkim Kryzysie z 1933 r. korelacja między rynkiem giełdowym a nieruchomości istotnie zmniejszyła się. W Chinach po 2008 r. ceny nieruchomości wzrosły 10-15 razy a giełda nie zanotowała podobnego wzrostu.

Renjie Bao, Jan De Loecker i Jan Eeckhout przygotowali pracę „Are Managers Paid for Market Power?”(„Czy pensja menadżerów zależy od siły rynkowej ich firmy?”). Wyliczyli w niej, że średnio 45,8 proc. pensji menadżerów w spółkach zależy od siły rynkowej ich firmy (w 1994 r. było to 38 proc. a w 2019 r. 48,8 proc.). Ale dla menadżerów najwyższego szczebla aż 80,3 proc. ich pensji jest wynikiem pozycji rynkowej ich firmy.
https://www.nber.org/system/files/working_papers/w29918/w29918.pdf

Autorzy zauważają, że najlepsi menadżerowie są kuszeni przez duże firmy, które mają wysokie marże. Oni są w stanie te marże jeszcze zwiększyć co przekłada się na wysokie zyski dla udziałowców. Choć nie generują w ten sposób żadnej dodatkowej wartości dla gospodarki, co nie jest dobre z punktu widzenie rozwoju całego państwa. Najlepsi menadżerowie niewiele są w stanie uzyskać jeżeli trafią do firmy funkcjonującej na konkurencyjnym rynku.

Podkupują je spółki z dużą siłą rynkową i płacą im za to, żeby jeszcze zwiększyli ich przewagę nad konkurentami. Najlepiej ujął ten mechanizm Warren Buffet w wypowiedzi z 2007 r. „Nie chce mieć biznesu, który jest łagodny dla konkurentów. Chce biznesu z fosą. Mam tylko jedną wiadomość dla naszych menadżerów takich firm: powiększajcie fosę”.