W sondzie, wstawionej na naszym profilu X, z pytaniem o wpływ danych z gospodarki na ceny akcji, odpowiedzi nie wskazały wyraźnie dominującej zależności.
A przedstawiają się one następująco:
Największa grupa respondentów, 34,8%, uważa, że wpływ danych z gospodarki jest umiarkowany. To bezpieczna i neutralna odpowiedź, ale sam bym się przychylił raczej do odpowiedzi „słaby”. Jeśli jednak podawanie tych danych to zasadniczy punkt w terminarzu każdej sesji, to znaczy, że w jakiś sposób muszą one mieć znaczenie. Jakie w takim razie?
Przyjrzyjmy się, co to oznacza w kontekście funkcjonowania giełdy i gospodarki oraz jakie czynniki naprawdę wpływają na ceny akcji.
Giełda to nie gospodarka
Choć może się wydawać, że giełda jest odzwierciedleniem kondycji gospodarki, w rzeczywistości te dwie sfery działają w odmienny sposób. Giełda jest miejscem, gdzie inwestorzy kupują i sprzedają akcje na podstawie przede wszystkim:
– swoich oczekiwań co do przyszłości,
– analizy kondycji spółek,
– analizy informacji z otoczenia,
– neutralnego podejścia, czyli pasywnego indeksowania,
– automatycznych działań (algorytmy, systemy, strategie techniczne, portfelowe itd.)
Natomiast gospodarka funkcjonuje w bardziej realnym, namacalnym wymiarze, mierzącym się z produkcją, konsumpcją, zatrudnieniem i innymi wskaźnikami ekonomicznymi. A przy tym obejmuje daleko większe spektrum działalności niż tylko spółki giełdowe, które w zasadzie powinny być jej chlubą, najlepszą częścią.
Te dwa światy się przenikają, ale ta osmoza ma ograniczoną głębokość. Wiadomo, że najlepiej spółkom działać w kwitnącej gospodarce, jednak najlepsze z nich potrafią sobie radzić i w trudnych warunkach, a najgorsze nawet przy mocnym PKB mogą upaść.
Inwestorzy często wpadają w pułapkę poznawczą: oceniają giełdę z perspektywy gospodarczej, a nie tego, co dzieje się realnie w spółkach, z których część nawet w bessie potrafi rosnąć.
Dane gospodarcze to już historia
Publikowane dane gospodarcze, takie jak PKB, inflacja czy stopa bezrobocia, odnoszą się do przeszłości. Są one publikowane z opóźnieniem, często kwartalnie lub miesięcznie, co oznacza, że odzwierciedlają one stan gospodarki sprzed kilku tygodni lub nawet miesięcy. W momencie ogłoszenia, te dane są już historią.
Dla giełdy ważniejsze jest to, jak inwestorzy reagują na gospodarkę w czasie rzeczywistym i jeśli już, to oczekiwania dotyczące przyszłych warunków gospodarczych są kluczowe. Inwestorzy analizują obecne trendy i przewidują przyszłość, dyskontując te oczekiwania w cenach akcji. Tak naprawdę dzisiaj w cenach głosujemy już w pewnym sensie na dane, które będą podawane za kilka miesięcy lub może raczej na to, jak te dane przełożą się na zyski spółek.
Czynniki wpływające na ceny akcji to długa lista.
Ceny akcji są kształtowane przez wiele czynników, z których najważniejsze to:
Wyniki finansowe spółek: Zyski, przychody, marże i prognozy dotyczące przyszłych wyników.
Sytuacja makroekonomiczna: Tempo wzrostu gospodarczego, inflacja, stopy procentowe.
Polityka monetarna: Decyzje banków centralnych dotyczące stóp procentowych i ew. programów luzowania ilościowego.
Wydarzenia globalne: Polityczne i geopolityczne wydarzenia, pandemie, klęski żywiołowe.
