To żadna tajemnica, że poprawna identyfikacja liderów każdej hossy ma ogromne znaczenie dla efektywności inwestycji. Udało mi się w końcu trafić na statystyczne analizy, które to jednoznacznie potwierdzają.

Twarde dowody, które z przyjemnością opiszę poniżej, wyjaśniają też po części pewne zjawisko mało korzystne dla klientów funduszy, którzy nie zawsze zdają sobie z niego sprawę: obracając powierzonym kapitałem na giełdzie fundusze w długim terminie (kilka lat) rzeczywiście zarabiają ale tylko średnio co trzeci z nich uzyskuje zysk wyższy niż średnia rynkowa, którą obrazuje po prostu indeks giełdy. Więcej na ten temat pisałem całkiem niedawno. Próżno jednak szukać takiej informacji w materiałach reklamowych powierników.

Większość klientów zamiast ufać w nadludzkie umiejętności zarządzających, wyższy profit osiągałaby z pasywnej inwestycji w fundusz indeksowy lub instrument naśladujący po prostu indeksy. Podobnej natury problem dotyka zresztą część inwestorów indywidualnych, którzy sfrustrowani patrzą czasem jak ich własny, z pietyzem zbudowany portfel papierów, pozostaje daleko z tyłu za wzrostami średniej rynkowej. Bo wystawianie na parkiecie kapitału na ryzyko ma na celu nie tylko ?coś tam” zarobić. Sensem giełdowego, a tym bardziej aktywnego inwestowania powinno być zgarnięcie dodatkowej premii za ryzyko. Bez ryzyka, stresu i straty czasu to dostajemy odsetki na lokacie bankowej. I problem w tym, że nawet dzięki jak najlepszym chęciom, doskonałym analizom i nieustannej edukacji możemy w starciu z giełdą nie pokonać pewnych praw statystyki. Mam nadzieje, że poniższy materiał pozwoli czytelnikom uświadomić sobie skalę i powody tego zjawiska.

Źródłem poniższych materiałów jest praca Erica Crittendena i Cole’a Wilcoxa p.t. ?The Capitalism Distribution – The Realities of Individual Common Stock Returns“, zresztą kolejna z ich cyklu, odkrywającego pewne statystyczne i probabilistyczne zależności tkwiące nie tyle w fundamentach rynków co cenach tych instrumentów, które je tworzą. Dla wiarygodności materiału trzeba dodać, że obaj autorzy zarządzają kapitałami w funduszu hedgingowym ?BLACK STAR” a więc nie jest to tylko teoretyczna praca akademicka. W tytule pojawia się określenie ?the capitalism distribution” co w uproszczeniu można przetłumaczyć jako ?kapitalistyczny podział czy rozkład/dystrybucja’ i w tym kontekście ma ono następujące znaczenie: podobnie jak w całym kapitalistycznym świecie rozkład zysków, tu z akcji, jest nierównomierny gdyż istnieją miejsca jego ponadprzeciętnej koncentracji.

Dane użyte przez autorów w pracy obejmują ceny ponad 8 000 akcji firm giełdowych z lat 1983-2006, w tym tych, które już nie istnieją lub nie są więcej notowane. Ich punktem wspólnym jest fakt, że każda z nich przynajmniej przez jakiś czas wchodziła w skład indeksu Russel3000, który obejmuje 3000 największych spółek, reprezentujących 98% amerykańskiej kapitalizacji. Z punktu widzenia statystyki materiał badawczy cechuje więc istotność na tyle duża by uznać wyniki za wiarygodne z dużym poziomem ufności.

Na początek tabela obrazująca podział wszystkich akcji pod względem wzrostu ich ceny, a więc też zwrotu na wyłożonym kapitale, podczas całego cyklu ich życia. Każdy słupek to jeden przedział zmiany ceny “od-do” w procentach i każda z akcji została wliczona tylko raz, do odpowiadającego jej przedziału. Na górze słupka ilość akcji z danego przedziału.

źródło: www.blackstarfunds.com

Autorzy użyli terminu ?okres życia akcji” ale mam pewne wątpliwości czy rzeczywiście chodzi dokładnie o okres od pierwszego dnia ich notowań ponieważ w nagłówku widnieje informacja, że dane pochodzą od 1 stycznia 1983 roku. A przecież część spółek istnieje dłużej. Zatem dokładniej opisuje rysunek określenie: ?od 1 stycznia 1983 r. lub pierwszego dnia notowań spółki jeśli nastąpił on po tej dacie”. Ale ponieważ indeksy w 1983 r. były dużo niżej więc można by się spodziewać, że wartość wszystkich akcji również od tego czasu wzrosła.

