Dynamika wzrostu zysków spółek związanych z AI w USA jest niebywała, co wielu inwestorów uznaje za zaprzeczenie spekulacyjnej bańki. To jednak obrazek wyrwany z kontekstu.
Twarde dane wskazują, że dynamika wzrostu zysku na akcje spółek (EPS) Wspaniałej 7 wyniosła 63% w 1 kwartale 2026 i 31% w 2 kwartale. Z kolei półprzewodniki notują wręcz kosmiczne przyrosty, rzędu 130% w 2 kwartale 2026. Analitycy nieustannie podnoszą prognozy przyszłych zysków, a jednocześnie obniżają prognozowany wskaźnik C/Z.
Tak wyglądają szacunki prognozowanego C/Z (ang. P/E) dla S&P 500:
Świetnie, spadek tego wskaźnika to dobra wiadomość.
Z drugiej strony branża przede wszystkim ocenia rynek przez pryzmat 10-letniego wskaźnika C/Z skorygowanego o inflację, zwanego CAPE lub po prostu Shiller PE Ratio. W tej chwili jest bliski najwyższej wartości w historii i tym samym większy niż podczas wielu bess w historii.
Tak wygląda ten wskaźnik obecnie:
źródło: https://www.multpl.com/
Można pojechać w tym momencie klasyką: skoro jest tak dobrze (forward C/Z), to dlaczego jest tak źle (CAPE)?
Shiller CAPE jest tak wysoko, pomimo ogromnych zysków AI z 3 zasadniczych powodów
- 1. Ceny akcji rosły szybciej niż zyski. Rynek parł w górę na fali oczekiwania dalszego, bardzo wysokiego wzrostu przez wiele kolejnych lat.
- 2. Shiller CAPE jest cyklicznie wygładzony i zawiera 10 lat zysków. A te sprzed AI rewolucji były słabe, więc uśrednianie robi swoje. Zyski obecne jeszcze za mało wypływają na obniżenie 10-letniego C/Z
- 3. Skrajna koncentracja – kilka big techów generuje nieproporcjonalnie dużą część zarówno kapitalizacji, jak i wzrostu zysków indeksu. Ich wysokie mnożniki ciągną cały CAPE w górę.
Prawdziwy PROBLEM nie leży jednak w tej wysokiej wycenie wskaźnika Shillera. Problemem jest coś co można nazwać:
EARNINGS BUBBLE
Czyli bańka zysków. Chodzi o jakość tych zysków u potentatów branży AI (hiperskalerzy). Opisane to zostało w poprzednim wpisie. Ich zyski zawierają skoro kreatywnych rozwiązań: pozabilansowe ogromne koszty, zaniżona amortyzacja, cyrkularne finansowanie czy ogromne udziały w innych spółkach AI, których mogą być przesadzone. Z kolei zyski spółek związanych z przewodnikami czy pamięcią pochodzą z kosmicznych marż i niesamowitego popytu.
Rynek wycenia kontynuację tego boomu i ciągnie ceny akcji w górę, ale może się okazać, że te prognozy zysków są mocno przesadzone. Wprawdzie te zyski są realne, ale na dłuższą metę nie do utrzymania w takim tempie. Tym bardziej, jeśli nie nadejdzie oczekiwana monetyzacja, a inwestycje faktycznie okażą się przesadzone, w związku z czym te obawy są coraz bardziej uzasadnione.
Jeśli kursy będą rosnąć, ale zyski już nie w takim tempie, to każdy miernik C/Z wróci do rekordowych poziomów, wskazując przewartościowany rynek.
Dlaczego, pomimo tak wysokich zysków liderów, ceny akcji pozostają relatywnie nadal wysokie (a prognozowany C/Z wciąż powyżej średniej)? I mogą rosnąć dalej pomimo „bańki zysków”.
To wynik rynkowych i psychologicznych mechanizmów:
1. Narracja – AI jest postrzegane jako kolejna wielka fala technologiczna porównywalna do internetu, ale z realnymi zyskami już teraz. Trzeba w nią inwestować.
2. Pasywne przepływy (ETF-y i fundusze indeksowe) – największe spółki w indeksie (Wspaniała 7) dostają najwięcej pieniędzy z tego strumienia z uwagi na kapitalizację. Rośnie ich waga, co powoduje jeszcze większe ich zakupy – robi się pętla. Jednocześnie automatyczne zakupy wszystkich innych spółek z indeksu podnoszą ceny także tych słabych fundamentalnie.
3. Impet i ograniczone alternatywy – trudno ominąć te spółki z branży AI, jeśli chce się uczestniczyć we wzroście indeksu. Inwestorzy instytucjonalni i pasywni muszą kupować i trzymać te spółki.
4. Buybacks – wykupy własne spółek to jeden z głównych czynników podnoszących kursy niezależnie od wartości. Być może teraz, gdy brak cash flow, ten strumień wykupu wygaśnie.
5. FOMO – strach przed przegapieniem być może okazji życia pcha tłumu do masowego zakupu akcji AI bez względu na ich fundamentalne wyceny czy oczekiwania.
6. Opcje – kolosalny wzrost obrotu opcjami krótkoterminowymi spowodował uruchomienie kolejnej pętli – wystawcy ich muszą się zabezpieczać kupując akcje, przez co napędzają ich ceny, a im bardziej ceny rosną, tym więcej akcji do zabezpieczenia trzeba kupować.
W tej układance liczy się w zasadzie jedna zmienna – monetyzacja. Jeśli nie pokryje ona kosmicznych inwestycji, żaden wskaźnik C/Z nie pomoże w rozmontowaniu tej bańki.
—kat—
Niezależnie, DM BOŚ S.A. zwraca uwagę, że inwestowanie w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. Podjęcie decyzji inwestycyjnej powinno nastąpić po pełnym zrozumieniu potencjalnych ryzyk i korzyści związanych z danym instrumentem finansowym oraz rodzajem transakcji. Indywidualna stopa zwrotu klienta nie jest tożsama z wynikiem inwestycyjnym danego instrumentu finansowego i jest uzależniona od dnia nabycia i sprzedaży konkretnego instrumentu finansowego oraz od poziomu pobranych opłat i poniesionych kosztów. Opodatkowanie dochodów z inwestycji zależy od indywidualnej sytuacji każdego klienta i może ulec zmianie w przyszłości. W przypadku gdy materiał zawiera wyniki osiągnięte w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika na przyszłość. W przypadku gdy materiał zawiera wzmiankę lub odniesienie do symulacji wyników osiągniętych w przeszłości, to nie należy ich traktować jako pewnego wskaźnika przyszłych wyników. Więcej informacji o instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się w serwisie bossa.pl w części MIFID: Materiały informacyjne MiFID -> Ogólny opis istoty instrumentów finansowych oraz ryzyka związanego z inwestowaniem w instrumenty finansowe.