Mniej informacji dla traderów foreksowych to wyższe zyski

Traderzy foreksowi osiągają wyższą stopę zwrotu jeżeli rzadziej otrzymują informacje o zmianach cen; dawanie zarządzającym funduszami emerytalnymi procentu od zysków może być dobrym sposobem na wyższą stopę zwrotu – to tylko niektóre z wniosków z najnowszych badań ekonomicznych dotyczących rynku kapitałowego.

Francis Larson, John A. List i Robert D. Metcalfe w pracy Can Myopic Loss Aversion Explain the Equity Premium Puzzle? Evidence from a Natural Field Experiment with Professional Traders (Czy krótkowzroczna awersja do ryzyka może wyjaśnić wyższą stopę zwrotu z akcji? Dowody z eksperymentu z zawodowymi traderami) postanowili zbadać dlaczego w ciągu ostatniego stulecia średnia, roczna stopa zwrotu z akcji powyżej inflacji wyniosła 8 proc. podczas gdy stop zwrotu z tzw. bezpiecznych papierów wartościowych oscylowała wokół 1 proc.

http://www.nber.org/papers/w22605.pdf

Ta różnica była tylko niewiele mniejsza jeżeli weźmiemy pod uwagę ostatnie 200 lat w USA. Podobne rozbieżności zanotowano w cenach aktywów we Francji, Niemczech i Japonii. Ekonomiści behawioralni (czyli zajmujący się zachowaniami ludzkimi) wysnuli teorię, że tak duża różnica w stopach zwrotu bierze się z tzw. krótkowzrocznej awersji do ryzyka (ang. myopic loss aversion), czyli faktu że inwestujący przywiązują zbyt dużą wagę do krótkoterminowych wahań wartości ich portfela.

Tę teorię potwierdziło wiele eksperymentów laboratoryjnych, w których sprawdzano jak inwestujący reagują w zależności od częstotliwości otrzymywania informacji o zmianach cen aktywów. Z eksperymentów wynika, że ci którzy rzadziej otrzymywali informacje inwestowali od 30 proc. do 80 proc. w bardziej ryzykowne aktywa. Do tej pory jednak brakowało dowodu na to, że podobnie zachowują się zawodowi traderzy w swoim naturalnym środowisku. Autorzy pracy postanowili to zmienić projektując eksperyment dla profesjonalnych traderów, którzy w czasie jego trwania nie wiedzieli że są przedmiotem badania (chodziło o to, by ta wiadomość nie wpłynęła na ich zachowanie, by zachowywali się dokładnie tak jak na co dzień w pracy).

Od marca do kwietnia 2016 r. setki traderów foreksowych zapisało się na tzw. beta test nowej platformy. Jest to standardowa praktyka w branży, traderzy w zamian za pomoc dostają różne przywileje. Autorzy eksperymentu wysłali do 8 tys. osób zaproszenia za pośrednictwem portalu LinkedIn. Były wśród nich osoby z USA, Europy, Australi, Indii, Singapuru, Hong-Kongu i innych krajów (ostatecznie do eksperymentu przystąpiły 342 osoby). Autorzy badania losowo podzielili ich na dwie grupy. Jedna otrzymywała nową informację co sekundę, druga co cztery godziny.

Członkowie obu grup mogli przeprowadzać transakcje (m.in. na instrumencie finansowym, którego zmiany kursu odpowiadały zmianom kursu dolara – tzw. fundusz A) każdego roboczego dnia w ciągu dwóch tygodni trwania eksperymentu. Na start dostali 1 000 000 funtów i za każdego funta zarobionego na handlu funduszem A otrzymywali 1/500 funta na platformie umożliwiającej handel opcjami. Traderzy mieli prawo wypłacić zyski z zakupu opcji, na które dostali kredyt. Po zakończeniu eksperymentu okazało się, że przeciętny trader zarobił 1454 USD, czyli mniej więcej 35 proc. ich tygodniowej płacy.

