Bańka dot.com vs rynek w USA obecnie.

Skoro tyle się dywaguje o tym, czy AI hossa w USA stała się bańką spekulacyjną, to sprawdźmy w konkretach jej podobieństwa do bańki dot.comowej z przełomu wieku.

W części drugiej tego tekstu pojawią się także różnice między nimi.

     NAJWAŻNIEJSZE PODOBIEŃSTWA

1.  Narracja „nowego świata”

W obu przypadkach dominowało przekonanie, że nowa technologia jest game changerem i teraz wszystko jest inaczej. Dokładnie to:

2000: Internet zmieni wszystko.

2026: AI zmieni wszystko.

W obu przypadkach argument „this time is different” może być prawdziwy technologicznie, ale nie musi uzasadniać dowolnej ceny akcji. Zresztą w każdej bańce przewija się jakiś motyw technologiczny, który ma być „kuloodporny”.

2. Ogromne nakłady inwestycyjne bez pewności zwrotu

Hiperskalerzy wydają obecnie ok 700 mld rocznie na infrastrukturę AI. To przypomina nadmierną rozbudowę światłowodu z 1999 roku. Pytanie brzmi: czy te inwestycje wygenerują odpowiednie zwroty? Odpowiedź poznamy, gdy cykl się zakończy. Wiemy, że podczas bańki dot.com było to rozdmuchane na wyrost i nie przełożyło się na adekwatne zyski.

3. Inwazja emisji (IPO)

Najlepszy czas na emisje to rozgrzany rynek. Obecnie wartość IPO przebija dwukrotnie wzmożenie z czasów bańki dot.com. Do tego słynne, emblematyczne spółki wchodzą na giełdy. Wtedy Netspace zaczął całą bańkę, a w obrocie pojawiły się spółki z .com w nazwie i nie generujące zysków. Teraz mamy SpaceX , a zaraz OpenAI i Anthropic, czyli giganci przepalający góry pieniędzy póki co.

4. Euforia inwestorów i pogoń za liderami

Inwestowanie staje się niemal narodowym sportem, kupowanie dołków standardem, trwa FOMO, temat rozpala wszelkie zakątki mediów. W 2000 roku pożądano akcje Cisco, Intela, Sun Microsystems i AOL. Dziś role te przejęły Nvidia z całą Wspaniałą 7, półprzewodniki czy teraz SpaceX. Wówczas eksplodowała moda na day-trading, dziś mamy modę na opcje 0DTE, które kręcą rynkiem oraz ETFy, w tym lewarowane.

5. Ekstremalne wyceny

Uśredniony wskaźnik C/Z na poziomie 42 obecnie to drugi najwyższy wynik w historii, ustępujący tylko szczytowi właśnie z marca 2000 (44.19), gdy bańka pękła. Fakt, że giganci produkują zyski w niesłychanym tempie, ale cały rynek jest drogi.

6. Ekstremalna koncentracja indeksów

Największe 10 spółek technologicznych w erze dot.com odpowiadało za ok. 40% kapitalizacji rynku, co było szczytem koncentracji. Top 10 firm S&P 500 stanowi obecnie ok. 41 kapitalizacji indeksu. Jeśli kilka spółek przestanie rosnąć, cały indeks może ucierpieć.

              NAJWAŻNIEJSZE RÓŻNICE

1. Rentowność i siła finansowa firm

To najważniejsza różnica. W 2000 roku inwestorzy płacili za obietnice bez pokrycia. Tysiące firm nie miało zysków, część nawet przychodów. Dziś liderzy AI generują ogromne, realne zyski. Wtedy wystarczało .com w nazwie, ale nie szły za tym efekty finansowe. Teraz Nvidia dostarcza zysków w niesamowitym tempie i sprzedaje konkretne towary, a nie obietnice.

2. Skala i źródła inwestycji

W latach 90. inwestycje w światłowód okazały się przerostem formy nad treścią. Kapitał płynął głównie do start-upów od funduszy VC i zadłużających się telekomów. Dziś kapitał idzie w fizyczną infrastrukturę – chipy, centra danych, sprzęt elektryczny. Ponad 90% wydatków CapEx na chmurę pochodzi od dobrze dokapitalizowanych gigantów giełdowych (Amazon, Microsoft, Google, Meta, Apple).

3. Monetyzacja

Firmy internetowe w latach 90tych budowały najpierw, monetyzowały później, a często nigdy. Sam internet był raczej obietnicą świetlanej przyszłości niż realnym skokiem w nadprzestrzeń. AI monetyzuje natomiast w trakcie budowy. Hiperskalerzy już widzą zwroty poprzez wzrost popytu na chmurę i zyski produktywności w kodowaniu czy reklamie.

4. Wyceny

Wówczas oczekiwane C/Z dla spółek technologicznych sięgał ok. 60, a wszyscy giganci mieli bieżące C/Z na poziomie 3-cyfrowym. Obecnie oczekiwane C/Z to ok. 30, a 3-cyfrowe C/Z obecnie ma w zasadzie tylko Tesla.

5. Nastroje

Wówczas przestano wierzyć w jakiekolwiek spadki, euforia była znacznie większa, nie przeszkadzało inwestorom kupowanie samych obietnic. Teraz mamy żywe doświadczenia z tamtych czasów i pewną lekcję odebraną. Euforia także występuje (np. SpaceX), ale choćby dużo mówi się o bańce i o ryzyku

***

Wykres Nasdaq100 pokazuje porównanie obu okresów:

O ile obecnie początkiem było wydanie ChatGPT, to w latach 90-tych XX wieku IPO spółki Netspace, która skończyła w zapomnieniu. Pompowanie bańki trwało wtedy 5 lat, obecne wzrosty to 4 lata. Wówczas indeks wzrósł znacznie mocniej niż obecnie.

Krótki wniosek: jeżeli przez bańkę rozumiemy nadmierny optymizm prowadzący do przyszłych rozczarowujących stóp zwrotu, to pewne argumenty za bańką są silne. Jeśli bańka to nadmierne wyceny, oderwane od fundamentów, to obecni liderzy nie wskazują takich oznak poza wyjątkami (Palantir, SpaceX), jednak szerszy rynek jest mimo wszystko drogi.

Musimy poczekać być może lata, by zweryfikować obecne „ubańkowienie” rynku.

—kat—