Koniec funduszy indeksowych?

Już niedługo inwestorzy zaczną się orientować, że fundusze indeksowe nie są dobrym wyborem na najbliższe przynajmniej dziesięć lat. I zaczną zabierać z nich swoje pieniądze – pisze Niels Jensen w książce „The End of Indexing: Six structural mega-trends that threaten passive investing”.

Zanim autor publikacji (jej polski tytuł to: „Koniec indeksowania: sześć strukturalnych mega trendów, które zagrażają pasywnemu inwestowaniu) przechodzi do powodów dlaczego powinniśmy się liczyć z niskimi rynkowymi stopami zwrotu z inwestycji w przyszłości, przypomina ile można było zarobić w przeszłości. Od 1990 r. do 2016 r. realna (po uwzględnieniu inflacji) stopa zwrotu wyniosła na 5 proc. na giełdach i poniżej 2 proc. na rynku obligacji.

W przeszłości rynki niedźwiedzia potrafiły trwać bardzo długo tak jak w Japoni (1900-1950), we Francji (1929-1982), Niemczech (1900-1954) w nawet Wielkiej Brytani (1900-1921). Oczywiście w szczególności w przypadku Niemiec, Francji i Japoni winę ponoszą w dużej części wojny światowe, ale nawet gdyby ktoś miał świetnie zdywersyfikowany geograficznie portfel to i tak mógł doświadczyć trwających dwudzieścia dwa lata spadków.

Problem polega na tym, że wielu inwestorów uważa rynki byka z lat 1981-2000 i 2009-2017 za normę i ignoruje długoterminowe trendy. Wówczas mieliśmy do czynienia z dwucyfrowymi zyskami. Całe pokolenie inwestorów nigdy nie doświadczyło długiej bessy i uważa banki centralne zawsze zrobią coś, by hossa powróciła.

Autor zwraca uwagę na interesującą zależność między działaniami amerykańskiego banku centralnego a stopą zwrotu z giełdy. Otóż od 1982 r., a więc od rozpoczęcia wielkiej hossy, jedna czwarta całego wzrostu w tym okresie miała miejsce w czasie ośmiu dni w roku, gdy obraduje Rezerwa Federalna. Co ciekawe, działo się to bez względu na to, czy stopy procentowe rosły, czy malały.

Wreszcie autor przchodzi do omówienia powodów dla których w przyszłości fundusze indeksowe nie będą osiągać dobrych rezultatów i zwraca uwagę na to, że nadchodzi koniec tzw. super cyklu długu. W takim cyklu wzrost gospodarczy jest w coraz większej części powodowany przez kombinację wzrostu długu i podaży pieniądza.

Ale oczywiście jest limit takiego działania i gdy go osiągniemy, znajdziemy się na końcu super cyklu długu. Nazywane jest to także pułapką płynności. Kiedy bowiem dług szybko rośnie, czyli szybciej niż PKB, kapitał który mógłby zostać produktywnie wykorzystany, by przyspieszyć wzrost gospodarczy jest używany do obsługi zadłużenia, czyli jest wykorzystywany nieproduktywnie.

Niskie stopy procentowe mają negtywny wpływ na produktywność. Ich spadek od początku lat 80. doprowadził do gigantycznej hossy na rynkach giełdowym i kredytowym. W efekcie sektor finansowy bardzo się rozrósł. A ponieważ tenże sektor finansowy konkuruje z innymi sektorami gospodarki o zasoby, to tych zasobów brakuje w inny gałęziach gospodarki. Stąd niższa produktywność.

Kolejnym powodem dlaczego przyszłość nie rysuje się najlepiej jest słabnąca siła nabywcza klasy średniej. McKinsey Global Institute przygotował w 2016 r. raport na ten temat. Wynikało z niego, że 65-70 proc. gospodarstw domowych w dwudziestu pięciu najbardziej rozwiniętych krajach świata znajdowało się w segmencie dystrybucji dochodu, w którym dochód albo uległ stagnacji albo spadł w 2014 r. w stosunku do 2005 r. Dla porównania, podobna sytuacja za latach 2005 r. i 1993 r. dotyczyła tylko 2 proc.

Trzeba jednak przyznać, że niższe podatki, rosnące transfery ograniczyły ten efekt. Kiedy weźmiemy je pod uwagę, odsetek rodzin z dochodem spadającym albo w stagnacji spada do ok. 20-25 proc. To jednak jest kolejny powód dlaczego zadłużenie rządów rośnie.

Ten mechanizm wyjątkowo boleśnie uderzył gospodarstwa domowe we Włoszech, gdzie 97 proc. zarabia tyle samo albo mniej, co wcześniej. W USA to 81 proc., w Wielkiej Brytani 70 proc. Choć na przykład w Szwecji już tylko 20 proc.

Po ponad stuosiemdziesięciu stronach autor przechodzi do posumowania zatytułowanego:”Dlaczego inwestowania indeksowego będzie coraz mniej”, w którym zdradza jak zamierza zabezpieczyć swój portfel inwestycyjny przez scenariuszem, który opisuje w pierwszej części publikacji. Otóż zamierza na niskim poziomie utrzymywać zależność wyników jego portfela inwestycji od tzw. ryzyka beta, czyli rynkowego.

A to dlatego, że wszystkie czynniki i trendy, które omawiał w istotny sposób będą na nie wpływać. Weźmy na przykład starzejące się społeczeństwa. A starsi przecież wydają mniej, niż młodsi. Stąd mniejsze zyski firm i stopy zwrotu z akcji. Autor szacuje, że wystawienie na ryzyko beta przyniesie od 0 do 3 proc. realnych zysków rocznie. A najłatwiejszym sposobem wystawienia się na ryzyko beta jest zakup funduszu indeksowego, stąd teza książki, by od takich funduszy trzymać się z daleka.

Faworytem Jensena w ciągu kolejnych dziesięciu lat będzie ekspozycja na tzw. ryzyko gama, czyli związane z firmami nie notowanymi na giełdach, których udziały mają słabszą płynność. Ale za tą niższą płynność będzie, zdaniem autora, premia, choć jak zawsze są także ryzyka.

Autor książki jest Duńczykiem, choć od 30 lat mieszka w Wielkeij Brytani. W 2002 r. założył firmę Absolute Return Partners i obecnie jest tam głównym zarządzającym. Po książkę sięgnąłem zaciekawiony prowokacyjnym tytułem, ale w miarę czytania mina mi rzedła. A to dlatego, że tak naprawdę jest kolejna futurologiczna książka w której autor prezentuje jak jego zdaniem potoczą się wydarzenia na w gospodarce światowej a w szczególności rynkach finansowych.

I nie są to jakieś szczególnie oryginalne przewidywania. Wydaje się, że sam autor to zauważył, ponieważ we wstępie tłumaczy się, że pisze o rzeczach powszechnie wiadomych, ponieważ w jego opini inwestorzy mają jedynie powierzchowną wiedzę na ich temat.

Tak więc pod intrygującym tytułem ukryto mało intresujące rozważania, które w zasadzie zakladają kontynuacje obecnie występujących trendów. Podsumowując: książka Jensena nie porwała mnie i dokończyłem ją tylko z recenzenckiego obowiązku. Bez problemu można ją sobie darować.