Gdzie leży wartość doradztwa inwestycyjnego?

Czworo badaczy sprawdziło jakość doradztwa inwestycyjnego dostępnego dla klientów jednego ze szwajcarskich banków. Okazało się, że choć doradcy inwestycyjni są w stanie pomóc klientom przezwyciężać popularne błędy behawioralne to ich konkretne pomysły inwestycyjne są tyle słabe, że pogarszają wyniki inwestycyjne klientów.

Daniel Hoechle, Stefan Ruenzi, Nic Schaub i Markus Schmid (HRSS) zbadali wyniki kooperacji szwajcarskich inwestorów posiadających konto w dużym banku z będącymi do ich dyspozycji doradcami finansowymi. Badanie obejmowało okres od stycznia 2002 roku do czerwca 2005. Okres ten zawierał zarówno bessę jak i rynek byka. W bazie danych autorów badania znalazło się około 10 000 inwestorów, 400 doradców i 75 000 transakcji akcyjnych.

Tym co wyróżnia badania HRSS od innych opracowań na temat roli doradców finansowych jest dostęp do bazy danych o komunikacji pomiędzy inwestorami a doradcami, która zdaniem badaczy pozwoliła podzielić poszczególne transakcje na samodzielne i doradzone. Dzięki temu autorzy mogli przeprowadzić analizę wyników inwestycyjnych na poziomie samych transakcji a nie portfeli inwestycyjnych i uniknęli problemu charakterystyki inwestorów, którzy w ogóle korzystają z usług doradców inwestycyjnych*.

Badacze stwierdzili, że transakcje akcyjne doradzone przez doradców finansowych spisywały się gorzej od rynku i gorzej od samodzielnych transakcji inwestorów (dotyczy to zarówno czystych wyników jak i wyników w 5-czynnikowym modelu wyceny aktywów). Co ciekawe ten efekt był dużo większy gdy to doradcy finansowi sami występowali z inicjatywą kontaktu co skłoniło autorów badania do wyrażenia opinii, że doradcy finansowi aktywnie kontaktują się z klientami gdy chcą im przekazać raczej słabe idee inwestycyjne.

HRSS sprawdzili czy istniały jakieś specyficzne cechy spółek polecanych przez doradców finansowych w badanym banku i zdołali wyróżnić trzy właściwości: spółki wysoko oceniane przez analityków, spółki oferujące loteryjne stopy zwrotu oraz spółki znajdujące się blisko rocznych maksimów. Zdaniem autorów te trzy cechy rekomendowanych spółek w dużym stopniu wyjaśniają słabe rezultaty zainicjowanych przez doradców transakcji akcyjnych.

Okazuje się jednak, że HRSS zdołali dostrzec pozytywne efekty współpracy doradców z klientami: ograniczenie popularnych błędów behawioralnych w inwestowaniu. Według naukowców doradcy byli w stanie skłonić inwestorów do większej dywersyfikacji, ograniczyć skrzywienie lokalne portfeli (przeważanie szwajcarskich akcji) oraz zmniejszyć efekt dyspozycji czyli skłonność do sprzedawania zwycięzców i przytrzymywania w portfelu stratnych pozycji. Pozytywne efekty pracy doradców były jednak zbyt małe by zrównoważyć słabe rekomendacje akcyjne.

Problemy metodologiczne związane z badaniem wpływu doradców finansowych na wyniki inwestycyjne klientów nakazują zachować sceptycyzm wobec rezultatów HRSS. Wyniki przytoczonych badań można jednak potraktować jako wstęp do dyskusji o tym gdzie leży wartość doradztwa inwestycyjnego: zarówno tego formalnego – oferowanego przez instytucje finansowe jak i tego nieformalnego – oferowanego na blogach, w mediach społecznościowych czy przez znajomych.

Moim zdaniem kluczowa rola takiego doradztwa leży w neutralizowaniu znanych błędów behawioralnych. W związku z niedawnymi gwałtownymi spadkami na rynkach, kilku anglojęzycznych komentatorów wyraziło pogląd, że jednym z najważniejszych zadań doradców finansowych może być przekonanie klientów by nie poddawali się ekstremalnym rynkowym nastrojom: panice albo irracjonalnemu entuzjazmowi. Zachęcanie do dywersyfikacji portfela czy praca nad umiejętnością pozostawiania w portfelu zwycięskich pozycji i ucinania strat to inne oczywiste możliwości pozytywnych interwencji. W bazie danych HRSS przeciętna ilość spółek w portfelu inwestora wynosiła 4 a trzeba wiedzieć, że były to całkiem spore portfele inwestycyjne (przeciętna wartość akcji w portfelu wynosiła 110 000 CHF). Ponad 88% wartości przeciętnego portfela zainwestowane było w szwajcarskie akcje. Powyższe dane wskazują na słabą dywersyfikację i bardzo silne skrzywienie lokalne.

Zgodnie z wynikami omawianych badań skłaniam się do wniosku, że najmniej pożytecznym wymiarem doradztwa finansowego mogą być natomiast konkretne rekomendacje akcyjne.

* Można spekulować, że z usług doradców finansowych korzystają słabi inwestorzy i słaba wyniki ich portfeli inwestycyjnych są nie tyle wynikiem złego doradztwa co braku umiejętności inwestycyjnych.

Innym problemem w tego typu badaniach jest podział portfeli na samodzielne i doradzane – jak utrzymują HRSS w większości portfeli w ich badaniu, które zgodnie z przyjętymi kryteriami byłyby sklasyfikowane  jako doradzane większość poszczególnych transakcji jest samodzielnych. Taka sytuacja może niezwykle utrudniać wyodrębnienie roli doradców finansowych w kreowaniu wyników inwestycyjnych.