Spór o OFE a giełda 3

Dodam tym razem podtytuł: Czego nie wiedzieliśmy ale domyślaliśmy się na temat OFE.

Oprócz opinii NBP wspomnianej w poprzednim wpisie, bank centralny wcześniej (tj. 8 listopada 2010) wysłał Rządowi jeszcze jedną odpowiedź w sprawie projektu zmian ustawy emerytalnej. Ponieważ zawiera ona kilka interesujących ocen i sugestii dlatego poniżej zrobiłem melanż tych najciekawszych. Są one na tyle klarowne, że nie wymagają specjalnego komentowania. Moim komentarzem zasadniczo jest sam wybór tych właśnie cytatów i uwypuklenie niektórych stwierdzeń. Trzeba przyznać, że wizja stworzona przez NBP opiera się na udokumentowanych argumentach i brzmi sensownie, póki co pozostanie jedynie w sferze marzeń…

*******************************

„W opinii NBP bezpieczeństwo i maksymalizację wartości zgromadzonych środków można osiągnąć jedynie poprzez stworzenie PTE bodźców do pasywnego zarządzania środkami zgromadzonymi w OFE, czyli poprzez odwzorowanie zewnętrznego benchmarku inwestycyjnego. Bodźce te powinny być uwzględnione w systemie opłat pobieranych przez PTE”

„Zgodnie z wynikami badań empirycznych >>Przed odjęciem kosztów średnie stopy zwrotu podmiotów zarządzanych aktywnie będą równe stopom zwrotu podmiotów zarządzanych pasywnie. Po odjęciu kosztów stopy zwrotu podmiotów zarządzanych aktywnie są niższe niż stopy zwrotu podmiotów zarządzanych pasywnie<<”

„Zaproponowane w opiniowanym dokumencie opłaty pobierane za osiągnięte wyniki zachęcają zarządzających do podejmowania działań zmierzających do odchylania się, pod względem składu portfela inwestycyjnego, od portfela referencyjnego. Tymczasem badania oceny efektywności inwestycyjnej wskazują, że wyniki osiągane przez profesjonalnie zarządzane fundusze nie pozwalają stwierdzić, że zarządzający mogą stale osiągać stopy zwrotu wyższe niż rynek. Skoro zarządzanie aktywne może przynieść korzyści w krótkim okresie, natomiast w długim generuje jedynie większe koszty niż zarządzanie pasywne, to z racji powszechności systemu oraz długiego horyzontu inwestycyjnego przyszłych emerytów należy dążyć do wyeliminowania kosztów, które są ponoszone w imię krótkoterminowych ponadprzeciętnych stóp zwrotu. Z tego względu nie należy kreować w powszechnym systemie emerytalnym zachęt do aktywnymi środkami zgromadzonymi w OFE.”

„W opinii NBP przy konstruowaniu rozwiązań zmieniających zasady funkcjonowania otwartych funduszy emerytalnych nie należy osłabiać motywacji PTE do odwzorowywania portfela referencyjnego. Tę motywację należy wzmacniać. Podstawowym argumentem przemawiającym za naśladowaniem składu portfela referencyjnego jest proponowana zmiana benchmarku wewnętrznego na zewnętrzny. […] Podstawowym niedostatkiem benchmarku wewnętrznego jest bowiem naśladowanie średniego ważonego portfela inwestycyjnego dla sektora funduszy emerytalnych , bez odnoszenia się do rzeczywistych stóp zwrotu możliwych do osiągnięcia w danym okresie na rynku finansowym. Takie rozwiązanie dopuszcza do powstania nieprawidłowości polegających na osiąganiu przez OFE stóp zwrotu znacznie poniżej możliwości rynkowych bez negatywnych konsekwencji dla PTE w postaci powstania niedoboru. Przy wiernym naśladowaniu zewnętrznego portfela referencyjnego takie ryzyko nie powstanie, co należy poczytać za istotną zaletę proponowanego rozwiązania. Z kolei benchmark wewnętrzny zapewnia swoistą „sprawiedliwość społeczną” polegającą na tym, że wybór funduszu , w długim okresie, nie ma istotnego znaczenia dla wielkości środków zebranych w OFE, gdyż wyniki funduszy są do siebie zbliżone.”

