Czwartkowa decyzja Europejskiego Banku Centralnego obiecująca uruchomienie programu Outright Market Transactions dołożyła kolejną cegiełkę w walce z kryzysem zadłużenia w Europie. Jak słusznie napisał w komentarzu naszego biura Marek Rogalski, EBC odbił piłeczkę w stronę polityków i na ich ramiona przerzucił decyzje, czy bank centralny zacznie skupować papiery z rynku. Warto jednak odnotować kilka faktów, zanim zostaną przekręcone przez co bardziej krytycznych komentatorów.

Program skupu papierów z rynku wydaje się tak zaprojektowany, by nie nosił cech luzowania ilościowego. Jeśli EBC uda się utrzymać program w ryzach, to będzie w dużej mierze czymś na miarę interwencji na rynku walutowym, z którymi rynek będzie musiał liczyć się w każdym momencie. Jednak dopiero przyszłe działania rządów będą otwierały furtkę do interwencji, której na dziś nie ma na czym oprzeć, bo żaden z rządów nie zwrócił się o pomoc do EBC. Sprytne.

Włączenie do programu Międzynarodowego Funduszu Walutowego jest niczym więcej niż odwołaniem się do zewnętrznych wobec polityków mechanizmów, które są sprawdzone i nie lokują EBC w środku sporu. Sięgnięcie po arbitra w postaci MFW sprawia, iż każdy kraj ubiegający się o interwencyjne obniżenie rentowności długu przez EBC będzie przechodził ścieżkę, jaką przechodzi dziś Grecja zmuszona do wizytowania tzw. trojki, która stała się synonimem kija raczej niż marchewki. Podwójnie sprytne.

Oczywiście czas pokaże, czy EBC zmieści się w nowo zarysowanym mandacie, ale na dziś właściwie nie pojawiło się żadne działanie, które nabrałoby rynkowego mięsa. W istocie EBC obiecał, iż pojawi się na rynku, jeśli jakiś rząd uzna, iż rentowności długu wymyka się spod kontroli. Już teraz można założyć, że efektem będzie „pilnowanie” przez rynek poziomów, które nie będą groziły interwencją ze strony EBC. Na dziś to nic więcej niż walka o oczekiwania, bo – ciągle trzeba to podkreślać – działań nie ma. W sumie mamy więc działanie magiczne zakładające, że uda się przebłagać demona rentowności. Naiwne.

Wydaje się, iż EBC podjął rękawicę, jaką rynki rzuciły strefie euro i teraz będzie trwała specyficzna gra pozorów, w której EBC do spółki z rynkami będą testowały zdolność polityków do sprostania budżetowym wyzwaniom a same państwa staną przed problem zmieszczenia się w warunkach pomocy. Naprawdę dzisiejsze decyzje EBC nie zmieniają właściwie niczego, przynajmniej do punktu, w którym rządy nie przystąpią do gry zaproponowanej przez EBC. W sumie postawiono jednak na szali wiarygodność EBC – jeśli rządy nie sprostają wymaganiom wina i tak spadnie na EBC. Ryzykowne.

Stety czy niestety – w zależności od preferowanego punktu widzenia – dzisiejsze obietnice EBC nie są kierowane w stronę kluczowego problemu, jakim jest brak wzrostu gospodarki strefy euro. Naprawdę działania EBC są niczym więcej niż próbą opanowania wyrwanych – z braku lepszego słowa – ram rentowności peryferyjnych krajów strefy euro. Nie rozwiązują problemu recesji, której zakończenie jest warunkiem, by państwa takie, jak Grecja, Hiszpania czy Włochy zdołały wejść na ścieżkę zmniejszającą zadłużenie. Zagadkowe.

Naprawdę najbardziej zaskakującym faktem dzisiejszego posiedzenia EBC jest brak obniżki ceny kredytu, gdy strefa euro pogrąża się w drugiej fali recesji. EBC powiedział, że użyje jokera w przyszłości, ale jakoś pominął, iż równanie w gospodarce europejskiej ma dwie strony – jedną jest kryzys zadłużenia a drugim recesja, która utrudnia wyjście rządom z pułapek zadłużenia. Jeśli np. w Hiszpanii nie pojawi się wzrost gospodarczy, to EBC będzie mógł wyciągać kolejne króliki z kapelusza a i tak nie rozwiąże problemów hiszpańskiego rządu.  Dyskusyjne.

[Głosów:0    Średnia:0/5]

30 Komentarzy

  1. blackswan

    Zauważyłeś, że Mario rozwiązał dziś problem indukcji?

  2. astanczak (Post autora)

    @ blackswan

    Nie zauważyłem niczego z tym związanego.

  3. blackswan

    no wiesz, przełomowe odkrycie, twist and turn w historii logiki odkrycia naukowego a Ty tego nie zauważasz?

    “We want this to be perceived as a fully effective backstop that removes tail risk from the euro area, but at the same time, if we reach our objectives then why should we continue [buying], or if countries or governments do not comply, why should we continue [buying]? These are the two conditions.”

    ten facet to mój nowy idol. cytat jest pyszny. mniam.

  4. astanczak (Post autora)

    @ blackswan

    Wiesz, ja zaczynam słuchać ludzi w Europie, jak Greenspana – szukając drugiego dna. Dzisiaj mniej chyba szło o działania tylko o walkę o wiarygodność. Draghi kolejny raz powtórzył swoje stare zdanie “Believe me, it will be enough” tylko tym razem rozciągnął na wiele zdań i kilka warunków. W sumie – jestem przekonany – mimo zasłony dymnej Merkel może podpisać się pod obietnicą EBC, bo warunkiem pozostaje dalsze zdelewarowanie się rządów w Madrycie i Rzymie.

  5. blackswan

    zatem powodzenia w szukaniu drugiego dna życzę 😀

  6. ogiff

    Odpada ryzyko że Włochy lub Hiszpania upadną pomimo wdrażania programów zmniejszania swoich deficytów. TO DUŻA ZMIANA.

  7. blackswan

    a nie mówiłem, że przełom 😉

    info dla inżynierów projektujących elektrownie atomowe Fukushima style: wyeliminujcie ryzyko trzęsienia ziemi!

  8. astanczak (Post autora)

    @ ogiff

    Widzę raczej założenie, że na przestrzeni trzech lat uda się odbudować zaufanie do tych gospodarek pomagając im przejść przez pustynie. Pytanie, które podnoszą przeciwnicy jest zasadne – czy trzy lata zostaną wykorzystane na konsolidowanie finansów, czy raczej na finansowanie potrzeb pożyczkowych bez określenia ścieżki redukującej zadłużenie. EBC i Draghi zdają się mieć świadomość hazardu, jaki podejmują z rządami i stąd odwołanie się do MFW, który ma wypracowane metody dyscyplinowania polityków.

    Dla wyjaśnienia nie oceniam działań rządów – interesuje mnie proces, który został uruchomiony. Brak nadmiernego optymizmu ze strony Włoch i Hiszpanii wskazuje, że EBC jednak zagrał im na pole harball’a, bo już nie ma odwrotu – jak nie spełnią oczekiwań EBC, to zostanie wyjście z unii walutowej i poddanie się tylko władzy MFW i rynków.

  9. blackswan

    @ogiff

    Odpowiadając na Twój wpis: czy można wyobrazić sobie hipotetyczny scenariusz, w przypadku którego pomimo wdrażania programów redukcji deficytów Włoch i Hiszpanii, mając na uwadze zarówno dzisiejszą wypowiedź Draghiego jak i te poprzedzające, kraje te upadają?

    Czy istnieje taki scenariusz wydarzeń, który byłby związany z czynnikami strukturalnymi Unii? Czy nauki ścisłe, przyrodnicze, społeczne albo po prostu historia nie zademonstrowały wystarczająco dobitnie nieskuteczności centralnego sterowania rozbudowanymi systemami, które w warunkach coraz to rosnącej komplikacji przepisów, wzajemnych zależności pomiędzy poszczególnymi ogniwami, mając na uwadze ludzką naturę, rozpadały się w drobny pył na skutek najdrobniejszej wyrwy, szoku zewnętrznego, szoku wewnętrznego itd?

    Tego typu systemy są z definicji skazane na porażkę. Kosmetyka, polegająca na zapewnieniu, że od dziś “eliminujemy ryzyka grubych ogonów” jest właśnie tym – kosmetyką.

    Nie znoszę zwrotów o tym czego “rynek oczekuje”, albo co “rynek myśli” – to jest jakaś figura retoryczna zaadresowana do najbardziej naiwnych, mimo to jednak takiego sformułowania użyję. Rynek czeka na rozwiązanie, które będzie intuicyjne, które będzie adresowało strukturalne problemy, które będzie rozwiązaniem prostym, lecz długofalowym (mrzonka). W tej chwili mamy do czynienia z żonglerką gorącym kartoflem i cichym liczeniem na to, że w czasie podrzucania wystygnie, nie bacząc na ognisko nad którym się znajduje.

    Być może jest to short term buy i granie momentum. To jest jednak szum, a nie sygnał.

  10. Julia S.

    Dlaczego wszystkim chodzi o ten brak wzrostu? Czy wzrost koniecznie musi być? A jak nie będzie, to co? Świat się skończy?
    Mnie na giełdzie uczono, że drzewa nie rosną do nieba, lepiej by się politycy z naukowcami zabrali za to, aby nieskończony wzrost nie był koniecznie wymagalny do osiągnięcia raju na ziemi.

    Im dłużej będziemy zabiegać o ten nieskończony wzrost, tym brutalniejsze przebudzenie będzie w fali C supercyklu. Może nawet Prechter w końcu będzie miał swój dzień (jeśli go wcześniej na stop lossie nie wytną).

  11. astanczak (Post autora)

    > Dlaczego wszystkim chodzi o ten brak wzrostu?

    Dziś chodzi głównie o relację pomiędzy zadłużeniem a PKB. Brak wzrostu gospodarczego utrudnia redukowanie zadłużenia. Brak redukcji zadłużenia podnosi koszt pożyczania pieniądza i przekłada się na wzrost kosztów obsługi zadłużenia. Pętelka, którą pomaga przeciąć wzrost gospodarczy podnoszący zaufanie wierzycieli do dłużnika.

  12. PP

    Nie wiem, czy dobrze myślę, ale jeżeli w zamian za obligacje banki dostają bony skarbowe, które potem, jako bezpieczne papiery, mogą zastawiać/ lewarować nimi inne inwestycje, to czy jednak nie jest to działanie inflacyjne, a przynajmniej pozwalające pompować np. rynek giełdowy?

    Dalej idąc, jeżeli jakiś kraj jednak zbankrutuje to wtedy EBC spienięży masę skupionych obligacji i będzie inflacja czy przeciwnie- odpisze straty, redukując podaż pieniądza?

  13. astanczak (Post autora)

    > jednak nie jest to działanie inflacyjne

    Dla mnie jest, ale myślę, że nastroje w bankach centralnych – mimo pomruków Bundesbanku – kierują się dzisiaj jednak w stronę pobudzania gospodarki i zgody na większą inflację. Nawet w Polsce część RPP już sygnalizuje, że Rada powinna pogodzić się okresowo z inflacją poza celem.

  14. ogiff

    @ A.Stańczak

    Jeśli I+E nie będą w ciągu trzech lat zmniejszały deficytów to oczywiście katastrofa jest nieunikniona.

    Jednak dotychczas groziło że I+E będą zmniejszały deficyty, a pomimo tego będzie katastrofa. Mówiło się że nie ma pieniędzy na wspomożenie tak dużych państw. TUTAJ ZASZŁA ISTOTNA ZMIANA. Zresztą rynek uważa podobnie bo sama jej zapowiedź cofnęła rentowności obligacji tych krajów ze strefy śmierci (upadku państwa) do rejonów bliskich normalności.

    Prawdopodobieństwo że Hiszpania będzie redukowała deficyt jest bardzo wysokie. Mają stabilny rząd przez cały ten czas i wcale nie mają tradycji “radosnych” finansów. Po prostu polegli na pękniętej bańce nieruchomości.
    W przypadku Włoch jest o tyle gorzej że na wiosnę mają wybory. Więc jest to jakiś znak zapytania. Ale na razie są na ścieżce obniżania deficytu do zera, pomimo recesji.

  15. ogiff

    @ Blackswan

    Gdy pojawia się jakieś złe info z Hiszpanii to oprocentowanie ich długu rośnie. Gdy rośnie oprocentowanie to rośnie prawdopodobieństwo krachu więc ….. rośnie oprocentowanie.

    Na samym tym sprzężeniu zwrotnym byłby możliwy upadek Hiszpanii.
    Dlatego aktywna rola ECB jest pozytywem.
    Nie warto żeby Hiszpania upadała od samej paniki.

  16. ogiff

    @ PP

    ECB sterylizuje zakupy obligacji czyli zbiera z rynku depozyty równe udzielonym pożyczkom. Tak jakby pośredniczy w udzieleniu pożyczki dla kraju któremu nie chcą pożyczyc.
    Klasyczne QE (USA, Japonia, W.Brytania, Szwajcaria) teoretycznie jest bardzo inflacyjne (chociaż jakoś na razie tej inflacji tam nie widzimy). Zaś skup ze sterylizacją to już niekoniecznie.
    Stąd nie obawiałbym się nadmiernej inflacji w strefie euro.

  17. exnergy

    Dlaczego wszyscy zakładają, że kasa jest ratunkiem dla fundamentów gospodarek?

    To nie kasa, to know-how.

  18. PP

    @ Ogiff

    Wiem, że sama operacja jest sterylizowana.
    Tylko zastanawiam się:
    1) czy w dalszej kolejności bony nie posłużą do dokonywania różnych inwestycji (np. pójdą pod zastaw zakupu akcji, pewnie lewarowany w dodatku)?
    2) co zrobi EBC z obligacjami, gdy któryś z krajów jednak zbankrutuje?

  19. ogiff

    Zasadniczo głównie chodzi o to żeby działo się samo tzn. ECB liczy na to że po przedstawieniu planu ratunkowego jaki wczoraj przedstawił żaden ratunek nie będzie konieczny.

    Nie ma w tym nic złego żeby banki komercyjne uwolnione przez ECB z ciężaru jakiejś niechcianej obligacji dokonywały innej inwestycji.

    Bankructwo kraju eurostrefy któremu pomaga ECB jest trudne, ale gdyby do tego jednak doszło to prawdopodobnie objawiłoby się to hair cut’em i ECB straciłby jakieś pieniądze podobnie jak inni inwestorzy. Przecież tym razem nie ma statusu inwestora uprzywilejowanego.

  20. pit65

    Julia

    Bo to jest pomiesznie wzrostu z rozwojem.
    Włodarzom zależy na tym aby utrzymywać przeświadczenie , że jedno z drugim jest w synergii a bardziej ,że synonimem rozwoju był wzrost zwłaszcza wskażników opartych o ceny.
    Wiadamo pobierzne spojrzenie każe mysleć ,że to co lepsze jest droższe.Więc skoro ceny sie pną to mamy rozwój.
    Powyższe byłoby prawdziwe gdyby dzisiejszy pieniądz spełniał jedną ze swoich funkcji czyli miary bogactwa.Ale atrybutem każdej miary jest jej stałość, a nie ekspotencjonalny wzrost.
    Tymczasem to co mogliśmy zaobserwować na podstawie szybkiego rozwoju np. branży IT to ,że rozwój był nieodwołanie związany z szybkim spadkiem cen tych produktów .Ciekawe dlaczego nie obserwowaliśmy tam kryzysu ????
    A więc ,że popyt na towar i jego dostępność jest bardziej związany z deflacją , aniżeli inflacją cen.Zaryzykuje twierdzenie , że to deflacja umożliwia redystrybucję efektów rozwoju potęguj@ąc jego ekonomiczne efekty.
    Oczywiście nie mówię o deflacji w rozumieniu dzisiejszych rozmów o kryzysie bo to klasyczne przeinwestowanie kredytem jeśli nie marnotrawstwo zasobów jeżeli chodzi o rozdęte budźety państw i tak należałoby to nazywać.
    Ciekawe gdzie byłaby IT gdyby jej rozwój wiązał się z tym czym karmią nas dziś mądre głowy walczące z kryzysem ,że do szczęścia potrzebna nam inflacja cen natomiast deflacja jest złem.
    Więc po co ta inflacja?
    Inflacja w warunkach kryzysu zadłużenia jest potrzebna po to by za skutki kryzysu zapłacili ci którym kapitał sie jeszcze jakiś ostał w systemie bankowym albowiem to depozyt finansuje kredyt.
    Skoro kredyt nie może byc spłacony , a interes w takiej postaci ma się dalej kręcić to depozyt musi go finansować teoretycnie do wyzerowania niekoniecznie w sensie liczb , ale siły nabywczej.
    I temu służą wszystkie instrumenty tzw. polityki pieniężnej dzisiaj.

  21. kajet

    @ogiff
    EBC nie jest w stanie sterylizować, “ile chce”. Musi zebrać depozyty od banków lub przeprowadzić reverse repo. Nie będzie w stanie zrobić tego przymusowo. Ile da się wysterylizować? Zdaniem Rabobanku (opinia z końca 2011 r.) zaledwie ok. 300 mld EUR (a większość tego “limitu” była pod koniec 2011 r. wykorzystana). Dług publiczny Włoch to 2 bln EUR. W przypadku mniejszych krajów (Portugalia, Irlandia) EBC skupował ok. 20% długu.

  22. ogiff

    @ Kajet

    Cały dług Włoch 2000mld, ale roczne potrzeby pożyczkowe to już “tylko” 220mld. Wątpię żeby zaistniała potrzeba skupienia więcej niż jednej trzeciej tej sumy. Trochę obligacji 5- i 10-letnich kupi na rynku pierwotnym EFSF/ESM, bony skarbowe (te do roku) sprzedaje nawet Grecja na wolnym rynku. Więc dla ECB pozostaje partia długu 2-3 letniego.

    W przypadku państw małych szastano forsą bez sensu. Teraz konieczna jest racjonalizacja pomocy i to się dzieje.

  23. ogiff

    Czyli na najbliższe 3 lata to całkiem dobry plan. A za 3 lata to I+E zrównoważą budżety bo obligują ich do tego konstytucje (wprowadzili do nich stosowne zmiany) i europejski Pakt Fiskalny (na to mniej liczę, bo wiadomo jak było z zasadami Maastrcht).

  24. _dorota

    “Czy wzrost koniecznie musi być?”
    Hm, wyobraźmy sobie przedsiębiorstwo finansujące się długiem. Jeżeli jego ROE jest trwale mniejsze niż rentowność obligacji, które emituje, to przedsiębiorstwo “zwija się” po prostu.

    Wzrost jest nam po to, żeby pętla zadłużenia wolniej zaciskała się na szyi 🙂

  25. lesserwisser

    Ciekaw jestem czy przed ogłoszeniem tych zbawczych (zbawiennych?)propozycji konsultowano się I Ching, postawiono taroka lub choćby pasjansa?

    A swoją drogą dlaczego tego pacaneum nie zaproponowano 2 lata lub choćby rok wcześniej? Przecież rok nie wyrok a dwa lata jak dla brata.

    Czas pracuje dla n(m)as!

  26. lesserwisser

    @ dorota

    “Hm,wyobraźmy sobie przedsiębiorstwo finansujące się długiem. Jeżeli jego ROE jest trwale mniejsze niż rentowność obligacji, które emituje, to przedsiębiorstwo „zwija się” po prostu.”

    HM, i tu jest piesek pogrzebany, z tym że nie tyle zwija się ile raczej kanibalizuje czyli zaczyna samo siebie zjadać w normalnych warunkach, od ogona poczynając.

    No ale my teraz mamy wszechobecną zero lower bound policy, co niby powoduje sztuczny wzrost rentowności przediębiorstw finansujących się długiem (zlewarowane ROE)- bo niskie jest oprocentowanie obligacji (bond plus), które wyznacza wymaganą minimalną stopę rentowności.

    Ale jest to broń obosieczną bo jednocześnie spadają wpływy budżetowe i rośnie zadłużenie przediębiorstw w dobie taniego pieniądza, co może skończyć się kolejnym wielkim BUM, choć niektórym wydaje się że będzie z tego boom.

    Wirtualna rachunkowa efektywność ksiegowa zastępujerealną efektywność ekonomiczną, i ta złudna iluzja jest wszechobecna w gospodarce na dopalaczach.

  27. _dorota

    @ Less
    “wszechobecną zero lower bound policy”
    No, jednak jakby nie całkiem wszechobecną, bo południe Europy pożycza znacznie drożej niż Germanie. I dlatego na Południu jakiś wzrost PKB by się przydał. Nawet nie po to, żeby wyjść z długów, bo w to już nikt nie wierzy, ale żeby jeszcze trochę przedłużyć zewnętrzne finansowanie.

    Ale, ale – czytam właśnie, że wczorajsza akcja ECB zostanie skonsumowana już niebawem. Czyli – jakby pod spodziewane zdarzenie rynkowe zadziałali:

    “However, Schumacher also said that Goldman expects Spain to request a bailout as soon as next weekend at the next meeting of Eurogroup finance ministers now that the details of the ECB’s bond-buying program have been revealed.”

    http://read.bi/PMCJdV

  28. lesserwisser

    Nawet jak przesadziłem z tą wszechobecnością to niewiele, bo wszędzie stopy bazowe są na bardzo niskim poziomie a bond plus (lub risk free plus) jest też na niskim poziomie, nawet skorygowane o ryzyko. I to chciałem podkreślić, co pociąga za sobą przemożna chęć do zaciagania zobowiązań finansowych.

    Oczywiście u nasz nie jest nisko, jak się chce kredyt zaciagnać, ani tez łatwo, ale my zawsze byliśmy na czel(n)e i bezczelne.

    PS

    To Goldmany już wczęśniej wiedziały, że Hiszpania o bailout ma poprosić. Skąd one są takie cwane te GSiaki? No skąd!

  29. _dorota

    “Skąd one są takie cwane te GSiaki? No skąd!’
    Każdy większy bankier i co drugi premier albo był w terminie u GS, albo się tam wybiera po zakończeniu kariery. Kliki starych kumpli rządzą tym światem 😉

  30. lesserwisser

    A ja naiwny myślałem, że oni takie bystrzaki są, że hej, tak sami z siebie i że cierpliwością i pracą tak się bogacą. 🙁

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Proszę podać wartość CAPTCHA: *