Naganianie jest skuteczne

Gdy regularnie czytałem fora giełdowe moją uwagę zwracała niewielka część ich użytkowników aktywnie promująca określone tezy inwestycyjne. Tacy użytkownicy regularnie publikowali skrajnie entuzjastyczne albo skrajnie negatywne opinie o konkretnych spółkach. Zastanawiałem się czy ich aktywność ma sens, czy jest skuteczna.

Wiele wskazuje na to, że aktywne publikowanie skrajnie negatywnych informacji o spółkach, także przez użytkowników używających pseudonimów, może wpływać na wyceny rynkowe tych spółek. Amerykańska Komisja Giełd i Papierów Wartościowych (SEC) wystąpiła przeciwko zarządzającemu niewielkim funduszem hedge inwestorowi, który w 2014 przeprowadził skuteczną kampanię typu „sprzedaj krótko i nakłam” (short and distort). Celem akcji była firma Ligand Pharmaceuticals. Kapitalizacja spółki przekraczała w tym czasie 1 mld USD. Obecnie wynosi około 5,5 mld USD.

Gregory Lemelson zarządzał Amvona Fund – funduszem hedge z 15 mln USD aktywów. Od czerwca do października 2014 roku prowadził negatywną kampanię informacyjną przeciwko spółce, w której używał kłamstw i manipulacji. W tym czasie cena akcji spółki spadła o około 35% z 67 USD do 44 USD. Amvona zanotowała około 1,3 mln USD zysku na krótkiej pozycji o początkowej wartości 4,6 mln USD.

Lemelson rozpowszechniał swoje raporty analityczne między innymi za pośrednictwem portali takich jak Seeking Alpha, Benzinga i Value Walk. Aktywnie działał także w mediach społecznościowych i umieszczał w nich odnośniki do swoich raportów i wywiadów. Co ciekawe, zaciekle zwalczał negatywne opinie o swoich raportach i skutecznie interweniował na portalu Seeking Alpha w sprawie skasowaniu kilku krytycznych wobec jego analiz komentarzy.

Tym co zaskakuje w historii Lemelsona jest łatwość z jaką jego niepoważnie wyglądające raporty wpłynęły na sentyment inwestorów do wycenianej na ponad 1 mld USD spółki. SEC podaje, że w kilka dni po publikacji pierwszych raportów cena akcji Ligand spadła o 16%. Przy czym pierwszy raport bazował na popartym słabymi dowodami stwierdzeniu, że główny produkt spółki wkrótce wypadnie z rynku. Kilka dni później zarządzający skłamał w wywiadzie, że przedstawiciel spółki (a raczej przedstawiciel obsługującej jej agencji ds. relacji inwestorskich – IR) potwierdził, że kluczowy dla przychodów spółki lek wypadnie z rynku. Taka sytuacja nie miała miejsca. Firma obsługująca IR skontaktowała się z zarządzającym ale ten nie sprostował swoich wypowiedzi.

Argument o rychłej utracie pozycji rynkowej przez główny lek spółki oparty był o stwierdzenia dwóch niewymienionych z nazwiska lekarzy. Dochodzenie SEC wykazało, że jeden z tych lekarzy był głównym inwestorem w funduszu Amvona. To on także podał opinię drugiego lekarza – zarządzający funduszem nie dotarł do nie bezpośrednio.

Lemelson użył też w swoim raporcie innej prostej i skutecznej techniki. Napisał, że jego tezy oparte są na dwóch artykułach badawczych i podał do nich odnośniki. Rzecz w tym, że wspomniane artykuły nie potwierdzały jego tezy. Kilka razy spotkałem się z takim zabiegiem na stronach internetowych i w dyskusjach w mediach społecznościowych. Jest bardzo błyskotliwe – zdecydowana większość ludzi, nie klika w odnośniki.

W lipcu 2014 roku Lemelson opisał transakcję przejęcia przez Ligand połowy udziałów innej spółki farmaceutycznej (Viking) rozwijającej na zlecenie Ligand kilka nowych leków jako przekręt mający na celu pozyskanie wydmuszki do generowania papierowych zysków. W tym samym raporcie Lemelson stwierdził, że wyniki finansowe Viking nie były audytowane i podał odnośnik do raportu, w którym znajduje się informacja, że wyniki zostały audytowane. Zarządzający twierdził, że Viking nie będzie prowadził działalności operacyjnej choć umowa pomiędzy spółkami wyraźnie wskazywała, że będzie rozwijał kilka leków Ligand.

Matt Levine, w którego newsletterze znalazłem informacje o dochodzeniu SEC, zwraca uwagę na specyficzny, komicznie-poważny język, w którym napisane są raporty Lemelsona:

• wewnętrzna wartość akcji Ligand musi zostać ustalona na poziomie 0 USD z ryzykiem spadku poprawnie obliczonym na 100%
• fundamentalna wartość Ligand to 0 USD na akcję czyli poziom o 100% niższy od aktualnej ceny rynkowej

Ostatni raport, który ukazał się pod koniec sierpnia miał niepoważnie propagandowy tytuł: Inwestorzy instytucjonalni nie marnują czasu tylko wyprzedają akcje Ligand w obawie przed ryzykiem niewypłacalności i bankructwa.

Warto zauważyć, że cała historia nie dotyczy mikrospółki notowanej na rynku pozagiełdowym tylko poważniej małej spółki notowanej na Nasdaq (małe spółki w USA mają kapitalizację < 2 mld USD). Z obecną kapitalizacją Ligand jest już typową średnią spółką.

Nie dotyczy też wyrafinowanej akcji. Kompletnie anonimowy inwestor w oparciu o relatywnie proste środki i bazując na materiałach nie wynikając z żadnej większej analizy był w stanie według SEC poważnie ruszyć kursem firmy farmaceutycznej z Nasdaq.

Historia Lemelsona jest poważnym przypomnieniem dla drobnych inwestorów, że naganianie na konkretne spółki w mediach społecznościowych jest relatywnie skutecznym i mało czasochłonnym zajęciem. To oznacza, że będzie się wydawać atrakcyjne dla ludzi o niskich standardach etycznych. Do publikowanych w mediach, także tych niszowych, tworzonych przez innych inwestorów, opinii inwestycyjnych należy więc podchodzić sceptycznie. Sprawdzać je, zaglądać do źródeł a gdy nie jest to możliwe potraktować to jako sygnał wskazujący na konieczność zachowania ograniczonego zaufania.