Sztuka inwestowania na 100 lat

Alphabet, spółka do której należy m.in. wyszukiwarka internetowa Google, wyemitowała ostatnio obligacje z terminem wykupu za 100 lat. W tego typu inwestycjach nie jest istotne, czy za wiek Alphabet będzie istnieć i odda nam, a raczej naszym spadkobiercom, pieniądze.

Dlaczego firma, która ma 73 mld USD gotówki miałaby się zadłużać na sto lat, by mieć jeszcze więcej pieniędzy? Dlatego, że na ten rok zaplanowano inwestycje związane z AI o wartości 185 mld USD.

Emisje obligacji na tak długi okres są rzadkie. Przed Alphabetem w XXI w. w USA były tylko dwie emisje stuletnich papierów wartościowych. W 2005 i 2011 r. takie obligacje wyemitowała spółka Norfolk Southern, jedna z największych spółek za oceanem zajmujących się towarowym transportem kolejowym (ma ponad 31 000 km torów kolejowych na wschodnim wybrzeżu). Wartość emisji to było odpowiednio 300 i 400 mln USD, a kupon wynosił 6 proc.

Od 1990 r. amerykańskie firmy wyemitowały co najmniej 38 „stulatek”. Z tych 38 firm do dzisiaj istnieje, w formie publicznej spółki, 17. Z pozostałych część zbankrutowała, część połączyła się z innymi firmami albo została przejęta. Stopa zwrotu z akcji 8 z 17 tych firm, uwzględniając dywidendy, była wyższa niż stopa zwrotu z indeksu S&P 500. Pozostałe 9 radziło sobie gorzej.

Ostatnią technologiczną amerykańską firmą, która wyemitowała stuletnie obligacje była Motorola. A miało to miejsce w 1997 r. Wówczas była to najcenniejsza marka w USA, warta więcej niż Microsoft i jedna z 25 najcenniejszych firm w Ameryce. W 2011 r. firma podzieliła się na dwie. Motorola Mobility zajmujące się produkcją telefonów przejęte zostało przez Google za 12,5 mld USD, a w 2014 r. przez Lenovo za 2,91 mld USD.

Druga część legendarnej spółki to Motorola Solutions, która zajmuje się m.in. produkcją cyfrowych systemów łączności radiowej, takich z jakich korzysta np. policja. Spółka zatrudnia 21 tys. pracowników w 65 krajach. Ma m.in. centrum badawcze w Krakowie, w którym pracuje 2500 osób. Mimo traumy związanej z koniecznością sprzedaży części produkującej telefony komórkowe Motorola Solutions radzi sobie nieźle. Od 2016 r. do 2024 r. jej przychody wzrosły z 6 do 10,8 mln USD. A aktywa z 8,4 do 14,6 mld USD. I to właśnie ta spółka regularnie spłaca z odsetki z tytułu „stulatek”, które wynoszą 5,22 proc. rocznie. Ostatni kupon zostanie, miejmy nadzieje, wypłacony w 2097 r.

Ale nie wszyscy nabywcy stuletnich obligacji wychodzą na nich tak dobrze, jak ci co nabyli papiery dłużne Motoroli. W 1997 r. amerykańska sieć domów towarowych JC Penney wyemitowała „stulatki”o wartości 500 mln USD oprocentowane na 7,625 proc. W 2020 r. ogłosiła bankructwo (obecnie działa w okrojonej formie poza giełdą), a na aukcjach 1 USD stuletnich obligacji wyceniano na 0,125 centa, co oznacza stratę ponad 99 proc.

„Stulatki” emitują też państwa. W 2017 r. Argentyna, rok po ogłoszeniu kolejnego, ósmego już w ciągu ostatnich 200 lat bankructwa, sprzedała 100-letnie obligacje o wartości 2,75 mld USD. Papiery były denominowane w dolarze i oprocentowane na 7,9 proc. Chętnych było ponad trzy razy więcej, niż obligacji: zgłoszono popyt na papiery wartościowe o wartości 9,75 mld USD. „Emitowanie 100-letnich obligacji przez Argentynę jest zdecydowanie przedwczesne. Nie wiem, czy znajdziemy choć 20-letni okres, w którym kraj ten nie ogłosił niewypłacalności” – komentował wówczas Jorge Piedrahita, prezes firmy Puma Investments.

