Siła rocznego maksimum, część 2.

W ramach kontynuacji poprzedniego wpisu o istotności rocznego maksimum cenowego akcji, kilka ciekawostek w tym temacie.

Istnieje kilkanaście dobrze opisanych anomalii, które zaprzeczają procesowi błądzenia losowego kursów giełdowych i dają podstawę do prognozowania przyszłych stóp zwrotu. Wspominają o nich autorzy cytowanej poprzednio pracy „The 52-week high and momentum investing”.

Najbardziej znanym jest najprostszy w swym mechanizmie działania tzw. efekt momentum (po polsku – impetu), który powoduje, że akcje o najwyższych zwrotach w poprzednich miesiącach (10% z czoła takiego rankingu) kontynuują dobrą passę w średnim terminie (do 6 miesięcy), a te o najgorszych (10% z dołu ranking) – nadal ciągną się w ogonie. Różnica między zwrotami z obu grup do tej pory sięgała średnio 1% miesięcznie. To tzw. samofinansująca się strategia ponieważ za pieniądze z krótkiej sprzedaży najgorszych można kupić te najlepsze i zarabiać owe 1% miesięcznie. Oczywiście efekt działa nieliniowo (jak to w finansach) i bywają lata ponadprzeciętne jak i mniej zyskowne. Anomalię po raz pierwszy i wielokroć potem opisali Jegadeesh i Titman (w 1993: „Returns to buying winners and selling losers: Implications for market efficiency”)

Inna, opisana przez Moskowitza i Grinblatta w 1999 („Do industries explain momentum?”), pokazuje, że taki efekt impetu dla pojedynczych spółek jest powodowany przede wszystkim efektem impetu całej branży, do której należą.

Do tych dwóch efektów autorzy omawianej pracy o 52. tygodniowych ekstremach porównują zjawisko wyższej zyskowności tych spółek, które znajdują się bliżej swoich rocznych maksimów. Utworzono dla tego celu 2 dodatkowe portfele:

1. Impetu.

Wybrano do niego 30% tych spółek, które osiągnęły najwyższe zmiany ceny w czasie ostatnich 6 miesięcy i badano ich średnią zyskowność przez kolejne 6 miesięcy.

2. Impetu powiązanego z branżą.

Spółki szeregowano w nim najpierw w ranking wg najwyższych stóp zwrotu branż do których należą, biorąc pod uwagę jak poprzednio ostatnie 6 miesięcy i podobnie w 30% najlepszych inwestowano na kolejne 6 miesięcy.

Okazuje się, że średnie miesięczne stopy zwrotu w obu są podobne jak w przypadku wskaźnika „52week” (bliskości od rocznego maksimum) i wyniosły odpowiednio 1,53% i 1,48%. I podobnie jak poprzednio relatywnie duże zyski osiągnęły w styczniu najsłabsze w rankingu spółki, średnio 11,2% i 7,09%. Styczeń nabiera więc coraz większego znaczenia bez względu na to jakie metody analizy są używane.

Kolejne testy, których szczegółów ze względu na kompleksowość oszczędzę (są dostępne w pracy), dowiodły, że strategia maksimum 52. tygodniowego jest dużo lepszym predyktorem przyszłych stóp zwrotu, jako że bije na głowę pozostałe dwie w kilku innych kategoriach testowych:

1. W teście uwzględniającym tzw. ‘risk-adjusted returns’ czyli zyski odniesione do ponoszonego ryzyka (liczone najczęściej odchyleniem standardowym) strategia 52 tygodniowego maksa przyniosła jeszcze wyższe relatywnie zyski niż 2 pozostałe. Oferuje w takim razie mniej dotkliwe obsunięcia kapitału a więc popyt jest tu silniejszy a zjazdy cen szybciej wykorzystywane jako okazja do kupna.

2. Bije je również na głowę zwrotami jeśli portfel jest przetrzymywany dłużej czyli do 12 miesięcy zamiast 6, jak również gdy liczy się w obu wspominanych strategiach impetu rankingi nie za 6 ale do 12 miesięcy w tył; ma więc trwalszy charakter i w dłuższych terminach.

3. W teście badającym odwrót czyli wyczerpanie się zjawiska kontynuacji stóp zwrotu ponownie wygrywa strategia rocznego maksimum, ponieważ efekt napędu spółek jest tu ponownie trwalszy i nie tak podatny na zwroty kursów na południe jak w pozostałych dwóch strategiach. Co ciekawe ani w portfelu z jej szczytu rankingu ani z jego końca nie zaobserwowano tak dużych odwrotów jak w portfelach liderów obu pozostałych strategii co oznacza, że impet w nich powstały jest korygowany przez rynek dużo mocniej.

Podobne testy portfela, w których kupowano 30% najgorszych spółek z rankingu odległości od rocznego maksimum, pokazały brak takich właściwości generowania zysków jak posiadają te z czoła owego rankingu. Kupno dołków ponownie okazuje się w długim terminie nie popłaca. Po części wyjaśnia to zapewne fakt, że spółki odbiegające od rocznych rekordów cenowych to zwykle słabe fundamentalnie firmy a także dochodzi tutaj efekt podatkowy czyli wyrzucania ich z portfeli przed zamknięciem ksiąg podatkowych, co tłumaczy dlaczego tylko w styczniu przynoszą średnio zyski w perspektywie kilkumiesięcznej.

Wykonano również testy owych trzech strategii parami aby stwierdzić współzależność i korelacje. Okazuje się, że strategia ‘impetu powiązanego z branżą’ jest niezależna w dużym stopniu od tej opartej na maksimum 52. tygodniowym co oznacza, że powiązane ze sobą w portfelu mogą poprawić zysk całkowity i złagodzić obsunięcia.

Dajemy się więc jako zbiorowość uwodzić spółkom, których ceny sięgają po rekordy rocznych maksimów. Zbiorowa racjonalność czy nieracjonalność? A przecież gdyby przepytać pojedynczych inwestorów raczej skłonni są kupować dołki a nie górki kursowe. Wyjaśnienie psychologii zjawiska w kolejnej części.

–Kat—