Wyjątkowo mocne rękawiczki

Na początku kwietnia zwróciłem uwagę, że tzw. WIG-COVID czyli segment spółek, których działalność biznesowa może skorzystać na pandemii składa się zarówno ze spółek, które od lat oferują usługi i produkty, na które popyt niemal na pewno wzrośnie w okresie pandemii jak i ze spółek, które mają do zaoferowania plany i listy intencyjne związane z wytwarzaniem i sprzedażą takich produktów.

Bez wątpienia przedstawicielem tej pierwszej grupy spółek była firma Mercator Medical – producent lateksowych rękawiczek diagnostycznych, chirurgicznych i produktów z włókniny (przydatnych przy produkcji masek chirurgicznych). W gruncie rzeczy jeszcze przed przeniesieniem się koronawirusa poza Chiny analitycy i inwestorzy spekulowali, że Mercator może skorzystać na tym, że epidemia w Chinach zwiększy popyt na produkowane przez spółkę wyroby. Gdy epidemia zamieniła się w pandemię stało się jasne, że popyt na produkty firmy wyraźnie wzrośnie.

W połowie roku Mercator jest grupie zdecydowanych wygranych na GPW: kurs akcji wzrósł z 10,48 zł na koniec 2019 roku do 65,8 zł na zakończenie dzisiejszej. Pod koniec stycznia, a więc wtedy gdy myślenie inwestorów o MRC zostało zdominowane przez COVID-19, kurs znajdował się w okolicy 8 zł gdzie spadł po publikacji rozczarowujących danych wstępnych za IV kwartał 2019. Myślę, że historia tej spółki w 2020 roku będzie dobrym przypomnieniem kilku ważnych rynkowych zasad. Zacznijmy od przypomnienia wykresu spółki:

Rzut oka na wykres spółki pozwala stwierdzić, że publikacja niniejszego tekstu związana jest z ryzykiem uznania za kontrariański „wskaźnik blogowy”. Przypominam więc, że inwestycyjne nastawienie (pozytywne lub negatywne) nie odgrywa roli przy wyborze tematów na Blogi Bossy.

Spojrzenie na wykres MCR pozwala też stwierdzić, że najważniejszą lekcją inwestycyjną związaną z zachowaniem kursu spółki jest idea, że duża część inwestorów niedoszacowuje siłę trendów na rynków. Nie ma znaczenia ile razy w swojej historii inwestycyjnej inwestorzy pomylili się w ten sposób. Jeśli mają ten rodzaj skrzywienia w przyszłości także będą niedoszacowywać zasięg ruchu. Dotyczy to także tych inwestorów, którzy trafnie przewidzieli kierunek ruchu i to nawet wtedy gdy ten kierunek nie był oczywisty.

Z inwestycyjnego punktu widzenia negatywną konsekwencją opisanego wyżej skrzywienia jest skłonność do zbyt szybkiego pozbywania się z portfela zwycięskich spółek. W efekcie tylko mała część inwestorów jest beneficjentami historii wielkich giełdowych sukcesów. Media finansowe lubią podawać w nagłówkach czterocyfrowe lub pięciocyfrowe stopy zwrotu z akcji gwiazdorskich spółek (takich jak CD Projekt w Polsce czy Tesla w USA). W rzeczywistości niewielka liczba inwestorów jest w stanie utrzymać zwycięskie spółki w portfelu przez tak długi czas by w pełni skorzystać z ich sukcesu.

Na wykresie MCR widać pierwszą przeszkodę w trzymaniu zwycięskich spółek w portfelu: obsunięcia. W kilkumiesięcznej drodze z 8 zł na 66 zł kurs Mercatora zaliczył 4 duże korekty:

• 37%
• 60%
• 25%
• 30%

Chciałbym zwrócić uwagę na inne przeszkody poza obsunięciami. Przede wszystkim dla zwyczajnego inwestora (kogoś kto nie jest totalnym fanem spółki lub jej założyciela/prezesa) sytuacja bardzo rzadko wygląda tak, że znajduje spółkę skazaną jego zdaniem na sukces. Tak właśnie było w przypadku spółki Mercator.