Nic bardziej mylnego! Czerwone słupki to akcje, które w ciągu owych 24 lat straciły na wartości (nie wiem czy dywidendy zostały wliczone i inflacja ujęta) – łącznie jest ich 39% z wszystkich badanych!!! Z tego 1491 papierów czyli co piąta z całej puli straciła więcej niż 75% wartości !!! Proszę sobie wyobrazić sytuację, że kupujemy portfel kilkunastu akcji na bardzo długi termin i po 24 latach stwierdzamy, że znalazły się one właśnie w puli spółek z zakresu tych oznaczonych czerwonym kolorem, albo co gorsza – w obrębie pierwszego słupka od lewej! W końcu stratnych jest ponad 1/3 całości więc szanse trafienia właśnie w nie są wcale nie takie małe. Ile szczęścia trzeba by jeszcze mieć żeby w tę czarną dziurę nie wpaść?!
Dla przeciwwagi – słupek pierwszy z prawej to prawdziwe gwiazdy wzrostów – również co piąta z całej puli wzbiła się w górę ponad 300%. Taka asymetria w rozkładzie to właśnie owe ?fat tails” czyli grube albo długie ogony, które w rozkładach normalnych nie mają prawa się pojawić. A jednak…

c.d.n.

—*Kat*—

[Głosów:0    Średnia:0/5]

14 Komentarzy

  1. exnergy

    Widzę ,że armaty przeciwko polskim “zarządzającym fundamentalistom” zaczynają coraz mocniej przetrzebiać szeregi marketingowej propagandy, którą siano w okresach runu na TFI.

    Selekcja – słowo klucz? a może wytrych 😉

  2. exnergy

    No i pogonili Shapiro -Wilkami ;).

    kathay – ty jestes ekonometrykiem z zawodu czy z zamilowania?

  3. lesserwisser

    @ exnergy

    Jak widzę rozpiera Cię energia albo to, nasilający się wiosną, zespół hiperaktywności dyskusyjnej. Kiedyś to podobno gajowy Marucha wraz z czerwonym Kapturkiem pogonili Wilczka ale potem razem obalili Smirnoffa koło Morągowa, czy jakoś tak.

    Z aktywności pozytyw jest oczywisty – raczej nie grożą tłuste ogony ale jest za to ryzyko przypadkowego znalezienia się w obszarze odrzucenia.

    Mówią, że podobno najlepszy selekcjoner to niejaki Leo B. ???

  4. exnergy

    to przez tą pogodę – ciagle pada… od dziś 😉 , a takze ze względu na tą niemilosierną heteroskedastyczność skladnika losowego 😉 aż idzie po Czochrac Orkucia 😉

  5. nessie

    Jezeli kupimy w glebokiej bessie np 30 spolek za rowna ilosc gotowki i 15 z nich zbankrutuje to i tak te pozostale 15 da w hossie taki zysk , ze calosc portfela bedzie grubo na plusie przewyzszajac lokaty , inflacje i dodajac deser. Jedno zastrzezenie – nie mozna byc totalnym pechowcem 🙂

  6. wróżka bernika

    kiedy wreszcie dacie sobie spokój z tą statystyką i zaczniecie MYŚLEĆ:)
    tekst Kathay’a zachęca do tego wprost!

  7. olek

    Porównywanie wyników funduszu do indeksu w długim terminie to taki sam populizm jak dobieranie okresów w których fundusz wszystkich pobił.
    Z indeksów wyrzucane są spółki, które bankrutują, tracą płynność itd. Z portfela trudniej takie spółki usunąć ot tak sobie.
    Obawiam się, że powyższy wykres wręcz namawia do inwestowania w fundusze. W jaki bowiem sposób zwykły Kowalski czy Smith ma odpowiednio zdywersyfikować portfel, żeby osiągać statystyczną przewagę? Albo ETF na Russell300 czy WIG albo fundusz. Pomijam szczęściarzy, którzy szybciej się dorobią grając w Lotto 😉

  8. exnergy

    Dobrze, że poruszyłeś temat indeksów. Jedną z rzeczy jaką wielu może przeoczyć, to pomijając fakt, że indeksy np w20 budowane są z tzw. high-rollers, bluechipów itp.. jest , że są one tak konstruowane, żeby pokazywać jednak w całej swej rozciągłości WZROST. Takie coś jest potrzebne, pomimo okresów bessy, konsolidacji żeby ten biznes sie kręcił ;). Od tej chwili niektórym zawalil się swiat ;).

    Aż mi sie skojarzyło z “Nic śmiesznego” – “ty, ale on ma czarnego olka ;)”

  9. kruz

    (…) pietyzem zbudowany portfel papierów, pozostaje daleko z tyłu za wzrostami średniej rynkowej (…)

    Jesli strategia ma alphe (liczona miesiecznie) na wzrostach 0.7 oraz 0.2 na spadkach (najczesciej pierwszy zjazd i potem dlugo bez pozycji) – to jest to dobra strategia czy nie?

  10. kathay

    Jeśli Alpha to wartość dodana do Bety (czyli dodatkowy zysk ponad passive index investing) to dodatnia jej wartość oznacza, że regularnie bijesz indeks. Ktoś kto oczekuje 100% rocznie powie że 0,7 to mało, inny, regularnie tracący, byłby zachwycony…

  11. exnergy

    A wy ciągle jakieś takie skojarzenia z tym biciem indeksu, nie lepiej possać rynek razem z benchmarkiem? ;).

    Pozamykani w szklanych wieżach specjaliści najwyższej klasy, siedzą w odizolowanych pomieszczeniach po cichu, sami, niekontrolowani i biją .. te… indeksy jak szaleni.
    Potem narzekają, że brak im płynów, czy to płynności.. i wyciągają tą samą rękę po nasze… pieniądze..

  12. lesserwisser

    Jak już mamy alphę na tapecie to trzeba wiedzieć nie tylko o czym się mówi ale przede wszystkiem jak to się je- widelcem, łyżeczką czy też palcyma. . Problem w tym, że o się jak się głębiej poskrobie to się okazuje, że w tym temacie panuje powszechny analphabetyzm.

    Wprawdzie alfa jest konceptualnie łatwa do pojęcia natomiast stosunkowo skomplikowana do prawidłowego wyliczenia. Nie chodzi tu tylko o właściwą metodologię ale również różne pułapki interpretacyjne czyhające na tej niebezpiecznej ścieżce dojścia do sukcesu w selekcji nienaturalnej.

    Dlatego też do wszelkich podawanych wielkości alphy należy podchodzić z dużą ostrożnością. Szczególnie zaś do tych wyliczonych prostą metodą ( niektórzy mówią że raczej prostacką) – % zwrot z inwestycji/portfela/funduszu minus uzysk % benchmarku/indeksu. Jest to wprawdzie sposób powszechnie stosowany ale zazwyczaj daje niepoprawne wyniki.

    Tak wiec bicie indeksu oraz pogoń za nadwyżkową alfą to często bicie piany, w efekcie bijące po kieszeni. Oczywiście jest to kieszeń inwestora czy też klienta.

    Najlepszą ilustracją niech będzie poniższy przykład. Otóż w ubiegłym roku S&P 500 spadł bodajże 31 % a różni hedżownicy mieli osiąg minus 18 % więc teraz domagają się sowitych premii za sukces po pobili indeks aż o 13 % punktów ( w uproszczeniu oczywiście).

    Zgodnie z teorią i literą prawą mają swoją rację ale są to wirtualne finanse ? bo liczy się przecież realny przyrost kasy na rachunku a nie samo pobicie benchmarku. Nieprawdaż ?

    PS

    Badacze z Blackstar Fund poddaja analizie indywidualne akcje z R3000 więc ich wyniki, choć ciekawe, nie mają bezposredniego przełożenia na inwestycje w portfel lub fundusz indeksowy.

    Natomiast potwierdzają one, po raz kolejny, trafność pragmatycznej reguły Pareto – czyli tzw zasady 20/80 – mówiącej, że 20 % głównych klientów czy też produktów generuje 80 % przychodów/zysków, co jest praktyczną manifestacją występowania rozkładów wysokokurotycznych charakteryzujących się grubymi ogonami. Twierzdzenie, żę nieszczęścią chodzą parami opisuje działanie tych samych praw.

  13. Pingback: Blogi bossa.pl » Blog Archive » Selekcja-klucz do sukcesu część 2

  14. kruz

    @kathay

    nie wiem czy dobrze licze alphe, t.j. dla mnie jest to sredni procentowy wzrost wartosci portfela miesiecznie podzielony przez wzrost indexu.
    – jesli index wzrosl 10%, portfel wzrosl 7% srednio
    – jesli index spadl 10% to portfel spadl 2% srednio

    to jest strategia dzialajaca tylko na dlugich pozycjach.
    co myslisz o takim wyniku?

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *