Świadomy entuzjazm vs. bezwzględny realizm

Wczoraj wieczorem spółka z NewConnect poinformowała o podpisaniu umowy dotyczącej zawiązania spółki biotechnologicznej produkującej implanty umożliwiające wczesne wykrywanie biomarkerów sygnalizujących m.in. infekcje wirusowe w tym Covid-19.

Nie napiszę nic kontrowersyjnego jeśli zauważę, że opracowanie wszczepianych w dłoń implantów zdolnych w czasie rzeczywistym wykrywać biomarkery sygnalizujące infekcje wirusowe, nowotwory i zawały serca jest ambitnym przedsięwzięciem technologicznym. Napisałbym tak gdyby taki projekt ogłosiła czołowa spółka biotechnologiczna z GPW, a nawet przedstawiciel globalnej Big Pharmy. Tymczasem taki projekt chce realizować spółka z NewConnect z zerowym doświadczeniem w biotechnologii z partnerem z USA, firmą założoną w 2019 roku.

Moją pierwszą reakcją po przeczytaniu komunikatu było wyszukanie amerykańskiego partnera w Google. Na pierwszym miejscu wyników był komunikat ESPI. Nie przyjąłem tego za dobry znak. Poza oficjalną stroną spółki i katalogami biznesowymi trudno w Internecie znaleźć informacje o  Alivecel LLC. Oficjalna strona spółki informuje, że Alivecel pracuje dopiero nad innowacyjnymi implantami mierzącymi poziom glukozy. Założycielem spółki i prezesem do spraw technologii jest biolog molekularny z Polski.

Wspominałem na Blogach Bossy i w mediach społecznościowych, że jestem inwestorem ze skłonnością do szukania dziury w całym, kwestionowania zarówno zewnętrznych narracji inwestycyjnych jak i własnych idei inwestycyjnych. Po części wynika to z mojej osobowości. Po części to efekt dostosowania się do działania na rynku małych i średnich spółek oraz mikro-spółek na polskim rynku akcyjnym a więc segmencie gdzie nierealistycznie optymistyczne komunikaty giełdowe, prezesi składający obietnice bez pokrycia a nawet zwykłe oszustwa (jak Chińczycy w Bumechu) nie należą do rzadkości. Jest to, należy dodać, efekt dostosowania się inwestora o bardzo dużej awersji do ryzyka, bardzo niskiej tolerancji na obsunięcia. To istotna sprawa w kontekście zagadnienia, które chcę poruszyć.

Tak więc moją pierwszą reakcją było sprawdzenie czy nie mamy do czynienia z powtórką z Chińczyków w Bumechu. Nie mamy. Spółka Alivecel istnieje, prowadzi badania nad innowacyjnym implantem mierzącym poziom glukozy.

W żadnym wypadku nie wyczerpało to katalogu moich wątpliwości. Zadałem sobie na przykład pytanie: jakie szanse ma niewielka spółka, o której Internet praktycznie nie ma pojęcia, na opracowanie czegoś co z opisu wydaje się być Świętym Graalem diagnostyki medycznej? Nawet w przypadku czołowych firm biotechnologicznych należałoby chyba uznać, że taki projekt jest przedsięwzięciem, które mimo najlepszych starań i zapewnionego finansowania może się nie udać (tak jak nie udało się zrealizować idei testów diagnostycznych z kropli krwi). Drugie pytanie brzmiało tak: dlaczego firma medyczna z USA, która ma w zasięgu niezwykle atrakcyjną technologię diagnostyczną wybrała za partnera firmę z NewConnect, z relatywnie niewielkim dostępem do finansowania, z zerowym doświadczeniem w dziedzinie medycznego R&D, która w segment medycyny weszła zaledwie kilkanaście tygodni temu. Wcześniej operowała w segmencie marihuany, wcześniej przez krótki czas miała się zająć kryptowalutami, a wcześniej była firmą doradczo-inwestycyjną. Czy Hemp & Wood (wkrótce Hemp & Health) naprawdę wygląda na sensownego partnera na firmy biotechnologicznej celującej w zrewolucjonizowanie branży diagnostyki medycznej? W USA funkcjonuje rozwinięty segment biotechnologiczny i bardzo głęboki rynek venture capital: dlaczego ktoś szuka wsparcia finansowego i badawczego w Polsce?

Wykres poniżej pokazuje kurs Hemp & Wood z zaznaczonym „wejściem” spółki w segment rynku związany z COVID-19:

Wspomniałem, że jestem inwestorem szukającym dziury w całym. W Pulsie Biznesu ukazał się całkiem optymistyczny tekst o współpracy Hemp & Wood i Alivecel, którego autorka nie wydaje się podzielać żadnych z przedstawionej wyżej wątpliwości. Tak więc zupełnie poważnie rozważam scenariusz, w którym przesadzam ze swoimi wątpliwościami.

Mogę podać więcej przykładów takiej postawy. Na przykład bardzo nieufnie podchodzę do spółek gamingowych wchodzących obecnie na GPW „tylnymi drzwiami”, przez odwrotne przejęcia. Jest fantastyczny okres dla  sektora producentów gier, inwestorzy wydają się rzucać w twórców gier plikami banknotów i „zabijać się” o możliwość przekazania im swojego kapitału. Dlaczego część firm rezygnuje z tej atmosfery i wchodzi na giełdę przez odwrotne przejęcie? Możliwe odpowiedzi na to pytanie nie zachęcają mnie do inwestowania w takie spółki.

Proszę zwrócić uwagę, że rozważamy w tym momencie dwie kwestie. Pierwszą z nich, są spółki na wczesnym etapie rozwoju, zwłaszcza takie, które podejmują ambitne cele biznesowe. Chcą odebrać część biznesu wielkiemu graczowi albo stworzyć nowy rynek w oparciu o technologię, nad którą dopiero pracują. Takie przedsięwzięcia są z natury ryzykowne, ryzyko porażki jest bardzo duże. Jednocześnie w przypadku powodzenia potencjalny zysk jest bardzo wysoki. W przypadku spółek o opisanym wyżej profilu ale posiadających pewne problemy reputacyjne (np. prezesa znanego ze składania nierealistycznych obietnic albo głównego akcjonariusza, za którym ciągnie się pasmo porażek biznesowych) pojawia się dodatkowa warstwa ryzyka. Ambitne plany biznesowe mogą zostać niezrealizowane przez kompetentnych założycieli z imponującą etyką pracy – na tym opiera się istota przedsiębiorczości i dlatego ci, którym się udaje są atrakcyjnie wynagradzani. Ale niekompetentni założyciele, z niewielką etyką pracy mają jeszcze niższe szanse na „dowiezienie” obietnic składanych inwestorom.

Chciałbym się skupić na tym pierwszym zagadnieniu: czystego ryzyka biznesowego w ambitnych projektach. Moim zdaniem skuteczne inwestowanie w tego rodzaju projekty musi się opierać na wąskich widełkach równowagi pomiędzy lekkomyślną wiarą a bezwzględnym sceptycyzmem. Sytuacja nie wygląda tak, że sceptycznie nastawieni inwestorzy, skutecznie szukający możliwych przyczyn porażek będą mieć inwestycyjną przewagę. Wręcz przeciwnie. Myślę, że w inwestowaniu w spółki realizujące ambitne projekty biznesowe pewien rodzaj nadmiernego optymizmu, emocjonalnego przywiązania, quasi-religijnej wiary w siłę sprawczą założyciela może być pomocny. Przy zachowywaniu sensownych zasad zarządzania ryzykiem (dywersyfikacja!) taka postawa może w długim terminie przynieść lepsze efekty niż bezwzględny realizm. Dlaczego? Bo większość ambitnych projektów biznesowych, w początkowej fazie rozwoju wygląda jak misje samobójcze. Zoom rzucający wyzwanie Microsoftowi i Google i ostatecznie zabierający rynek tym gigantom jest tu świetnym przykładem.

Po drugie, nawet ostatecznie udane projekty biznesowe mają na swojej drodze potknięcia. Czasem wynikają one z sytuacji na rynku, czasem z popełnionych błędów biznesowych. W przypadku segmentu spółek o ekstremalnie dużej roli kilku wygranych firm w generowaniu stóp zwrotu z całego portfela umiejętność utrzymania w portfelu wygranych pozycji, powstrzymania się przed zbyt wczesną realizacją zysków ma duże znaczenie dla wyników w długim terminie. Lekkie optymistyczne skrzywienie może być tu bardziej przydatne niż bezwzględny sceptycyzm.

Oczywiście przegięcie w drugą stronę, lekkomyślna łatwowierność i inwestowanie w każdą entuzjastycznie opisaną wizję biznesową (nawet jeśli to opis jakiegoś naganiacza na forum inwestycyjnym) będzie równoznaczne z opuszczeniem widełek równowagi, o których pisałem wcześniej. Jednak odwrotna skrajność czyli bezwzględny sceptycyzm także może obniżać wyniki inwestycyjne, przede wszystkim przez drastyczne ograniczanie możliwości inwestycyjnych. Bilans zysków i korzyści z lekkiego optymistycznego i sceptycznego skrzywienia może się też zmienić gdy inwestor operuje w segmencie gdy czyste ryzyko biznesowe przedsięwzięcia nie jest jedynym, które powinien brać pod uwagę i gdy inwestuje w spółki, których główna aktywność koncentruje się na pozyskiwania kapitału od inwestorów. W takiej rynkowej niszy sceptyczna ocena może okazać się bardziej przydatna.