Czarny Poniedziałek – czego może nas nauczyć? Część 2

Czy krach taki jak 19 października 1987 roku może się powtórzyć? Czy da się go z góry w jakiś sposób przewidzieć i uniknąć?

Aby odpowiedzieć na tego rodzaju pytania należałoby najpierw sięgnąć do przyczyn powstania Czarnego Poniedziałku na amerykańskich giełdach, jego przebiegu, objawów oraz problemów towarzyszących.

Wiele wiemy w tych wszystkich tematach dzięki śledztwu, które przeprowadziły nie tylko urzędy nadzoru nad rynkiem, ale przede wszystkim specjalna komisja utworzona przez Ronalda Reagana – tzw. Komisja Brady’ego, od nazwiska jej szefa (bankiera, senatora, a potem sekretarza skarbu USA). Do tego dochodzi wiele pisemnych wspomnień, zarówno książkowych, gazetowych jak i multimedialnych. Spróbuję to podać w sposób jak najbardziej zrozumiały i zwięzły.

Na czołówkach wszystkich tych wspomnień, jak i współczesnych przekazów, wybija się temat programów komputerowych, które obwinia się za cały ten bałagan. To jednak źle postawiony akcent, wymagający sprostowania. Nie tylko dlatego, że za tego rodzaju automatami stoją zawsze ludzie, którzy je programują, uruchamiają i kontrolują. Ale to „czynnik ludzki” stał przede wszystkim za tym jak sesja 19.X.1987 roku w ogóle się zaczęła, by potem wygenerować chaos, w którym swoje 5 minut zagrały komputery.

Tło ekonomiczne i techniczne znamy już z poprzedniego wpisu. Proszę sobie teraz uzmysłowić lub zwizualizować sytuację 19 października rano, jeszcze przed otwarciem giełdy NYSE w Nowym Jorku.

Otóż w czwartek i piątek poprzedniego tygodnia doszło już do dwóch znaczących spadków, które widać na wykresie wrzuconym przeze mnie w poprzednim wpisie. Dodajmy, że tamten piątek był dniem wygasania opcji i kontraktów terminowych (tzw. Triple Witching, albo po naszemu dzień Trzech Wiedźm), co dodatkowo dolało oliwy do ognia, często bowiem w takie dni rośnie zmienność a rynek jest mocno rozedrgany i targany w górę i w dół (wówczas zdecydowanie w dół). Inwestorzy mieli więc nad czym myśleć przez weekend, a poniedziałki zawsze są specyficzne na giełdzie po długich, weekendowych przemyśleniach.

Trudno było znaleźć jakieś specyficzne powody tych poprzednio tygodniowych spadków, nie było jakiegoś jednego drastycznego tematu, specjalnego wyzwalacza wyprzedaży. Dlatego najbardziej sensowne wyjaśnienie tych spadków płynęło po prostu z samych cen – spadamy, bo inni sprzedają i tłum pcha się do wyjścia, bo zagościł strach, bo może ktoś coś wie więcej, bo korekta zbytnio wykupionego rynku była potrzebna. Więcej było w tym w takim razie psychologii tłumu niż realnych, zatrważających faktów czy wiadomości z otoczenia. Po prostu nastąpiła w jednym momencie kumulacja złych emocji, wisielczych nastrojów i pesymistycznych przewidywań. To mieszanka, która może się pojawić w dowolnym momencie i eksplodować. Gdyby jakieś spadki pojawiły się obecnie i zostały ukoronowane większym jedno- czy dwudniowym wstrząsem, to wystarczyłoby do uruchomienia większej lawiny cen.

Do tak wygenerowanego przez same rynki nastroju, który spowodował ogromną lukę na otwarciu i brak notowań 30% spółek przez godzinę, doszedł wreszcie proces związany z mechaniką i dynamiką działania rynków.

Oto jeszcze przed otwarciem, giełdy w świecie, a szczególnie w Azji, dostały trzęsiączki, a niepewność oraz strach wyraziły się w przecenach i gwałtownej zmienności. Na to nałożyła się chęć ucieczki z rynku części niecierpliwych i przerażonych weekendowymi myślami inwestorów amerykańskich. Szczególnie tych inwestujących w fundusze, które z kolei zalane zleceniami wycofania kapitałów zdecydowały się sprzedać sporo akcji, nie posiadając wystarczającej poduszki gotówkowej. Mamy więc nieśmiertelną, ponadczasową mieszankę, która zawsze doprowadzała do mniejszych lub większych kryzysów giełdowych, i dokładnie tak samo  zadziała to przy kolejnej eksplozji. A dodatkowo na to wszystko nałożyły się wówczas właśnie owe obwiniane programy komputerowe, działające pod szyldem „portfolio insurance” (ubezpieczenie portfela).

