Wykres dnia: wygrani i przegrani

Pandemia COVID-19 stała się gigantycznym zewnętrznym szokiem zakłócającym system ekonomiczny. Inwestorzy operują w środowisku, w którym aktywność biznesowa w wielu branżach jest drastycznie zaburzona (przez COVID-19 i działania hamujące pandemię) a jednocześnie brakuje rzetelnych danych nie tylko o skutkach tych zaburzeń ale także o ich rzeczywistej skali.

Rynek akcyjny, w bardzo dużym uproszczeniu, można traktować jak społecznościowy mechanizm do prognozowania bliskiej przyszłości. Każda decyzja aktywnego inwestora o kupnie lub sprzedaży akcji wynika z przekonania, że za jakiś czas konsensus inwestorów wyceni te akcje wyżej lub niżej. Wspomniany mechanizm funkcjonuje także w okresie trwającego szumu informacyjnego.

Inwestorzy wybierają więc przegranych i wygranych trwającej pandemii. Nie mam wątpliwości co do tego, że chaos informacyjny, stan emocjonalny inwestorów oraz operowanie w różnych horyzontach czasowych doprowadzą do tego, że wiele szacunków rynkowego konsensusu okaże się błędnych a tym samym stworzy okazje inwestycyjne. Jestem dużo bardziej sceptyczny w kwestii tego jak łatwe do wykorzystania będą wspomniane wyżej błędy.

Wybrałem kilku wygranych i przegranych z warszawskiego rynku akcyjnego i zestawiłem zachowanie cen akcji tych spółek z szerokim rynkiem reprezentowanym przez WIG. Do grupy przegranych wybrałem Wielton (producent naczep) i Amrest (operator restauracji) i Enter Air (czarterowa linia lotnicza). Do grupy wygranych wybrałem BioMaxima (diagnostyka laboratoryjna), Mercator (producent rękawiczek lateksowych), CDA (operator serwisu VOD), Makarony Polskie (producent makaronu) i LiveChat (dostawca narzędzi do internetowej obsługi klientów):

Za Stooq

Dla każdej z tych spółek można stworzyć sensowną narrację wyjaśniającą relatywnie mocne lub relatywnie słabe zachowanie kursu. Nie każda z tych narracji do mnie przemawia. Myślę, że producenci żywności w ograniczonym stopniu zamienią chwilowy skok popytu wywołany zakupami na zapas w poprawę wyników finansowych. Nie wszystkie spółki wprowadzające do swojej oferty testy na COVID-19 lub zaczynające pracę nad tymi testami (nie wspominając o lekach) zamienią tę aktywność w poprawę wyników finansowych. Nie ma to znaczenia w krótkim horyzoncie czasowym – tutaj kluczowe jest nastawienie inwestorów. W przypadku niewielkich spółek o ograniczonej płynności nie potrzeba wielu entuzjastycznie nastawionych inwestorów by doprowadzić do gwałtownego skoku cen akcji.

Warto mieć świadomość, że w tym momencie oszacowanie wygranych i przegranych nie wymaga jedynie odgadnięcia, że dana spółka lub sektor stracą albo zyskają na pandemii. Wymaga ustalenia czy reakcja rynku, często bardzo gwałtowna, trafnie oszacowała skutki pandemii dla biznesu spółki i jej wyceny rynkowej. Popatrzmy na operatora rejsów turystycznych: Royal Caribbean Cruises

Za Yahoo Finance

Od maksimum w styczniu 2020 roku akcje spółki straciły 82%. To oczywiste, że biznes spółki ucierpi na pandemii COVID-19. Dużo trudniejszym zagadnieniem jest oszacowanie czy 82% przecena jest adekwatna czy zbyt mała lub zbyt duża.

Weźmy pod uwagę kilka kluczowych niewiadomych związanych z COVID-19:

• Jak długo trwać będą ostre ograniczenia w aktywności społecznej i ekonomicznej? Tydzień? Kilka tygodni? Dłużej?
• Jak długo COVID-19 stanowić będzie zagrożenie zdrowotne i wymuszać istnienie mniej ostrych ograniczeń (w stylu singapurskim)?
• W jakim stopniu konsekwencje nagłego, szybkiego zatrzymania rozwiniętych gospodarek (następstwo ostrych ograniczeń) rozleją się na całą gospodarkę? Jak duży będzie efekt domina (na przykład wiemy, że ucierpią operatorzy kin ale co z dostawcami oprogramowania dla tej branży)?
• Jaki charakter (będą prowadzić do rozwodnienia akcjonariatu?) i jaki efekt będą miały rządowe działania pomocowe?
• Jak trwałe będą zmiany zachowań konsumpcyjnych i biznesowych po przeminięciu pandemii? Czy ludzie masowo powrócą do kin i na staczki wycieczkowe? Czy nowi gracze będą kupować gry komputerowe po końcu kwarantanny? Czy firmy trwale ograniczą podróże służbowe na rzecz telekonferencji?

To tylko niektóre z kluczowych pytań a każda branża ma dodatkowo specyficzne dla siebie zagadnienia. Jeśli ktoś myśli, że w tym momencie dysponuje wiarygodnymi odpowiedziami na te pytania wraz z szacunkiem skali prognozowanych zmian to moim zdaniem ewidentnie przecenia swoje możliwości.

Tutaj tkwi klucz do tego, że wykorzystanie rynkowych pomyłek będzie praktycznie bardzo trudne. Jesteśmy w okresie bardzo wysokiej zmienności na rynkach. W kilka sesji po otwarciu pozycji kurs spółki może się przesunąć o 50% w górę lub dół. Część inwestorów jest w stanie wytrzymać taki ruch rynku wbrew ich pozycjom ale potrzebuje do tego przekonania, że ich szacunek wartości fundamentalnej spółki jest wiarygodny. Moim zdaniem, w obecnym zamieszaniu informacyjnym bardzo trudno jest przejawiać tak duże zaufanie do własnych narzędzi wyceny spółek.