Dlaczego firmy z nazwiskiem właściciela w nazwie rozwijają się wolniej?

Wygrana lewicy w wyborach obniża ceny akcji na giełdzie; wypłacanie dywidendy nie świadczy o wysokości zysków firmy, tylko ich stabilności; firmy z nazwiskiem właściciela w nazwie rozwijają się wolniej – to tylko niektóre z wniosków z najnowszych badań naukowych dotyczących rynku kapitałowego.

Daniele Girardi i Samuel Bowles przygotowali pracę „Institution shocks and economic outcomes: Allende’s election, Pinochet’s coup and the Santiago stock market” (Szoki instytucjonalne i skutki dla gospodarki: wybory Allende, przewrót Pinocheta i giełda w Santiago). Zajmują się w niej analizą skutków dużych zmian politycznych dla giełdy na przykładzie Chile.

http://tuvalu.santafe.edu/~bowles/2018%20(JDE)%20Chile.pdf

I okazuje się, że wpływ ten był olbrzymi. Co istotne, zmiany te były zaskakujące. Niespodziewane było zwycięstwo socjalisty Salvadora Allende w wyborach w 1970 r. (z sondaży wynikało, że wybory z dużą przewagą wygra niezależny kandydat o prawicowych poglądach Jorge Alessandri, który pełnił funkcję prezydenta od 1958 r. do 1964 r.) podobnie jak odebranie mu władzy wyniku wojskowego zamachu stanu w 1973 r. (wcześniej w tymże roku junta próbowała przejąć władzę i nie udało jej się).

Okazuje się, że po zwycięstwie Allende w ciągu pierwszego dnia, w którym możliwe było dokonywanie transakcji na giełdzie (było to 4 września 1970 r.) ceny walorów spadły o 22 proc. Przez resztę miesiąca spadały dalej stabilizując się na poziomie połowy cen sprzed zmiany władzy. Z kolei w pierwszym giełdowym dniu po przejęciu władzy przez wojsko ceny akcji wzrosły o 80 proc.

Analiza Girardi i Bowlesa nawiązuje do szeregu prac zajmujących wpływem zmian politycznych na ceny akcji. I tak na przykład Herron w pracy z 2000 r. odkrył negatywną korelację między prawdopodobieństwem wygrania wyborów przez Partię Pracy w Wielkiej Brytanii w 1992 r. stawkami płaconymi za walory na giełdzie. Wniosek z pracy był taki, że wygrana Partii Pracy obniżyłaby ceny akcji o ok. 5-10 proc.

Z kolei Sattler w raporcie z 2013 r. w którym analizował wyniki wyborów w krajach OECD po 1950 r. wyliczył, iż ceny akcji spadają średnio o 1,7 proc. jeżeli wygrywały je partie lewicowe. Potwierdzają to badania Snowberga, Wolfersa i Zitzewitza z 2007 r . z których wynika, że wygrana prezydenta z Partii Republikańskiej powoduje wzrost rynkowych wycen akcji o 2-3 proc.

Roni Michaely, Stefano Rossi i Michael Weber przygotowali pracę „The Information Content of Dividends: Safer Profits, Not Higher Profits” (Informacyjna zawartość dywidend: bezpieczniejsze zyski, nie wyższe zyski). Zwracają w niej uwagę, że od czasu pracy Miller, M. H. i F. Modigliani z 1961 r. ”Dividend policy, growth, and the valuation of shares” (Polityka dywidendowa, wzrost i wycena akcji) opublikowanej na łamach „Journal of Business”( 34 (4)) utrzymuje się przekonanie, że zmiany w dywidendach przekazują informacje o zmianach w perspektywach firmy.

http://www.nber.org/papers/w24237.pdf

Miller, M. H. i K. Rock w pracy z 1985 r. „Dividend policy under asymmetric information”(Polityka dywidendowa w warunkach asymetrycznej informacji) opublikowanej w „Journal of Finance” (40 (4)) rozwinęli tę teorię sugerując, iż dywidendy sygnalizują przyszłe zyski. Zgodnie z tą teorią zmiany w wysokości dywidend powinny pociągać za sobą zmiany w wysokości zysków i cash-flow w tym samym kierunku. Ale to by oznaczało, że młode i biorące na siebie wyższe ryzyko firmy powinny częściej wypłacać dywidendę, niż firmy dojrzałe.

Tymczasem jest dokładnie odwrotnie. Autorzy twierdzą, że nie oznacza to iż teoria o tym, iż dywidendy mają wartość informacyjną dla inwestorów. Z analizy autorów wynika jednak, iż dywidendy nie sygnalizują wysokości zysków tylko ich zmienność. Inaczej mówiąc duże, mniej ryzykowne firmy z doświadczeniem wypłacają gros dywidend dlatego, że ich zyski notują mniejsze wahania.

Sharon Belenzon, Aaron Chatterji i Brendan Daley opracowali analizę „Choosing between Growth and Glory” (Wybierając pomiędzy wzrostem a sławą). Pomaga ona zrozumieć dlaczego dzisiejsze słynne firmy, takie jak chociażby Google/Alphabet, Apple,Facebook czy Amazon nie zawierają w swoich nazwach nazwisk założycieli tak jak to miało miejsce u gigantów przełomu XIX w. i XX w. by wspomnieć tylko Forda czy Disneya.
http://www.nber.org/papers/w24901.pdf

Wydawałaby się, że umieszczenie nazwiska w nazwie firmy to dobra decyzja. Badacze wyliczyli bowiem, że takie firmy mają o trzy punkty procentowe wyższą stopę zwrotu z aktywów. Dlaczego zatem jedynie jeden na pięciu przedsiębiorców tak postępuje? Otóż naukowcy ocenili, iż wyższe zyski mają swoją cenę w postaci wolniejszego wzrostu i mniejszego dostępu do zewnętrznego kapitału.

Sprzedaż w firmach, które nazwano na cześć właścicieli od 2002 r. do 2012 r. rosła (przynajmniej w krajach Europy Zachodniej, choć wstępna analiza dała podobne wnioski w przypadku firm z USA) o połowę wolniej – 2.1 proc. w stosunku do 4,1 proc. – niż w tych, których nazwa nie miała związku z nazwiskiem. Takie firmy miały też mniejsze aktywa – 2,3 mld USD w stosunku do 2,6 mld USD. A zatem, jak zauważył dziennikarz „The Washington Post” Andrew Van Dam mamy do czynienia z paradoksem. Biznesy, które przynoszą wysoką stopę zwrotu z kapitału nie zawsze przyciągają inwestorów i rosną szybko.

Nazywając firmę swoim nazwiskiem założyciele wysyłają informację, że oferują wysokiej jakości produkt, który nie koniecznie da się sprzedawać na dużą skalę. Tak więc jeżeli w nazwie firmy jest nazwisko właściciela jest to sygnał, że ma on ograniczone aspiracje do wzrostu. Stąd zapewne trudniejszy dostęp do zewnętrznego kapitału, bo inwestorzy finansowy liczą na szybki wzrost.

Benjamin Bennett, René Stulz i Zexi Wang opracowali analizę „Does the Stock Market Make Firms More Productive?” (Czy giełda sprawia, że firmy stają się bardziej produktywne?). Wykazali w niej w niej, że większa „informacyjność” cen akcji, tzn. sytuacja gdy ceny akcji danej firmy bardziej odzwierciedlają to co się z firmą dzieję (w przeciwieństwo do sytuacji, gdy cena akcji porusza się w zbliżony sposób do indeksu), prowadzi do większej produktywność w spółce (autorzy mierzą ją za pomocą wskaźniki Total Factor Productivity).

http://www.nber.org/papers/w24102.pdf