Czym były owe programy i jak działały? To wówczas stosunkowo nowy wynalazek z początku lat 80tych, gdy coraz bardziej upowszechniły się kontrakty terminowe na indeksy, a także opcje. Zamiast sprzedawać posiadane akcje po niekorzystnych cenach i dokładać się do i tak narastającej podaży, można było po prostu jednym zleceniem otworzyć krótkie pozycje w kontraktach terminowych, np. na indeksy. Takie ubezpieczenie powodowało, że portfel stawał się neutralny, ponieważ straty na akcjach rekompensowały zyski na kontraktach terminowych. Wiązały się z tym jednak dwa problemy, które dały o sobie z pełną siłą znać właśnie w ów krwawy poniedziałek:

1. Falowa struktura zleceń.

Strategia ubezpieczania portfeli w powyższy sposób miała w tamtych czasach pewien cykliczny charakter. Polegał on na tym, że zlecenia na kontrakty terminowe nie pojawiały w karnecie od razu na pełne ubezpieczenie wartości portfela akcji, ale były składane na raty, każda kolejna partia po spadku indeksu o określoną wielkość. Plusem tego dla rynku było to, że nie został zalany od razu powodzią zleceń już na początku spadków. Z kolei korzyść takiego podejścia dla inwestora to brak konieczności ubezpieczenia od razu całości portfela w przypadku, gdy nie jest to rzeczywista bessa lecz tylko jakaś mniejsza lub większa korekta. Jeśli wiec rynek nie spadał niżej, nie powodowało to konieczności sprzedaży kontraktów po coraz niższej cenie. Tamtego dnia pierwsza, ogromna fala zleceń krótkiej sprzedaży kontraktów pojawiła się już przed rozpoczęciem sesji, dokładając się do chaosu. Wynikało to jeszcze z piątkowych spadków, do których nie zdążono dokupić owego ubezpieczenia. A ponieważ spadki w poniedziałek były szybkie i gwałtowne, komputery generowały nieustające zlecenia na coraz niższych poziomach, pogłębiając nierównowagę w kolosalnej podaży nad mikrym popytem. Ale nie w sposób, w jaki większość Czytelników mogłaby się tego spodziewać. O tym jednak w kolejnej części.

2. Niewydolna infrastruktura

Proszę pamiętać, że mówimy o latach 80tych, a więc sprzęt, programy i komunikacja z dzisiejszego punktu widzenia wyglądały dość prymitywnie, choć wówczas były najnowszym krzykiem technologii. Można podpatrzeć to choćby na przebitkach z trading roomu w kultowych filmach „Wall Street” czy „Nieoczekiwana zmiana miejsc”:

Powyżej: kadr z filmu „Wall Street”

Komórki wówczas jeszcze nie były powszechne, bogaci inwestorzy mogli sobie pozwolić na ledwo pierwsze prototypy, wielkie, nieporęczne (Gordon Gekko posiadał takowy). Brokerzy i market makerzy nie posiadali ich jeszcze. Internet dopiero raczkował na poziomie prostej sieci akademickiej i wojskowej. My zjadacze chleba zarywaliśmy wówczas noce na Amigach i Atari, do których programy wgrywało się z taśmy magnetofonowej. Ale na rynku pojawiły się już pierwsze IBMy i Macintoshe, można to zobaczyć na tych zdjęciach z tamtego roku:

http://www.computerhistory.org/timeline/1987/

Windows ledwo co wydał swoją pierwszą wersję, która była raczej nakładką na popularny wówczas DOS niż to, co dzisiaj znamy.

Ale giełdy informatyzowały się na potęgę, istniały już systemy przyjmowania zleceń, generowania transakcji, terminale Bloomberga podawały notowania. Cóż z tego, owego feralnego dnia infrastruktura nie dała rady, system się zapychał, to generowało chaos informacyjny i transakcyjny. Nie była to kwestia jedynie samych systemów, ale również zaniku płynności.

Czy to wszystko nam coś przypomina? Jak najbardziej! W erze dzisiejszych algorytmów, które same grają na parkiecie, i pomimo super odrzutowej technologii, nadmierna i gwałtowna podaż trwa dziś sekundy i nie jest ewenementem, w takim razie zrobienie z tego powodu powtórki z 19 października jest nie tylko teoretycznie jak najbardziej możliwe. Co więcej – algorytmy same potrafią celowo zapchać łącza fałszywymi zleceniami i zaburzyć działania systemów. Mieliśmy już i spory krach jednodniowy (tzw. Flash Crash z 6 maja 2010 r) i mnóstwo mniejszych, równie gwałtownych skoków notowań z powodu błędów w algorytmach, ich zmasowanego działania lub celowych zakłóceń. Z tego punktu widzenia środowisko do pięknego krachu jest idealne. Pozostaje mieć nadzieję, że twórcy algorytmów wiele się przez te lata nauczyli i odpowiednio zabezpieczyli swoje kody. Jeśli nie – istnieją pewne mechanizmy, które je ograniczą, o czym w kolejnym odcinku.

CDN

—kat—