Mistrzowie funduszy hedge – Larry Benedict

Larry Benedict z Banyan Equity Management zapytany przez Jacka Schwagera o to co go odróżnia od inwestorów, którzy ponieśli porażkę na rynku finansowym odpowiedział, że wspólną cechą inwestorów, którzy nie poradzili sobie na rynku jest mentalność hazardzisty: przekonanie, że wszystkie rynkowe niepowodzenia można odwrócić jedną udaną transakcją, która wszystko zmieni.

Tymczasem, zdaniem Benedicta sukces na rynku finansowym to wynik ciężkiej, systematycznej i zdyscyplinowanej pracy. W odniesieniu do siebie Benedict utożsamia tę pracę z wieloma (od 100 do 200) transakcjami, które dziennie realizuje i z których zyski i straty mozolnie budują roczne wyniki funduszu, którym zarządza. W powyższej wypowiedzi inwestor zwrócił więc uwagę na dwa błędy popełniane przez początkujących inwestorów: skłonność do stawiania wszystkiego na jedną kartę w inwestowaniu – zwłaszcza po serii nieudanych transakcji oraz przekonanie, że sukces na rynku finansowym można osiągnąć przy minimalnym nakładzie pracy (tak, można ale nie jest to rozsądna strategia).

Wywiad z Benedictem stanowi trzeci rozdział książki Hedge Fund Market Wizards. Larry Benedict jest inwestorem, a raczej traderem (utrzymuje pozycje od kilku sekund do dwóch dni), dyskrecjonalnym handlującym na rynkach terminowych obejmujących główne indeksy giełdowe, waluty, stopy procentowe i surowce. Pomiędzy 2004 a 2011 rokiem jego fundusz uzyskał przeciętną roczną stopę zwrotu na poziomie 11,5% netto (19,3% brutto). W okresie od 1990 roku, obejmującym pracę Benedicta jako tradera w innej firmie inwestycyjnej, inwestor zanotował maksymalne obsunięcie poniżej 5% i zaledwie jeden rok z ujemną stopą zwrotu (-0,6%).

Przyznam szczerze, że sposób w jaki Benedict opisuje to co robi na rynku oraz sposób w jaki jego współpracownicy opisują jego podejście do inwestowania wzbudza we mnie sporą dawkę sceptycyzmu. Jeden ze współpracowników tak wytłumaczył strategię Benedicta: Larry spędził tak wiele czasów przed ekranami notowań obserwując zachowanie rynków względem siebie, że po prostu posiada poczucie tego co należy kupić a co należy sprzedać. Larry pozwala rynkom dyktować mu co w konkretnej chwili ma robić. Sam inwestor przyznaje w rozmowie ze Schwagerem, że nie jest w stanie nikomu przekazać swoich umiejętności rynkowych.

Benedict nie kieruje się danymi fundamentalnymi i nie korzysta z wykresów. Polega na obserwowaniu zmian cen (tape reading: dosł. czytanie taśmy) przy czym zawsze obserwuje kilka rynków i w decyzjach inwestycyjnych opiera się na aktualnie występujących korelacjach pomiędzy analizowanymi rynkami. Jego strategia nie jest jednak sformalizowana, nie składa się z trwałych reguł lecz oparta jest na rynkowej intuicji Benedicta.

Zdaję sobie sprawę, że nie wszyscy czytelnicy podzielają mój sceptycyzm wobec inwestorów dyskrecjonalnych albo intuicyjnych. Nie neguję, że takie umiejętności istnieją. Z mojego doświadczenia wynika jednak, że duża część inwestorów dyskrecjonalnych po prostu nie wie co robi na rynku finansowym i nazywa to co robią inwestowaniem intuicyjnym bo lepiej to brzmi niż „tak sobie kupuję i sprzedaję”.

Nie jest zapewne zaskoczeniem, że Benedict przywiązuje dużą wagę do zarządzania ryzykiem. Posługuje się między innymi zasadą niebezpiecznej miesięcznej straty, gdzieś pomiędzy 2% a 2,5%. Osiągnięcie tego poziomu skutkuje zamknięciem wszystkich pozycji oraz  tworzeniem portfela od nowa, w oparciu o mniejsze pozycje – około połowę mniejsze od standardowych. Schwager zauważa, że tego typu zasady stanowią ważną ochronę kapitału dla traderów dyskrecjonalnych.

Z wywiadu Schwagera z Benedictem zwróciłem uwagę na dwie interesujące anegdoty, które mogą stanowić cenną lekcję dla wszystkich inwestorów. W czasie pierwszej rozmowy ze Schwagerem w listopadzie 2010 inwestor narzekał na kilkudniową, złą passę na rynkach. Jej przyczyn upatrywał w zbyt agresywnym działaniu związanym z postawieniem sobie celu wypracowania 14% rocznej stopy zwrotu co dałoby ładnie wyglądającą 10% stopę zwrotu netto. Fundusz inwestora już na początku listopada był bliski osiągnięcia tego poziomu. Benedict skoncentrował się na tym niezależnym od rynku celu i agresywnie otwierał pozycje, których w innych okolicznościach by nie otworzył. To jest przydatna lekcja dla inwestorów: to rynek, warunki rynkowe powinny decydować o ilości i wielkości otwieranych pozycji a nie pozarynkowe motywacje takie jak osiągnięcie konkretnego dziennego czy miesięcznego wyniku albo… znudzenie inwestora.

Druga anegdota dotyczy handlowania w czasie zamachu na World Trade Center w 2001 roku. Benedict wiedział o uderzeniu pierwszego samolotu bo powiedział mu o tym broker z Nowego Jorku (jego firma ma siedzibę na Florydzie). Otworzył krótką pozycję, którą jednak zamknął, tak jak wszystkie inne, gdy dowiedział się, że doszło do serii zamachów terrorystycznych. Benedict nie pracował dłużej tego dnia i spędził czas z rodziną. Jako powód zamknięcia krótkiej pozycji podaje jednak moralną niechęć do osiągania zysków z tragedii innych ludzi. Nie będę się zajmował analizą moralnej oceny Benedicta ale zwrócę uwagę na decyzję o zamknięciu wszystkich pozycji. To może być rozsądne działanie gdy inwestorzy wiedzą, jak Benedict, że nie będą mogli reagować na ruchy rynku a sytuacja na nim wygląda niepewnie.

Benedict przyznaje, że emocje kierowały jego decyzjami inwestycyjnymi gdy rynki finansowe zaczęły działać po wymuszonej zamachami przerwie. Benedict twierdzi, że na otwarcie pierwszej sesji po zamachach zdecydował się być patriotą i kupować indeksy akcyjne wbrew dominującemu na rynku pesymistycznemu nastawieniu. Te pozycje przyniosły straty a Benedict wyciągnął ze swojego błędu lekcję by pozarynkowe emocje nie sterowały jego decyzjami inwestycyjnymi.