Orzeł: wygrywasz, reszka: ktoś inny przegrywa

Prywatna emisja akcji Internetowego Domu Maklerskiego skierowana do około 70 kluczowych pracowników spółki, a uchwalono na wrześniowym NWZ spółki stanowi idealne unaocznienie faktu, że wielu uczestników rynku finansowego operuje w ramach systemu motywacyjnego „orzeł: wygrywasz, reszka: ktoś inny przegrywa”.

Pod koniec 2010 roku Internetowy Dom Maklerski zrealizował program motywacyjny. W IV kwartale 2010 wszystkie (około 10,9 mln) akcje własne nabyte w ramach realizacji specjalnego programu skupu akcji własnych zostały przydzielone uprawnionym osobom. Uprawnieni pracownicy obejmowali je po cenie emisyjnej równej 2,1 zł, z około 30% dyskontem w stosunku do ceny rynkowej. Warto zauważyć, że z 10,9 mln akcji przedzielonych w ramach programu motywacyjnego 3,49 mln przedzielono prezesowi Grzegorzowi Leszczyńskiemu i wiceprezesowi Rafałowi Abratańskiemu. Akcje objęte zostały dwuletnim okresem ograniczenia zbywalności. W tym miejscu zaczęły się problemy.

W 2011 roku kurs akcji IDM spadł o 57% (z 2,98 zł do 1,29 zł). W skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym za 2011 rok spółka pokazała 264 mln zł straty netto. By nadać kontekst temu wynikowi warto zauważyć, że na koniec 2010 roku kapitały własne IDM wynosiły 722 mln zł.

W pierwszych trzech kwartałach 2012 roku IDM zaraportował 275 mln zł straty netto (przy kapitałach własnych na koniec 2011 roku na poziomie 458 mln zł). Do 17 września kurs IDM spadł z 1,29 zł do 0,27 zł, o 79%.

Nieprzypadkowo podałem datę 17 września. Dzień później, Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie uchwaliło emisję nie więcej niż 21,8 mln akcji serii J. Cenę emisyjną ustalono na 10 groszy, a więc 63% poniżej ceny rynkowej. Emisja miała trafić do osób, które odkupiły akcje od Spółki w ramach programu motywacyjnego zrealizowanego przez spółkę pod koniec 2010 roku.

Uzasadnienie projektu uchwały o emisji akcji serii J zawierało między innymi takie stwierdzenia: Mając na względzie istotny spadek w ostatnich dwóch miesiącach kursu akcji Spółki na rynku giełdowym, nieuzasadniony czynnikami fundamentalnymi, wynikający w dużej mierze z działań o charakterze spekulacyjnym, a w konsekwencji różnicę pomiędzy obecnym kursem akcji a ceną, po jakiej akcje były nabywane od Spółki, w ocenie Zarządu niezbędne jest zmodyfikowanie mechanizmów motywacyjnych dla kluczowych dla Spółki osób, które odpowiadać mają za rozwój grupy kapitałowej DM IDM S.A., poprzez emisję akcji serii J. Objęcie akcji przez ww. osoby stanowi formę umocnienia więzi łączącej je ze Spółką oraz będzie częściową rekompensatą strat wynikających z ostatnich spadków kursu akcji (do końca czerwca 2012 r. kurs utrzymywał się na stabilnym poziomie ok. 2 zł). Wyłączenie prawa poboru leży więc w interesie Spółki i nie narusza uprawnień dotychczasowych akcjonariuszy.

Aby zapewnić motywacyjny charakter emisji, mając na uwadze obecny kurs akcji Spółki oraz cenę nabycia akcji przez kluczowe dla Spółki osoby, Zarząd rekomenduje ustalenie ceny emisyjnej na poziomie wartości nominalnej akcji, tj. 0,10 zł.

Na działania IDM zdecydowanie odpowiedziało Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych, które między innymi skierowało do sądu powództwo o unieważnienie lub uchylenie uchwały dotyczącej „emisji motywacyjnej” akcji DM IDM SA przeznaczonej wyłącznie dla wybranej grupy akcjonariuszy będących jednocześnie pracownikami spółki. W reakcji na krytykę SII głos zabrał zarząd IDM, a więc jeden z głównych beneficjentów „emisji motywacyjnej”: Program motywacyjny realizowany końcem 2010 r. nie uzyskał zamierzonych skutków z racji zdarzeń niezależnych od osób, które nabyły akcje w ramach tego programu. Zarząd IDM nie rozpoznaje w zaistniałej sytuacji sprzeczności z dobrymi obyczajami mając na uwadze konieczność zatrzymania tych kluczowych dla Spółki osób w ramach struktur związanych z IDM i dostarczenia impulsu zachęcającego do dalszej intensywnej pracy na rzecz Spółki. Należy mieć na uwadze także, iż ok. 1/3 z siedemdziesięciu osób nabywających akcje w ramach programu motywacyjnego, nabyło te akcje z kredytu, co stawia je obecnie osobiście w bardzo trudnej sytuacji finansowej.

NWZ spółki IDM uchwaliło więc dosyć specyficzny program motywacyjny: jedynym warunkiem skorzystania z niego było wzięcie udziału w poprzednim programie motywacyjnym. Podsumujmy: pod koniec 2010 roku IDM realizuje program motywacyjny. Kluczowi pracownicy obejmują akcje z około 30% dyskontem w stosunku do ceny rynkowej. Część z nich kupuje te akcje na kredyt.

Warto zatrzymać się w tym miejscu na chwilę. Część pracowników IDM korzysta z dźwigni finansowej by nabyć akcje spółki korzystającej z dźwigni finansowej, aktywnie inwestującej na rynku kapitałowym, której wyniki finansowe w dużym stopniu zależą od koniunktury na rynku finansowym. Nabywają te akcje pod koniec 2010 roku gdy zaczyna się rozwijać kryzys w strefie euro.

W kolejnych siedmiu kwartałach, zarządzana przez nich spółka notuje ponad pół miliarda złotych strat. Fascynujący jest przy tym fakt, że zarząd IDM nie widzi w tych 540 mln złotych strat fundamentalnych czynników uzasadniających spadek kursu akcji. Można ująć to tak: jeśli zarząd IDM nie uważa, że pół miliarda złotych strat może stanowić fundamentalny czynnik uzasadniający gwałtowny spadek kursu IDM to nie można się dziwić że aktywnie inwestujący na rynkach kapitałowych IDM poniósł w ostatnim czasie pół miliarda złotych strat.

Co więcej, gwałtowna przecena akcji IDM związana jest między innymi z wyprzedawaniem przez banki akcji należących do kluczowych pracowników spółki, prezesa i wiceprezesa, które stanowiły zabezpieczenie kredytów.

We wrześniu 2012 roku, zgodnie z zasadą „orzeł: wygrywasz, reszka: ktoś inny przegrywa”, NWZ spółki uchwala atrakcyjną (63% dyskonto) emisję „motywacyjną”, która ma rekompensować kluczowym pracownikom IDM skutki podejmowanych przez ostatnie dwa lata błędnych decyzji. Koszty tych błędnych decyzji poniosą po raz kolejny (ponieśli już „koszty” spadku cen akcji) „zwyczajni” akcjonariusze IDM, których dotknie rozwodnienie kapitału.

Nie wiem jakim wynikiem zakończą się działania SII, wspierane teraz przez Komisję Nadzoru Finansowego. O tym czy decyzję o emisji „motywacyjnej” podjęto zgodnie z prawem zdecyduje zapewne sąd. Swój „wyrok” wyda także rynek, a będzie nim zachowanie kursu IDM (obecny poziom to 17 groszy, 37% poniżej ceny sprzed NWZ).

Moim zdaniem, przypadek emisji „motywacyjnej” w IDM dobrze pokazuje mechanizm systemu motywacyjnego, któremu podlega część uczestników rynku finansowego. Jestem przekonany, że straty będące wynikiem błędnych decyzji są niezwykle cennym bodźcem kształtującym zachowanie uczestników rynku finansowego. Tak jak ból przypomina wszystkim ludziom, że robią coś niewłaściwego (wie o tym każde dziecko, które nie oparło się pokusie dotknięcia gorącego żelazka), tak straty na rynku finansowym przypominają inwestorom o konsekwencjach błędnych decyzji i pozwalają dostosować ich zachowanie. Tak jak nieodczuwanie bólu może być bardzo niebezpieczne, tak nieodczuwanie strat finansowych, może stanowić duże zagrożenie. Kluczowa różnica polega na tym, że osoby nieodczuwające bólu ranią siebie samych a osoby „zabezpieczone” przed stratami na rynku finansowym, po prostu przerzucają je na innych.

[Głosów:0    Średnia:0/5]

8 Komentarzy

  1. trendfollowerpl

    “(..)nieuzasadniony czynnikami fundamentalnymi, wynikający w dużej mierze z działań o charakterze spekulacyjnym (…)”

    Czy istnieje nieuzasadniony czynnik fundamentalny?

    1. trystero (Post autora)

      # co o programie “motywacyjnym” IDM napisałby Taleb?

      Taleb w WSJ:

      But the idea of incentive in capitalism demands some comparable form of disincentive. In the business world, the solution is simple: Bonuses that go to managers whose firms subsequently fail should be clawed back, and there should be additional financial penalties for those who hide risks under the rug.

  2. blackswan

    Trystero, mogę zapytać dlaczego usunąłeś swój komentarz do tego fragmentu? Napisałeś, że Taleb postuluje takie rozwiązania w stosunku do całego PRYWATNEGO sektora. Teraz ten dopisek zniknął. Czyżbyś zdał sobie sprawę, że wyciągnąłeś błędny wniosek?

  3. blackswan

    “co o programie „motywacyjnym” IDM napisałby Taleb?”

    Mam nadzieję, że NNT odpowiedział wystarczająco, uściślając przytoczony przez Ciebie fragment z op-edu w WSJ:

    “This concerns ONLY the taxpayer. People in private contracts can do what they want”

    https://www.facebook.com/pages/Nassim-Nicholas-Taleb/13012333374?ref=stream#!/permalink.php?story_fbid=10151179108698375&id=13012333374

  4. karroryfer

    nie wiem czy to można nazwać tylko poważną chorobą – czy raczej jest to śmiertelny rak …

  5. Ekonom polityczny

    I znowu Leszczyna i Abratański… Takich trzech jak tych dwóch – to ani jednego 🙂

    “Nie widzą w 540 mln zł straty czynnika fundamentalnego…” A co Oni w ogole widzą?
    Leszczyna uwierzył, że wystarczy dyplom SGH z wyróżnieniem by zostać bankierem inwestycyjnym i czesać kasę na spółkach z chwilowymi problemami finansowymi, organizując im emisje obligacji.
    Rzeczywistość jednak mocno Go kopnęła i teraz już tylko stara się nie utonąć wraz z dowodzonym (nieudolnie) okrętem.
    Ta cała emisja “motywacyjna” to jak szalupa ratunkowa dla Leszczyny, na którą, jak na rasowego “kapitana” instytucji finansowej przystało, wdów i sierot się nie wpuszcza – niech toną.
    Mam tylko nadzieję, że KNF wyciągnie korek z tej szalupy i pośle ją na dno wraz z Leszczynami i Abratańskimi – koniec snów o polskim Morgan Stanley’u w IDM i wożenia tyłków Mercedesami S-klasse Panowie.
    Pooobudka!!!

  6. trystero (Post autora)

    O proszę:

    Zarząd Domu Maklerskiego IDMSA (dalej: DM IDMSA), niniejszym przekazuje do publicznej wiadomości, informację o rezygnacji z przeprowadzenia emisji akcji serii J, która miała być skierowana do kluczowych dla Spółki osób, które kupiły akcje nabyte przez DM IDM S.A. w ramach skupu akcji własnych realizowanego na podstawie uchwały nr 19 Zwyczajnego Walnego Zgromadzenia z dnia 30 czerwca 2008 r.

    W trakcie prowadzonego procesu budowania księgi popytu, znaczna część pracowników wyszła do Zarządu DM IDMSA z inicjatywą rezygnacji z przeprowadzenia emisji akcji serii J, jako argumenty wskazując negatywną ocenę opinii publicznej dotyczącą podjętej uchwały nr 3 z dnia 18 września 2012 r. w sprawie emisji akcji serii J, jak również kierując się troską o wizerunek Domu Maklerskiego IDM S.A. oraz o kurs akcji.

    Została chyba jeszcze emisja obligacji zamiennych na akcje.

  7. lesserwisser

    Jeśli Zarząd DM IDMSA jest aż tak spolegliwt to część pracowników (a nawet wszyscy) powinni obecnie wystapić z inicjatywą – propozycją by im zarząd przyznał podwyżki.

    Gwarantuje, że będzie to czytelny dla rynku sygnał, że nie jest wcale z IDMSA tak źle jak wróbelki ćwierkają (na twitterze :)) i kurs ich aakcji zapewne pozytywnie zareaguje na newes, o zaklepanych podwyżkach.

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *