W ostatnich dniach część sieci zainteresowana inwestowaniem miała okazję podyskutować o tezach z artykułu pod mocnym tytułem „The Silent Road to Serfdom: Why Passive Investing is Worse Than Marxism”

Tekst rekapituluje artykuł na stronach Bloomberga, więc odsyłam czytelników na strony serwisu po główne idee. Odnotuję jednak, iż nie przypominam sobie mocniejszego ataku na ETF-y, gdyż do tego w praktyce sprowadza się krytyka pasywnego inwestowania. Wprawdzie w literaturze naukowej nie brakowało sygnałów, iż pasywne inwestowanie niesie ryzyka dla systemu, ale specyficzna odmiana Reductio ad Hitlerum jest jednak jakąś nowością.

Na całość trzeba oczywiście spojrzeć przez pryzmat walki pomiędzy rosnącą popularnością inwestowania pasywnego i zmniejszającym się tortem inwestowania aktywnego, o której pisałem wiele razy. Trzymając się poetyki tytułu artykułu można nawet sięgnąć po klasyczną tezę Stalina o zaostrzaniu się walki klasowej w miarę postępów… w tym wypadku rewolucji etf-owej. Zostawmy jednak metafory na boku i skupmy się na tezach, które wydają się ciekawe, choć nieco romantyczne.

Z artykułu wyłania się obraz branży aktywnego inwestowania, która kierując strumieniem pieniądza wzmacnia lepsze firmy wyższymi cenami akcji i dostępnością kapitału, a uciekając z kapitałem ze spółek o słabszych fundamentach dokonuje naturalnej selekcji. Problem w tym, iż świat jest nieco bardziej skomplikowany, a historia rajdów na spółki w celu ich podzielenia, czy idea maksymalizacji zysków dla akcjonariuszy potrafiła i potrafi stać w kolizji z długoterminowymi interesami akcjonariuszy. Wszyscy wiemy, że zarządy często muszą wybierać między straceniem pracy albo wypłaceniem dywidendy.

Kryzys 2008 roku pokazał również, iż aktywne inwestowanie ma swoją ciemną stronę w postaci panik czy skracania rynku metodami, które dokładają szumu w systemie, zamiast stabilizować całość w krytycznych momentach. Dla jasności, nie jestem krytykiem krótkiej sprzedaży, nagiej krótkiej sprzedaży itp. – nie jestem krytykiem właściwie żadnych legalnych działań na rynku – ale też daleko mi do naiwności, iż zarządzający zawsze kierują się dobrem swoich klientów. Wszyscy wiemy, że biznes funduszowy polega na tym, iż sukces mierzy się tam nie stopą zwrotu dla klientów – to błyskotka przyciągająca nowych – a wielkością kapitału pod zarządem.

Osobiście uważam, iż najlepiej ryzyko pasywnego inwestowania dla systemu jako całości zdefiniował kiedyś E. Fama, który powiedział w wywiadzie, iż rynek nie będzie efektywny, jeśli nie będzie na nim aktywnego inwestowania. Fama, z oczywistych przyczyn zwolennik hipotezy rynku efektywnego, widział więc ryzyka, które pojawiły się w omawianym artykule. Nie przypominam sobie, by jakoś szczególnie obawiał się popularności pasywnego inwestowania, które może nie jest najlepszym biznesem dla zarządzających, ale ma swoje niezaprzeczalne zalety dla poszukujących szansy na rynku po niskim koszcie.

Parafrazując Keynesa można powiedzieć, iż największym argumentem za ETF-ami pozostaje teza, iż w długim terminie każdy aktywnie zarządzany fundusz będzie martwy. Trudniej sobie wyobrazić świat, w którym martwy będzie rynek w całości, więc mimo ryzyka urawniłowki i wad pasywnego inwestowania lepiej zainwestować swoje pieniądze w rynek, niż wierzyć w to, że akurat nam uda nam się trafić na fundusz, który zaprzeczy prawu ciążenia. Nie byłoby rewolucji etf-owej, gdyby nie mizerne wyniki wielu funduszy na tle rynku i tak długo, jak zarządzający nie będą potrafili – w swojej masie – pobić rynku, tak długo kapitał będzie płynął w stronę ETF-ów, nawet jeśli zarządzający nimi zapuszczą mniejszy wąsik ala Adolf H. czy całkiem potężne wąsiska niczym Józef S.

 

[Głosów:5    Średnia:4.6/5]

5 Komentarzy

  1. ZbędnyNick

    Inwestujący w ETF-y nie muszą płacić za kosztowny terminal Bloomberga.

  2. Jakub

    Czy to nie jest przypadkiem tak, że chętnych do aktywnego inwestowania jest wciąż więcej niż jest ono warte? Inaczej mówiąc czy marne wyniki zarządzających nie wynikają z tego, że rynek jest efektywny, bardziej efektywny niż wartość ich pracy? Jeżeli rynek zacznie tracić swoją efektywność, można się spodziewać, że aktywne zarządzanie stanie się opłacalnym zajęciem i ponownie zacznie przyciągać kapitał.

    1. trystero

      @ Jakub

      Można nawet próbować argumentować, że wypadać z rynku będą aktywni zarządzający bez umiejętności (bo robią słabe wyniki) i w ten sposób na rynku zostawać będą tylko najlepsi aktywni zarządzający i alokacja kapitału przez rynek będzie coraz lepsza dzięki wzrostowi inwestowania pasywnego 🙂

      Ale moim zdaniem to nie musi tak działać bo losowość rynku i koncentrowanie się na 1-3 letnich stopach zwrotu funduszy może sprawiać, że z rynku nie będą wypadać zarządzający z najmniejszymi umiejętnościami.

  3. Adam Stańczak

    @ all

    Milcząco przyjmujemy założenie, że rynek jest dziś efektywny. Powiedzmy, że nie wszyscy podzielają taką opinię. Jeśli Fama ma rację, to faktycznie wahadło pasywne/aktywne odbije mocno w stronę pasywną, rynek stanie się nieefektywny i wówczas zdolni do wyłapania nieefektywności zaczną pokonywać benchmarki i portfele pasywne.

    Drugą sprawą jest to, iż tzw. pasywne inwestowania nie jest do końca tak pasywne, jak się chce prezentować. Utrzymanie funduszy w założonej granicy "błędu odwzorowania" wymaga sporo pracy. Na rynku są również ETF, które próbują jednak "poprawiać" benchmarki np. innym ułożeniem komponentów w portfelu. Nie zanudzając terminologią – można mieć ETF na DJIA i ETF na spółki z DJIA z innymi rangami. Naprawdę mamy więc ekspozycję na taki sam koszyk, ale wynik będzie inny. Inna będzie też opłata za prowadzenie takiego funduszu i inna "praca" nad utrzymaniem się w założonym odwzorowaniu.

  4. Adam Stańczak

    W temacie efektywności i pasywnego inwestowania:

    http://www.bloomberg.com/news/articles/2016-09-09/bogle-says-index-investing-is-no-threat-to-market-efficiency

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *