O mierzeniu tolerancji na ryzyko

Funduszowa część Bossy prowadzi kampanię edukacyjną dotyczącą inwestowania w fundusze. Kampania obejmuje 10 przystępnych lekcji, z których jedna poświęcona jest ocenie awersji do ryzyka.

Twórcy infografiki porównali inwestowanie w różne instrumenty finansowe do różnych aktywności. W tym zestawieniu instrumenty z dźwignią finansową to narciarski freeride, akcje są wspinaczką a pieniądze w przysłowiowej skarpecie są siedzeniem na kanapie. Spodobało mi się to zestawienie bo pokazuje „ukryte ryzyko” związane ze zbyt bezpiecznym podejściem do inwestowania. Takie podejście, ze względu na niskie generowane stopy zwrotu, może być tak niebezpieczne dla osiągania zamierzonych celów finansowych jak ciągłe siedzenie na kanapie może być niebezpieczne dla zdrowia.

Kwestia tolerancji na ryzyko (albo awersji do ryzyka) to kluczowe zagadnie dla wszystkich indywidualnych inwestorów. Poziom tolerancji na ryzyko czyli zdolności tolerowania strat i obsunięć powinien być jednym z czynników determinujących strategię inwestycyjną, w tym alokację portfela inwestycyjnego pomiędzy różne aktywa. Z tolerancją na ryzyko jest jednak fundamentalny problem, który polega na tym, że nie ma dobrych narzędzi do jej mierzenia. Najlepszą miarą tolerancji na ryzyko jest osobiste doświadczenie inwestycyjne. Wszystkie inne pomiary są jedynie zgadywaniem, często badającym także istotne ale różne od tolerancji na ryzyko cechy inwestycyjne.

Meir Statman zwrócił uwagę na to zagadnienie w artykule w Wall Street Journal. Statman przeanalizował kilka popularnych wśród amerykańskich doradców finansowych pytań testujących tolerancję na ryzyko i doszedł do wniosku, że w niewielkim stopniu mierzą one to co mają w zamierzeniu badać. Weźmy pod uwagę pytanie o hipotetyczne zachowanie w dołku dynamicznej, głębokiej przeceny takiej jak bessa z dołkiem w 2009 roku. Amerykańscy inwestorzy mogą wybrać cztery odpowiedzi:

• sprzedaliby cały portfel akcyjny
• sprzedaliby część portfela akcyjnego
• nie robiliby żadnych ruchów
• dokupiliby więcej akcji

Statman zauważa, że ludzie mają olbrzymie problemy prognozować swoje przyszłe stany emocjonalne. Co ciekawe, badania na temat prognozowania własnych emocji (affective forecasting) jako jedną z potencjalnych przyczyn popełnianych w prognozowaniu błędów podają różnicę pomiędzy aktualnym stanem osoby prognozującej a stanem, w którym emocje są prognozowane. Krótko mówiąc głodni ludzie źle prognozują ile będą jeść gdy będą najedzeni a ludzie w dobrym nastroju źle prognozują swoje emocje gdy znajdować się będą w złym nastroju.

Badania na temat prognozowania własnych emocji mają moim zdaniem bardzo ważne zastosowanie przy zastanawianiu się w dziewiątym roku hossy jak byśmy zachowali się jako inwestorzy w dołku wyniszczającej bessy. Moim zdaniem nawet przy szczerym, rzetelnym podejściu znakomita większość inwestorów nie będzie w stanie wystarczająco poprawnie wyobrazić sobie własnych emocji w sytuacji gdy ich akcyjny portfel skupiony w małych i średnich spółkach traci 70% od szczytu sprzed niecałych dwóch lat.

Statman sugeruje, że odpowiedzi na wspomniane pytanie mogą dawać lepszy wgląd w aktualny stan emocjonalny inwestora niż w jego poziom tolerancji na ryzyko. Jego zdaniem odpowiedzi na to pytanie bardziej zdradzają aktualny poziom strachu i entuzjazmu niż rzeczywisty poziom awersji do ryzyka.

Wielokrotnie podkreślałem wagę określenia przez inwestorów swoich progów bólu i dostosowania do nich swojego podejścia inwestycyjnego. Dodawałem przy tym, że najlepszym sposobem ustalania poziomu odporności na obsunięcia są doświadczenia rynkowe. Szacunki nie oparte na doświadczeniach rynkowych mają skłonność do przestrzeliwania do góry. Inwestorzy zbyt optymistycznie szacują swoją odporność na straty – stąd biorą się liczne kapitulacje. Co ciekawe, rzucanie ręcznika na inwestycyjny ring nie jest zjawiskiem ograniczonym do gwałtownych spadków. Inwestorzy przeszacowują także swoją odporność na wyniki relatywnie gorsze od rynku. To dlatego kapitulacje zdarzają się także w czasie rynków byka.

Do rozważań o progu bólu i poziomie tolerancji na ryzyko można dodać uwagę, że im bardziej pozytywne są czyjeś ostatnie doświadczenia inwestycyjne, z ostatnich miesięcy lub lat, tym bardziej może przeszacowywać poziom swojej tolerancji na ryzyko.

Statman zwraca uwagę na dwie inne cechy pokazujące się przy okazji prób mierzenia tolerancji na ryzyko. Podatność na uczucie żalu (po błędnej decyzji inwestycyjnej) jest mylnie interpretowana jako silna awersja do ryzyka choć są to dwa odmienne problemy. Wysokie deklarowane doświadczenie utożsamiane jest z wysoką tolerancją na ryzyko choć tak naprawdę może być przejawem nadmiernej pewności siebie, która z kolei prowadzi do deklarowania zawyżonej tolerancji na ryzyko. W efekcie nadmiernie pewni siebie inwestorzy kierowani są do ryzykownych inwestycji choć ich rzeczywisty poziom tolerancji na ryzyko może być niski.

W kwestionariuszu inwestora na stronach BossaFund nie ma rozbudowanych, hipotetycznych pytań o różne sytuacje rynkowe. Ankieta skupia się na doświadczeniach inwestycyjnych i deklarowanych celach inwestycyjnych co może być adekwatnym podejściem dla platformy internetowej skupionej na funduszach. Inwestorzy samodzielnie zastanawiający się nad poziomem tolerancji na ryzyko powinni być świadomi opisanych wyżej pułapek, w które mogą wpaść. W tym momencie najważniejszą z nich wydaje się wpływ pozytywnej sytuacji rynkowej.