Legendarny inwestor spada z piedestału

W USA ukazała się książka, która w bardzo niekorzystnym świetle stawia Raya Dalio, założyciela największego na świecie funduszu hedge Bridgewater Associates. Mowa o „The Fund: Ray Dalio, Bridgewater Associates and The Unraveling of a Wall Street Legend” autorstwa Roba Copelanda.

W 2019 r. na stronie Bloombega pojawiła się informacja o tym, że niewielkie hrabstwo San Joaquin z Kalifornii zdecydowało się wycofać 81 mln USD funduszu emerytalnego z funduszu Pure Alpha II zarządzanego przez Bridgewater Associates Raya Dalio. W funduszu znajdują się oszczędności emerytalne 13 tys. byłych i obecnych pracowników hrabstwa m.in. policjantów i urzędników sądowych.

W ciągu pięciu lat kończących się 30 września 2017 r. fundusz zarobił dla hrabstwa brutto średnio 6,9 proc. rocznie. Po zapłaceniu 3,69 proc. stałej opłaty za zarządzanie realny zysk spadł do 3,1 proc. rocznie. Inaczej mówiąc, fundusz zabrał w postaci opłat ponad połowę tego co wypracował. Dla samorządowców było to nieakceptowalne.

Mimo, że wycofane pieniądze to mniej niż jedna dziesiąta jednego procenta aktywów funduszu, jego władze postanowiły zawalczyć o klienta. Wystosowały do niego list, który hrabstwo w styczniu 2018 r. zamieściło na swojej stronie internetowej. Argumentowały w nim, że na wyniki funduszu trzeba patrzeć w okresach dłuższych niż pięć lat. I przytaczały dane z których wynikało iż od 2006 r., gdy Pure Alpha II powstał przyniósł on, już po opłatach, średnio rocznie 10,4 proc. zysku.

Menadżerowie także bronili wysokości opłat. „Pure Alpha w długim okresie oferuje strumień dobrych, dywersyfikujących zysków. Takie fundusze są cenne i rzadkie. I to jest powodem, że pobieramy za niego takie opłaty”. Rob Copeland podaje w publikacji (jej polski tytuł to „Fundusz. Ray Dalio, Bridgewater Associates i rozszyfrowanie legendy Wall Street”), że to nie był pojedynczy przypadek. Także na przykład UOB Private Bank z Singapuru zarekomendował swoim klientom, by wycofali pieniądze z funduszy Bridgewater argumentując, że nie przyniosły one im satysfakcjonującej stopy zwrotu.

Na początku 2020 r. „The Wall Street Journal” opublikował artykuł, w którym podał że w siedmiu z poprzednich jedenastu lat inwestorzy wyszliby lepiej trzymając pieniądze w standardowym portfelu składającym się w 60 proc. z akcji a w 40 proc. z obligacji, niż w głównym funduszu Raya Dalio Pure Alpha.

Przez lata Bridgewater chełpił się, że by zostać jego klientem trzeba wpłacić co najmniej 100 mln USD. Tymczasem niedawno firma zaczęła przyjmować, przez pośredników, wpłaty o wysokości 250 tys. USD. Wśród pośredników z którymi współpracuje jest na przykład SkyBridge Capital, spółka założona przez byłego współpracownika Donalda Trumpa Anthoniego Scaramucciego. Reklamował on swoje usługi hasłem:”Każdy dentysta w Ameryce może zainwestować w fundusz hedge od 25 tys. USD do 50 tys. USD”.

Problem z funduszami Raya Dalio polegają nie tylko na tym, że nie dają w ostatnich latach wielu klientom satysfakcjonujących ich stóp zwrotu, ale także na tym, że nie do końca wiadomo w jaki sposób Dalio osiąga swoje wyniki inwestycyjne. Harry Markopolos, który wsławił się tym, że odkrył iż fundusz Bernie Madoffa to piramida finansowa, wysłał podobne zawiadomienie do amerykańskiej Komisji Nadzoru Finansowego w sprawie Bridgewater Associates. Amerykański KNF zbadał sprawę i orzekł, że zarzuty się nie potwierdziły.

Ray Dalio. Zdjęcie z 7 listopada 2018 r. Fotografia  autorstwa Harrego Murphy z Web Summit. Na podstawie licencji  Creative Commons Attribution 2.0 Generic

Ale jednym z powodów dla których Bridgewater wzbudził podejrzenia Markopolosa było to, że zadziwiająco mało pracowników w tej firmie zajmuje się faktycznie zarządzaniem środkami klientów. Spółka zatrudnia 2000 osób, z których mniej niż 20 proc. ma cokolwiek wspólnego z inwestowaniem. Według autora książki z tych 20 proc. wielu wykonuje prace na poziomie studenckich opracowań. Przygotowuje na przykład analizy z historii ekonomii. I nie do końca wiadomo czy mają one jakikolwiek wpływ na decyzje inwestycyjne funduszu.

Albowiem decyzje w co inwestować podejmuje zaledwie grupa nie więcej niż dziesięciu osób. Wybranych nie tylko na podstawie merytorycznych kryteriów, ale także lojalności. Co ciekawe, prawie wyłącznie są to ludzie, którzy w żadnej innej firmie nie pracowali. By dostać się do kręgu decyzyjnego, nazywanego przez Dalio Kręgem Zaufania (ang. Circle of Trust) nie tylko trzeba zostać namaszczonym przez Raya Dalio. Trzeba także podpisać dożywotni kontrakt i zobowiązać się, że nigdy nie będzie się pracowało w żadnej innej firmie inwestycyjnej.

To jak Krąg Zaufania podejmuje decyzje inwestycyjne istnieją dwie wersje. Pierwszą opowiada Dalio opinii publicznej i klientom. Według niej Bridgwater to merytokracja. Każdy w firmie, bez względu jak nisko stoi w hierarchii, może zaproponować w co inwestować. Następnie grupa zarządzających w Bridgewater obiektywnie rozpatrzy, opierając się na szerokich analizach czy pomysł jest wartościowy. I jeżeli uzna że tak, to zostanie on zrealizowany.

Cały proces odbywa się co tydzień o dziewiątej rano na tzw. spotkaniu Co Się Dzieje Na Świecie. Na nim Dalio ze swoimi współpracownikami w największej sali w kampusie firmy i debatuje z pracownikami o kierunku, w którym mogą pójść rynki. Na sali pojawiają się także klienci firmy oraz reporterzy. Autor książki twierdzi, na podstawie rozmów z pracownikami, że to tylko teatr mający zrobić wrażenie na osobach z zewnątrz. I dyskusje te nie mają większego wpływu na faktyczne decyzje podejmowane przez Krąg Zaufania.

Greg Jensen, jeden z zarządzających inwestycjami w Bridgwater, w czasie rozmowy z przyjaciółmi, po kilku drinkach, miał powiedzieć, że sekretem owianego sławą procesu inwestycyjnego Bridgewater jest to, że nie ma sekretu. „Bridgewater to Dalio i to Dalio decyduje o inwestycjach Bridgwatera” – pisze autor książki. Inni członkowie Kręgu Zaufania mogą sugerować i proponować, ale ostateczna należy do założyciela funduszu.

Ale może po prostu Ray Dalio jest geniuszem inwestycyjnym? W 2017 r., gdy flagowy fundusz zyskał w ciągu roku zaledwie 2 proc., znacznie mniej niż rynek i inne fundusze hedge, Greg Jensen i inni członkowie Kręgu Zaufania postanowili przeanalizować skutki decyzji podejmowanych na podstawie pomysłów inwestycyjnych Dalio. Okazało się, że ich skuteczność wnosiła ok. 50 proc. Prognozy założyciela Bridgewater nie były lepsze od rzutu monetą. Kiedy Dalio zobaczył wyniki analizy ostentacyjnie zmiął kartkę z nimi w kulkę i rzucił na podłogę.

Ale to dlaczego wyniki inwestycyjne Bridgwater były w ostatnich latach dla wielu klientów rozczarowujące zajmuje niewielką część książki. Gros książki to opis kultury jaka w ostatnich dekadach panowała w firmie. Ray Dalio starał się prowadzić spółkę według wymyślonych przez siebie tzw. zasad (ang. The Principles). Każdy nowy pracownik dostawał ok. 90-stronicowy wydruk reguł, którymi musi się kierować będąc pracownikiem firmy. Ale to nie był standardowy regulamin jaki wiele osób podpisuje, gdy przychodzi do nowej pracy. Bardziej przypominał reguły postępowania w sekcie.

Jedno z najgorszych przewinień jakiego mógł się dopuścić pracownik Bridgwater to było kłamanie albo obgadywanie za plecami. By wymusić przestrzeganie tych reguł w całej firmie zamontowano kamery i mikrofony, które nagrywały to, co się w niej dzieje. Gdy któryś z pracowników został oskarżony przez innego o złamanie zasad następowało wyciąganie nagrań z archiwum oraz coś co przypominało publiczny proces, który także był nagrywany i rozsyłany pracownikom. Całości dopełniał wprowadzony przez Dalio system, w którym pracownicy ciągle się nawzajem oceniali. Zatrudnieni w Bridgwater czuli się jak w reality show w świecie z dystopijnej powieści „Rok 1984” Georga Orwella. Recenzent „Financial Times” napisał, że „szczęka opada” przy czytaniu „The Fund” i jest w tym dużo prawdy.

21 października 2016 r. na platformie Netflix pojawił się odcinek serialu SF Black Mirror zatytułowany „Nosedive”. Przedstawia on wizję w przyszłości, w której ludzie co chwila oceniają się nawzajem na podstawie kontaktów z innymi ludźmi. I na podstawie tych ocen ustalany jest ich ranking, który decyduje o ich pozycji w społeczeństwie. Odcinek ten bardzo przypominał pracownikom Bridgewater to, co się dzieje w ich firmie. Do tego stopnia, że podejrzewali iż jakiś były pracownik firmy musiał zainspirować twórców serialu. Dlaczego zatem pracownicy nie odchodzą, skoro tak źle się czują w firmie? Otóż odchodzą. Autor w wielu miejscach zauważa, że firma ma dużą rotację. By ją zmniejszyć płaci pracownikom o ok. 20 proc. niż dostaje się na rynku na podobnych stanowiskach.

„The Fund” to w zasadzie biografia Raya Dalio opowiedziana za pośrednictwem historii firmy, którą stworzył. Bo to jak odnosi się do pracowników, jak ich traktuje i nimi zarządza świadczy o nim jak o człowieku. I ta ocena, na podstawie tego co napisano w książce, nie wychodzi pozytywnie. Publikacja nie jest idealna. Momentami dłuży się. W szczególności gdy autor drobiazgowo opisuje relacje między pracownikami. Do tego stopnia, że podaje po nazwisku kto z kim na wyjeździe integracyjnym poszedł do łóżka, czy kto kogo po paru drinkach łapał za pośladki na przyjęciu w firmie. Mimo tych wad książkę zdecydowanie warto przeczytać. Bo nie czytałem wcześniej publikacji, która by tak od kuchni pokazywała to, jak funkcjonuje fundusz hedge.