Pierwszym krajem Ameryki Łacińskiej, który zdecydował się na podobny krok był w 2010 r. Meksyk. Wówczas państwo to wyemitowało dłużne papiery wartościowe denominowane w dolarze o wartości 1 mld USD i oprocentowaniu 6,1 proc. Wówczas było to 2,35 p.p. więcej niż dawały 30-letnie obligacje USA. W 2014 r. pojawiła się kolejna emisja, tym razem w funcie szterlingu, o wartości 1 mld funtów (wówczas było to ok. 1,5 mld USD) oprocentowana na 5,62 proc. A w 2015 r. pojawiła się emisja meksykańskich „stulatek” denominowanych w euro oprocentowanych na 4,2 proc. To było o 1,4 p.p. więcej niż 30-letnie obligacje tego kraju, z terminem wykupu 2045 r. Przed Meksykiem w 1996 r. stuletnie obligacje wyemitowały Chiny.

Powstaje jednak pytanie: dlaczego ktokolwiek miałby pożyczać pieniądze na 100 lat? Przecież wiadomo, że nie będzie w stanie osobiście odebrać zwrotu kapitału. I takie obligacje nie są kierowane do inwestorów indywidualnych, tylko instytucji które mogą trwać przez stulecia, a które w odległych terminach będą miały zobowiązania do płacenia. Takie jak firmy ubezpieczeniowe, fundusze emerytalne, czy amerykańskie fundusze uczelni wyższych.

Choć w teorii indywidualny inwestor może takie obligacje kupić np. po to, by mieć stałe świadczenie w czasie emerytury, które po jego śmierci przejmą spadkobiercy. Musi tylko uwzględnić to, że kurs obligacji o tak długim terminie zapadalności będzie bardzo wrażliwy na zmiany stóp procentowych i będzie się istotnie wahał. Dodatkowo, gdy większość nabywców takich papierów wartościowych stanowią instytucje, które planują je trzymać do wykupu, oznacza że płynność na rynku wtórnym będzie niska. Gdyby ktoś chciał je sprzedać będzie musiał prawdopodobnie pogodzić z niską ceną. Na przykład w 2020 r., gdy stopy procentowe były bliskie zeru Austria wyemitowała 100-letnie obligacje z kuponem 0,85 proc. Inwestorzy rzucili się na nie lokując 16 mld euro. Już w 2023 r. wraz ze wzrostem stóp procentowych cena obligacji o wartości 100 euro spadła poniżej 33 euro i obecnie utrzymuje się w tej okolicy.

Jeżeli ktoś uważa, że 100-letnia obligacja z kuponem 0,85 proc. rocznie to kiepski interes, to powinien przyjrzeć jeszcze jednej emisji dłużnych papierów wartościowych przez Austrię o wartości 100 mln euro. Miała ona miejsce także 2020 r. I nie miała żadnych kuponów. Czyli ktoś zainwestował w 2020 r., a pierwszą i ostatnią wypłatę z tytułu tego papieru wartościowego dostanie w 2120 r.

Mike Riddell z blogu bondvigilantes.com zauważył, że pożyczanie na długi okres nie jest tak nierozsądne jakby się na pierwszy rzut oka wydawało. 100 USD kapitału, które dostaniemy z powrotem za wiek ma dzisiejszą wartość 30 centów (zakładając roczne odsetki 6 proc.). Tak więc 99,7 proc. przychodów z takiej obligacji będzie pochodzić z odsetek. W przypadku stuletniej obligacji Google nie jest więc bardzo istotne, czy za sto lat firma będzie istnieć i zwróci naszym spadkobiercom kapitał. Tylko to, czy zainwestowane w jej obligacje kapitał odzyskamy z odsetek. A to, w przypadku Google, powinno mieć miejsce już po ok. 17 latach. Chyba, że AI okaże się spektakularną klapą. Ale, by się o tym przekonać nie będziemy musieli czekać wiek.

Ale z tego, że Alphabet emituje obligacje, a nie akcje, można wyciągnąć jeszcze jeden ciekawy wniosek. Taki, że zarząd spółki uważa, że akcje walory firmy są warte znacznie więcej, niż wycenia je rynek. To dobra wiadomość także dla każdego inwestującego w ETF-y na globalny indeks akcji. Przykładowo akcje Alphabet stanowią ok. 3,5 proc. portfela Vanguard FTSE All-World (VWCE).