Co jednak najistotniejsze, traderzy którzy dostawali informację rzadziej inwestowali 33 proc. więcej w ryzykowne aktywa zarabiając 53 proc. więcej, niż ci którzy dostawali częściej wiadomości o zmianach cen. Autorzy konkludują, że traderzy chcą jak najczęstszych informacji o cenach. Kiedy je dostają podejmują decyzje inwestycyjne, które im szkodzą i wpływają na funkcjonowanie całego sektora finansowego.

Assaf Hamdani, Eugene Kandel, Yevgeny Mugerman i Yishay Yafeh w analizie „Incentive Fees and Competition in Pension Funds: Evidence from a Regulatory Experiment” (Prowizja za wyniki inwestycji i konkurencja w funduszach emerytalnych: dowody z eksperymentu) postanowili sprawdzić jaki sposób wynagradzania menedżerów zarządzających funduszami emerytalnymi jest najkorzystniejszy z punktu widzenia oszczędzających. Autorzy badania twierdzą, że w większości państw OECD – z wyjątkiem Czech i Polski – przepisy zabraniają ustalania wynagrodzenia menadżerów w funduszach emerytalnych jako procentu od osiąganych zysków.

http://www.nber.org/papers/w22634.pdf

Zamiast tego najbardziej popularne jest honorarium jako procent zarządzanych aktywów. Uzasadnieniem do takiego podejścia jest to, że prowizja od zysków może prowadzić do podejmowania przez menedżerów zbyt ryzykownych decyzji inwestycyjnych. Z drugiej strony lepsze wyniki niektórych zarządzających powinny sprawić, że trafi do nich więcej aktywów a więc ich wynagrodzenie będzie wyższe. Trudno było porównać jakie skutki dają różne metody wynagradzania menedżerów, ponieważ eksperyment wymaga by stworzyć dwa takie same fundusze różniące się tylko strukturą opłat.

Jednak w Izraelu trochę przypadkiem doszło do sytuacji zbliżonej do idealnego eksperymentu. Trwająca dziesiątki lat reforma systemu emerytalnego doprowadziła do tego, że obok siebie działały fundusze emerytalne o różnym sposobie wynagradzania, wystawione na inną intensywność konkurencji często prowadzone przez te same firmy. Autorzy wzięli pod uwagę 11-letni okres działalności (od stycznia 1995 r. do lutego 2006 r.) 72 długoterminowych funduszy inwestycyjnych.

Były wśród nich trzy rodzaje funduszy: (1) takich, których wynagrodzenie zarządzających było procentem od uzyskanych zysków i które nie miały konkurencji, (2) takich w których honorarium menedżerów było procentem zarządzanych aktywów i którzy byli wystawieni na niską presje ze strony konkurencji a oraz (3) tak samo wynagradzane fundusze tylko że wystawione na dużą konkurencje. Okazuje się, że fundusze emerytalne w których menedżer otrzymywał procent od zysków osiągnęły lepszy wynik o ok. 0,04 proc. miesięcznie (0,03 proc. netto) oraz o ok. 0,07 proc. miesięcznie jeżeli chodzi o wskaźnik alfa (0,06 proc. netto). Czyli dawały wyższe zyski, ale bez istotnie wyższego ryzyka.

Co ciekawe, nie zauważono istotnych różnic w osiąganych wynikach brutto pomiędzy funduszami wystawionymi na rożną presję ze strony konkurencji. A ponieważ większa konkurencja zwykle wiąże się z niższymi opłatami to lepiej wyszli na swoich inwestycjach ci których pieniądze były w funduszach w bardziej konkurencyjnym otoczeniu. Autorzy konkludują, że przekazywanie procentu od zysków menadżerom może być dobrym sposobem na podniesienie stopy zwrotu. Konkurencja między funduszami nie wydaje się prowadzić do takich rezultatów za to obniża wysokość pobieranych opłat.