Systemy oparte na impecie

Plotki o śmierci systemów transakcyjnych opartych o podążanie za trendem (Trend following) są stałym elementem krajobrazu w tej branży.

Chciałbym pokazać jak działa na przestrzeni dekad jedna grupa z całej plejady tego rodzaju automatycznych strategii. Jako podstawa wpisu posłuży mi po raz kolejny praca ekipy inżynierów finansowych z funduszu AQR. Nie tak dawno analizowałem tutaj ich inną produkcję, poświęconą poszukiwaniu przewagi (alfa) w rezultatach samego mistrza Warrena Buffetta.

Tym razem zaglądamy do studium pod tytułem: “A Century of Evidence on Trend-Following” (Sto lat dowodów na strategie gry z trendem) autorstwa panów Hursta, Ooi i Pedersena.

Testowane tam systemy opierają się na tzw. kontynuacji impetu (ang. momentum). Założenie jest takie, że jeśli rynek porusza się przez pewien okres w wyraźnie zarysowanym kierunku to siłą rozpędu ów trend ma szansę być w przyszłości kontynuowany, co daje asumpt to zajęcia pozycji zgodnie z ową tendencją. Ruch w górę przez X dni/miesięcy skutkuje w takim razie zajęciem pozycji długiej, ruch w dół przez X dni/miesięcy – zajęciem pozycji krótkiej. Mamy więc typowe podążanie pozycją za trendem, a więc dokładnie tak jak w angielskim pojęciu „trend following”.

W szczegółach opis strategii oraz rodzaj wykonanych testów wyglądały w następujący sposób:

– kontynuację impetu liczono po okresach X = 1, 3 i 12 miesięcy

– 3 systemy,  każdym oparty na jednym z tych okresów  X, zostały spięte w jeden portfel (tradowane jednocześnie za równą ilość kapitału) na zasadzie stop & reverse, co znaczy, że cały czas system był na rynku i np. dla ostatniej wartości zajmowano pozycję długą jeśli poprzednie 12 miesiące zakończyły się wzrostem a odwracano ją na krótką jeśli nadchodził okres 12 miesięcy, który kończył się spadkiem; mamy więc najprostszą z możliwych zasad z jednym parametrem zmiennym X

– zmienność zagregowanej pozycji we wszystkich 3 systemach łącznie nie mogła sięgać więcej niż 10% dla całego portfela i co miesiąc dokonywano stosownej korekty, zmniejszając lub zwiększając odpowiednio wszystkie pozycje

– zakres danych weryfikacyjnych: 1903-2012 czyli w sumie 110 lat

– dane podzielono na dekady, które po kolei testowano i opisywano rezultatami

– test objął 59 rynków w 4 klasach aktywów: 24 towary, 11 indeksów rynków akcyjnych, 15 obligacji i 9 par walutowych

– testowano kontrakty terminowe futures, a tam gdzie nie były dostępne – instrument bazowy (rynek kasowy)

– uwzględniono koszty transakcyjne oraz dodatkowo opłaty manipulacyjne, tak jakby systemy były zarządzane przez typową firmę CTA (Commodity Trading Advisor) czyli odjęto 2% opłatę za zarządzanie co rok plus 20% od zysków ponad poprzedni rekord.

Wyniki przedstawia poniższa (nieco okrojona) tabela:

Źródło: AQR, “A Century of Evidence on Trend-Following”

Roczna, średnia stopa zwrotu brutto dla całości okresu wyniosła 20,0% (pierwszy wiersz, pierwsza kolumna tabeli), a po uwzględnieniu wszystkich opłat sięgała 14,3% (druga kolumna), przy rocznej zmienności ok. 10% jak założono (trzecia kolumna), średnia korelacja do S&P 500 wyniosła (-)0,05 czyli niemal żadna (ostatnia kolumna).

Korelacja pomiędzy badanymi rynkami wzrosła w ciągu ostatniej dekady z 0,2 do 0,4, ale nie jest to w żadnym razie rekord. W latach 1922-1932 (Wielki Kryzys) sięgała do rekordowego 0,5.

W kolejnych wierszach widzimy rozbicie na kolejne dekady. Najwyższe zyski przyniosła dekada 1973-1982 -> netto 30,3%. Najniższe, bo zaledwie 6,0%, okres 1933-1942. Ostatnie 10 lat to drugi od końca wynik a więc 7,5% (przy korelacji –0,22 do S&P500). Żadna dekada nie przyniosłaby strat.

Jak podsumowują autorzy: „ jest nieprawdopodobne, że takie trendy cenowe są produktem statystycznego błądzenia losowego albo dopasowania do danych”. Tendencje, które regularnie pozwalają w ten sposób zarabiać, są wynikiem przede wszystkim działań banków centralnych, instytucji dokonujących zabezpieczeń (hedge) a także błędów poznawczych inwestorów.

W zakresie zjazdów kapitału (drawdowns): największy bo 26 % wystąpił w latach 1947-1948, a drugi z kolei o wielkości 20,7% chwilę wcześniej bo w latach 1939-1940. Trzeci miał zakres 15% w 1914r. W tym stuleciu były 2, które mieszczą się w pierwszej dziesiątce: 10,8% w latach 2001-2002 oraz 13,5% w 2009 a więc już po ostatnim kryzysie.

Autorzy porównali dość obrazowo te wyniki do klasycznego portfela złożonego w 60% z akcji i 40% obligacji. Podczas 10 największych obsunięć owego klasyka tylko raz w tym samym okresie zanurkował system opisany wyżej – podczas krachu 1987 r. To daje asumpt do dywersyfikacji.

W takim razie sugerują oni aby część kapitałów z klasycznego portfela 60%/40% przenieść do systemu momentum. Gdyby zainwestować w ten sposób 20% zasobów to w czasie 110 lat zysk średnioroczny po odliczeniu opłat wzrósłby z 8% do 9,5%, zmienność spadła z 11,1% do 9,0%, a maksymalne obsunięcie z 62% do 52%. Korzyść aż nadto widoczna.

I chociaż nieco słabsza okazała się dla systemu momentum ostatnia dekada to nie stanowi ona jeszcze anomalii a więc trendy i ich kontynuacje  mają się nadal dobrze, mając szansę być zyskownie eksploatowane.

A przy okazji twórcy tej pracy podjęli się trudu policzenia na ile strategie „Trend following” mają ewentualny wpływ na rynki i czy mogą swoją aktywnością zagrozić istotnie ich dynamice. Okazało się, że gdyby wszyscy menadżerowie, którzy zarządzają strategiami podążania za trendem (głównie CTA), grali tylko w sposób jak opisany wyżej (momentum) to całkowita ich pozycja na rynku akcji (indeksy) stanowiłaby 0,2% całości rynku, 3% dla obligacji, 5% rynków towarowych i 0,2% walutowych. To nie ma szansy zmienić rynkowych trendów, na których rządzą niepodzielnie fundamenty w długich terminach.

—Kat—