„Zapewnienie poczucia „sprawiedliwości społecznej” jest istotne , gdyż poziom edukacji ekonomicznej społeczeństwa nie pozwala na pozostawienie kwestii weryfikacji osiąganych przez OFE wyników jedynie uczestnikom. W związku z tym, system emerytalny powinien posiadać wewnętrzne mechanizmy gwarantujące względną zbieżność wyników.”

„Ponad 11 letni okres funkcjonowania funduszy emerytalnych wskazuje, że przez większość tego czasu wartość jednostki rozrachunkowej rosła. Wzrost ten wynikał przede wszystkim ze zmian cen instrumentów finansowych i w niewielkim stopniu był zależny od starań podjętych przez zarządzających funduszami.”

I mój komentarz:

wszystkie powyższe cytaty sprowadzają się do jednego zagadnienia – aktywne zarządzanie w OFE jest jedynie mieleniem powietrza. NBP słusznie odcina się od iluzji specjalnych, nadzwyczajnych umiejętności zarządzania powierzonymi środkami przez fundusze. Nie generują  one tzw. alfa. Dla klientów OFE najkorzystniejszym rozwiązaniem byłoby tzw. indeksowanie czyli zamiast walki z rynkiem po prostu odwzorowanie go. Problem w tym, że fundusze indeksowe np. w USA pobierają prowizje rzędu dziesiątych części procenta (ale zawsze mniej niż 1%), nie ma wątpliwości, że krzyk OFE o nieopłacalności byłby bardzo donośny…

„W opinii NBP, brak jest uzasadnienia dla rozszerzenia katalogu lokat OFE o waluty obce.[…] Duża zmienność kursów walut sprawia, że ta klasa instrumentów jest z reguły nabywana w celach spekulacyjnych. PTE zarządzające funduszami nie powinny kierować się w prowadzeniu polityki inwestycyjnej motywami spekulacyjnymi”

„Wiele niejasności wiąże się z możliwością lokowania przez OFE w tytuły uczestnictwa funduszy EFT. NBP pragnie zauważyć, że celem PTE jest zarządzanie funduszem emerytalnym, a nie oddawanie aktywów OFE w zarządzanie towarzystwu odpowiedzialnemu za aktywa funduszu ETF.”

Rozsądne. OFE same mogą być po prostu ETF-ami. To jak się okazuje najbardziej optymalna opcja.

„Zdaniem NBP rozszerzenie limitu inwestycji zagranicznych oraz limitu inwestycji w akcje powinno wiązać się z możliwością stosowania instrumentów pochodnych przez fundusze emerytalne. Należy umożliwić OFE zabezpieczanie się przed ryzykiem kursowym oraz ryzykiem zmian cen akcji w subfunduszu agresywnym , zwłaszcza przy górnym limicie zaangażowania w akcje na poziomie 85%.”

„Odnosząc się do stwierdzenia mówiącego o ewentualnym braku możliwości skonstruowania zapisów prawnych umożliwiających wykorzystanie instrumentów pochodnych NBP pragnie zauważyć , że w pracy nad regulacjami w zakresie stosowania instrumentów pochodnych można wykorzystać zapisy zawarte w rozporządzeniu Rady Ministrów z dnia 13 września 2005 r. W sprawie lokat funduszu emerytalnego (Dz.U. z 2005 r. Nr. 186, poz. 1549)”

Od kilku lat trwa batalia o umożliwienie OFE zabezpieczenia specjalnymi ustawami, a tu proszę – możliwość już dawno istnieje… Gdyby model pasywnego budowania portfela rynkowego podeprzeć możliwością zabezpieczania pozycji, mielibyśmy najefektywniejsze wehikuły do pomnażania pieniędzy na polskim rynku 🙂

I na koniec jeszcze hicior, który wybitnie nie wymaga komentowania:

„Pragniemy zauważyć, że wartość nowych emisji na GPW w ostatnich kilku latach oscylowała wokół 10-20 mld zł rocznie. Zatem, przy założeniu, że na przestrzeni kolejnych 10 lat podaż akcji utrzyma się na podobnym poziomie oraz popyt ze strony OFE wzrośnie do poziomu 18-19 mld zł (s. 70 projektu założeń) wysoce prawdopodobne wydaje się powstanie bańki na rynku akcji, czyli odchylenia cen papierów wartościowych od wartości fundamentalnych.”

Nic, tylko kupować…

—*Kat*–