Nastroje inwestorów: Psychologia rynku i ogólny sentyment.
Polityka rządu: Decyzje rządów dotyczące podatków i wydatków publicznych, zmiany w prawie i regulacjach.
Kondycja sektorów: Specyficzne warunki i trendy w poszczególnych branżach.
Konkurencja: Pozycja rynkowa spółki w stosunku do jej konkurentów.
Podaż i popyt na akcje: Wolumen obrotu akcjami, transakcje insiderów, buybacki, emisje nowych akcji.
Oceny analityków: ich rekomendacje, zmiany w ratingach kredytowych.
Na tak długiej liście same dane makroekonomiczne wyglądają dość skromnie. Zresztą każdy sam może sobie odpowiedzieć na proste pytanie: jak bardzo swoje inwestycje uzależniam od tych danych?
Publikacje danych to nie to samo co bieżące dyskontowanie zmian
Dane gospodarcze mają znaczenie, ale ich wpływ związany z samą publikacją jest zwykle krótkoterminowy i odżywia przede wszystkim traderów. Inwestorzy natychmiast reagują na nowe informacje raczej na zasadzie upewnienia się czy korekty wiedzy, ale to oczekiwania dotyczące przyszłości mają większy wpływ na długoterminowe ruchy cen akcji. W przypadku ogłoszeń danych gospodarczych, rynki mogą doświadczyć krótkoterminowej zmienności, jednak to fundamentalne czynniki, takie jak polityka monetarna i długoterminowe prognozy gospodarcze, kształtują ceny akcji w dłuższym okresie.
Poza tym publikowane dane są już często zdyskontowane w cenach. Jedynie przy gwałtownych różnicach wobec wcześniejszych oczekiwań może nastąpić jakaś silna korekta w dół lub w górę, trwająca może nawet kilka dni. Duże fundusze potrzebują czasu na dopasowanie portfeli. A zresztą i tak często mijają się z rzeczywistą koniunkturą, czyli w szczycie hossy posiadają najbardziej wyładowane portfele, w dołku bessy opróżnione. W ten sposób jednak bardziej reagują na same oczekiwania wobec kursów niż wobec koniunktury gospodarczej. Ta ostatnia jest o kilka miesięcy opóźniona wobec szczytu cen na giełdach.
Liczenie wpływu danych gospodarczych na ceny akcji
Wpływ danych gospodarczych na ceny akcji można oczywiście mierzyć za pomocą różnych metod analizy ilościowej. Modele ekonometryczne, regresja liniowa, VAR, analizy szeregów czasowych typu ARIMA czy GARCH pokażą być może nawet silne korelacje, bo to nieuniknione. Wiele prac naukowych zbadało wpływ danych gospodarczych na ceny akcji, dostarczając dowodów na zależności tego typu i na uwzględnianie ich przez inwestorów w swoich decyzjach.
Ja w takim momencie lubię zapytać: nawet jeśli te korelacje są wysokie, czy ich znajomość pomaga systematycznie osiągać wyniki lepsze niż oferuje zwykłe indeksowanie? Być może Warrenowi Buffettowi tak, czy rzeczywiście jednak zajmuje się on kondycją gospodarki? Nawet gdy trwały recesje, on kupował mocniej i namawiał do kupowania, więc złe dane makro mu nie przeszkadzały. Albo inaczej: wiedział, że to tylko przejściowa i emocjonalna podaż w reakcji na dekoniunkturę.
Czy jednak owa dekoniunktura wynikała rzeczywiście z danych makro? Jeśli weźmiemy pod uwagę, że czynnikami była bańka internetowa czy pandemia, to znaczy, że to nie z samej gospodarki szedł impuls, lecz z anomalii. Gospodarka cierpiała nieco wtórnie i nieco wtórnie wobec giełdy potem się odbijała. W Polsce recesja była jedna, a bess kilka, zatem istnieje tutaj pewien rozjazd.
Zostawmy to ekonomistom, którzy wprawdzie potrafią to wyjaśnić po fakcie, nie dają rady jednak prognozować tego przed faktem. Spółki są lepszym papierkiem lakmusowym, ponieważ czują dekoniunkturę na bieżąco, a przy tym mają środki i wiedzę jak temu szybko przeciwdziałać.
Zyski firm realizowane za granicą
Warto również zauważyć, że część zysków wielu firm jest generowana za granicą, w innych gospodarkach. Globalizacja sprawiła, że wiele przedsiębiorstw działa na rynkach międzynarodowych, a ich wyniki finansowe są zależne od kondycji gospodarczej w różnych regionach świata. Dla dużych korporacji międzynarodowych, takich jak Apple, Microsoft czy Toyota, znaczna część przychodów pochodzi z rynków zagranicznych.
To zjawisko dokłada dodatkowy poziom skomplikowania w analizie wpływu danych gospodarczych na ceny akcji. Inwestorzy muszą brać pod uwagę nie tylko lokalne warunki ekonomiczne, ale także sytuację makroekonomiczną w krajach, w których te firmy prowadzą działalność. Dochodzi do tego ryzyko walutowe i systemowe w innych krajach.
Pokazywałem na naszym twitterze taką sytuację na przykładzie Niemiec. DAX robi co rusz nowe szczyty, chociaż gospodarka wisi na włosku recesji. Okazuje się, że przychody spółek giełdowych w dużej mierze pochodzą z zagranicy, dzięki czemu ten rozdźwięk wydaje się uzasadniony. Ktoś, kto jednak ocenia giełdę przez pryzmat samej gospodarki lokalnej, może doznać dysonansu.
Z grubsza rzecz biorąc w takim razie:
Liczy się przede wszystkim to, co dzieję się na poziomie samych spółek, które mogą zarabiać i tracić wbrew trendom gospodarczym, choć zwykle są z nimi w jakiejś mierze zgodne.
Same indeksy może już bardziej odzwierciedlają gospodarkę, ale z przesunięciem i głównie są handlowane w oparciu o oczekiwania a nie faktyczne dane, które w momencie publikacji są już historią. Może większe znaczenie miałoby publikowanie danych OCZEKIWANYCH w przyszłych okresach oraz zdarzeń, mogących mieć na nie wpływ. To jednak zmartwienie dla inwestorów i analityków, a nie urzędników.
—kat—
1 Komentarz
Dodaj komentarz
Niezależnie, DM BOŚ S.A. zwraca uwagę, że inwestowanie w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. Podjęcie decyzji inwestycyjnej powinno nastąpić po pełnym zrozumieniu potencjalnych ryzyk i korzyści związanych z danym instrumentem finansowym oraz rodzajem transakcji. Indywidualna stopa zwrotu klienta nie jest tożsama z wynikiem inwestycyjnym danego instrumentu finansowego i jest uzależniona od dnia nabycia i sprzedaży konkretnego instrumentu finansowego oraz od poziomu pobranych opłat i poniesionych kosztów. Opodatkowanie dochodów z inwestycji zależy od indywidualnej sytuacji każdego klienta i może ulec zmianie w przyszłości. W przypadku gdy materiał zawiera wyniki osiągnięte w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika na przyszłość. W przypadku gdy materiał zawiera wzmiankę lub odniesienie do symulacji wyników osiągniętych w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika przyszłych wyników. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się w serwisie bossa.pl w części MIFID: Materiały informacyjne MiFID -> Ogólny opis istoty instrumentów finansowych oraz ryzyka związanego z inwestowaniem w instrumenty finansowe.
To klasyczne podejście, mówiące "wszystko jest już w cenach", i "dane makro to tylko historia" jest moim zdaniem zbytnim uproszczeniem.
Podam 2 kontrprzykłady:
1. Faktycznie na "spokojnym" rynku wiele informacji z napływających danych makro jest już "w cenach" (tj. oczekiwania są bliskie temu, co faktycznie zostaje zmierzone, i nie ma większego zaskoczenia), ale z kolei na rynku niespokojnym kursy potrafią totalnie rozminąć się z tymi danymi czy nawet ich oczekiwaniami. Przykładem niech będzie panika covidowa i marzec 2020. Jeśli "wszystko powinno być w cenach", to kurs w ogóle nie powinien spaść tak mocno, powinien już dyskontować informację, że skoro jest tak źle, to być może banki centralne zainterweniują i "uratują" gospodarki (co faktycznie się stało). Ktoś powie: 'ale to jest inna sytuacja, to zawirowania i panika rynkowa', tylko rzecz w tym że takie zawirowania to jakieś 30% czasu na rynku. Akurat te okołocovidowe były potężne i superszybkie, ale nawet zwykłe korekty podczas hossy są tego rodzaju "zawirowaniem", tylko mniejszym.
To trochę jak ze słynną w ekonomii hipotezą rynku efektywnego — niby może czasami wydaje się efektywny, ale dość często jest tak skrajnie daleko od tej efektywności, że trudno to pomijać i uważać za anomalię. Te okresy odstępstw są częste, przychodzą z różną intensywnością, i stanowią podstawę działania rynku, dającą paliwo do dalszych ruchów cen.
2. Drugi kontrprzykład to kwestia cykliczności — nie wszystko i nie zawsze w makroekonomii jest cykliczne, ale jednak cykle wyraźnie są widoczne na rynkach. I w gospodarkach tym bardziej. Nie są na pewno tak regularne (jak wielu ekonomistów lub prognostów by chciało), ale jednak istnieją. Wobec tego dane są bardzo ważne – bo np. pomagają ocenić, kiedy coś odchyliło się naprawdę mocno (w górę lub w dół), i w związku z cyklicznością sensownie jest oczekiwać korekty. Przykładem niech będzie dynamika PKB czy dane sondażowe składające się na PMI, czy choćby miary bezrobocia. Niby wszystko to już jest znane, można by powiedzieć "jest już w cenach", ale jednak jest ważna informacja w tym, że np. bezrobocie jest rekordowo, wieloletnio niskie, albo dynamika PKB rekordowo wysoka. Nie trzeba złożonych modeli ekonometrycznych żeby wiedzieć, że w takiej sytuacji pewnie jakieś spowolnienie jest bliżej na horyzoncie (w skali czasowej typowej dla swojej cykliczności – np. kilkunastu miesięcy) niż dalej.
Ogólnie bym powiedział, że to co najbardziej wpływa na zachowanie uczestników rynku (a w konsekwencji na ceny i trendy cen) to nie są ani same dane, ani ich oczekiwania, tylko różnica między tymi dwiema zmiennymi: czyli jak bardzo oczekiwania rozminęły się z danymi; im bardziej, tym większy ruch cenowy (w górę lub w dół). W tym sensie same dane makroekonomiczne są ważne, bo stanowią istotną część tego równania. Przeważnie dane są bliskie oczekiwaniem, ale czasem jednak zaskakują i odchylają się mocno względem tych oczekiwań, więc nie można uprościć i powiedzieć "dane makro są wogóle bez znaczenia, bo już są w oczekiwaniach i poza tym są tylko historią".
Albo może jeszcze inaczej: wpływ danych (makro, gospodarczych) na rynek jest, ale nie jest liniowy. Zależy od kilku czynników (m.in. oczekiwań co do tych danych, ale i tego, czy rynek jest teraz w spokojnej hossie, czy gwałtownej bessie), a czasy trwania i efekty tych czynników są różne, zmienne, nie takie same w czasie i nie regularne. Stąd ta nieliniowość.
Na pewno jest w tym sporo losowości (szum), ale jest też sporo informacji (sygnał), których bym nie pomijał.