Pod koniec stycznia analityk DM BOŚ, Tomasz Rodak, stwierdził, że widzi bardzo wiele pozytywnych czynników dla perspektyw Mercatora. Były to czynniki związane z krótkoterminowym i długoterminowym wzrostem popytu na produkty spółki. Zauważył jednocześnie, że dużym znakiem zapytania jest marżowość części dystrybucyjnej (spółka jest producentem i dystrybutorem rękawic) i to czy spółka zdoła przerzucić na odbiorców końcowych (szpitale) wzrost kosztów rękawic, które kupuje od innych producentów. Nie było to oczywiste bo część kontraktów ze szpitalami zawierano po cenach stałych.

Tak więc o ile nie było wątpliwości co do tego, że spółka skorzysta na wzroście popytu na produkowane i sprzedawane przez siebie wyroby to nie było oczywiste, że już w I kwartale 2020 roku przełoży się to na skokową poprawę wyników finansowych. A przecież istniały także inne czynniki ryzyka takie jak załamanie się łańcucha produkcyjnego czy ewentualny zakaz eksportu rękawic z Tajlandii gdzie Mercator ma zakłady produkcyjne. W czerwcu 2020 roku, po ponad 500% wzroście kursu, „sprawa Mercatora” wydaje się oczywista ale jest to w dużym stopniu efekt pewności wstecznej.

Co ciekawe, jeszcze w komunikacie z 12 marca 2020 spółka podała, że ze względu na szybko zmieniające się otoczenie rynkowe nie jest w stanie na moment publikacji niniejszego raportu w wiarygodny sposób zbudować scenariusza bazowego oraz oszacować skutków powyższego na wyniki finansowe i dalsze perspektywy rozwoju emitenta. Kilka dni później, w kolejnym komunikacie, Mercator przekazał, że na większości rynków zarówno poziom sprzedaży jak i poziom marż przewyższają wcześniejsze oczekiwania. Jednocześnie spółka zwróciła uwagę na ryzyko regulacyjne związane z wprowadzanymi ograniczeniami w eksporcie towarów medycznych.

Tak naprawdę dopiero 14 kwietnia, po publikacji wstępnych wyników za I kwartał (szacunek zysku netto na poziomie 20,4 mln zł) stało się jasne, że nowa sytuacja epidemiologiczna przełożyła się jednoznacznie pozytywnie na wyniki finansowe Mercatora. Wtedy nie było już wątpliwości* ale po publikacji tych szacunków kurs spółki otworzył się na 35 zł a kapitalizacja przekroczyła 350 mln złotych i część inwestorów mogła sobie wtedy zadawać pytanie: czy efekt finansowy pandemii będzie równie imponujący w następnych kwartałach? Od odpowiedzi na to pytanie zależała ocena atrakcyjności inwestycyjnej spółki.

Tak więc inwestorzy, którzy chcą oprzeć swoją strategię na wyszukiwaniu spółek z dużym potencjałem do wzrostu biznesu i poprawy wyników finansowych muszą zaakceptować dwie niedogodności. Zapewne nie będą mieli w portfelu spółek „skazanych na sukces” i będę regularnie napotykać informacje kwestionujące ich pierwotny wybór. Te czynniki mogą się okazać pretekstem to zbyt wczesnej sprzedaży spółki. Po drugie, jeśli rynek także będzie dostrzegał potencjał spółki to zapewne przez większość okresu trzymania spółki w portfelu wycena rynkowa wyprzedać będzie poprawę wyników finansowych spółki. Inwestorzy będą więc inwestować bez „poduszki bezpieczeństwa”, o której regularnie mówią inwestorzy inwestujący w wartość. Swoją drogą to właśnie przecenianie roli „poduszki bezpieczeństwa” powstrzymuje wielu inwestorów w wartość od inwestycji w świetne jakościowo spółki, z szybko rosnącym biznesem i ultra-kompetentnymi i zaangażowanymi zarządami.

Jedno z całościowych podejść do inwestowania opiera się na założeniu, że nadzwyczajne zyski z inwestowania biorą się z robienia rzeczy, które są emocjonalnie kosztowne, uciążliwe i których większość innych inwestorów nie jest w stanie robić. Osiąganie wyższych od rynkowych wyników w długim terminie nie jest z reguły przyjemną przejażdżką i inwestorzy powinni być świadomi wyzwań związanych z wybraną przez nich strategią.

* Dwa tygodnie wcześniej, przy okazji publikacji raportu rocznego za 2019 przedstawiciele zarządu optymistycznie wypowiadali się o wpływie nowej sytuacji epidemiologicznej na wyniki I kwartału