Czy Analiza fundamentalna (AF) jest skuteczniejsza od Analizy technicznej (AT) ?
Na wstępie podobnie jak w przypadku Analizy technicznej można by zadać proste pytanie: czy Analiza fundamentalna działa? Udzielenie odpowiedzi byłoby równie trudne, przynajmniej z dwóch powodów:
(1) Z racji tego, że analizuje ona nie tylko wymierne dane (quantitative analysis), ale również wpływ wydarzeń rynkowych i okołorynkowych (qualitative analysis), w proces decyzyjny uwikłane są głęboko: intuicja, interpretacja, subiektywny osąd. W tym układzie już w założeniach cały proces zależy od kompetencji człowieka, podlegającego szeregowi błędów behawioralnych i poznawczych.
(2) Brak możliwości obiektywnej weryfikacji samej AF przez oddzielenie jej od każdorazowych decyzji inwestora powoduje, że trudno stwierdzić czy ewentualną przewagę na rynku generuje ona sama czy użytkownik. AF nie działa w oderwaniu od inwestora, jest co najwyżej tak dobra jak stosujący ją. W zasadzie jedynym miernikiem jej skuteczności jest wynik na rachunku, który weryfikuje bardziej kreatywność i zdolności intuicyjne samego inwestora niż efektywność czystej AF. Ponownie więc mirażem może być milcząca obietnica tego, że taką analizę można po prostu niczym instrukcję obsługi przyswoić sobie z książki.
Tak jest w większości przypadków, ale z wyraźnym zastrzeżeniem, że nie wszystkich. AF daje się bowiem zamknąć w obiektywne reguły, które można potem ubrać w algorytmy i zweryfikować je na danych z przeszłości. Zmiennych, wskaźników, raportów i liczb jest wystarczająco wiele by zrobić z AF rodzaj mechanicznego systemu transakcyjnego, który można zweryfikować i puścić z automatu. To jednak rzadkość w przypadku inwestorów indywidualnych.
Zadaniem AF jest oszacowanie wartości wewnętrznej analizowanego papieru wartościowego i porównanie jej z aktualną lub spodziewaną jego wartością rynkową. Różnica otwiera okno inwestycyjnej okazji. Jednak brak obiektywnych możliwości weryfikacji wielu dostępnych metod wyceny wartości i istniejących korelacji/współzależności nie ułatwia zadania w kwestii wyboru najbardziej efektywnej strategii inwestycyjnej. Rezultaty tego widać w mediach i w biuletynach brokerskich, gdzie pojawiają się zwykle wyceny o sporej rozpiętości szacunkowej, choć należy nauczyć się rozpoznawać tę część z nich, która wyraźnie realizuje dość kontrowersyjne cele, mimo zapewnień o rzetelności ich twórców, bo raczej nie z powodu jakości informacji (np. miażdżąca przewaga rekomendacji kupna w stosunku do sprzedaży, casus Lotosu z poziomem docelowym zero PLN, zalecenia kupna Enronu do samego bankructwa spółki). Wycena wymaga specjalistycznej wiedzy, dlatego inwestorzy częściej kierują się ku teoretycznie mniej złożonej AT.
Sporą wadą AF jest ilość informacji, którą należy poddać ocenie, a i tak analizujący często odnosić może wrażenie, że nie wszystko jeszcze uwzględnił, szczególnie gdy kursy poruszają się przeciwnie do jego wniosków. I nie dość, że całości informacji inwestor nie jest w stanie zgromadzić i na dodatek efektywnie zanalizować, to jeszcze nigdy nie ma gwarancji czy posiadane informacje są wiarygodne, co jest nagminnym grzechem rynków giełdowych. Dodajmy, że ocenę utrudniają informacje nierzadko konfliktowe wobec siebie bądź powodujące dysonans, a także opóźnienie w dotarciu do wielu z nich. Ilość i czas potrzebny na zebranie i przetworzenie informacji to w takim razie jeden z tych czynników, dzięki któremu można mówić o pewnej przewadze AT. W przypadku tej ostatniej zawsze mamy do dyspozycji przy podejmowaniu decyzji pełen i skończony a przy tym wiarygodny zestaw potrzebnych informacji.
A jak kształtuje się następnie proces podejmowania decyzji? AT bazuje na powtarzalności zachowań i klucz do jej zrozumienia i zastosowania leży w cenach kursów z przeszłości, które cyklicznie powielają się w określonych wzorach. Zadaniem inwestora czy tradera nie jest jednak stawianie prognoz lecz jedynie automatyczne reagowanie na to co „rysuje” sam rynek lub „wypluwa” w formie danych. Jednak w branży analitycznej próbuje się na podstawie AT dokonywać przewidywań co z zarabianiem niewiele ma wspólnego. Prognozy i estymacje to natomiast domena AF, która łącząc kreatywnie dane z rynku typu raporty firm czy podaż/popyt na towary (ale nie kursy!) i wydarzenia okołorynkowe (polityka, gospodarka) dokonuje właśnie prognoz, ale dodajmy: prognoz wartości a nie kursów, jedne i drugie wcale nie muszą się bowiem pokrywać.
Te dwa światy wyraźnie różni kwestia zarządzania ryzykiem. AF przewidziana jest dla długich horyzontów czasowych dlatego ani okresowe fluktuacje ani początkowe obsunięcia wielkości posiadanych środków, choć najczęściej tylko papierowe, nie wpływają na konieczność podejmowania pilnych kroków w celu ochrony kapitału. Ten komfort bezruchu może być jednak źródłem dotkliwego bólu emocjonalnego podczas każdej bessy, na którą zwykle AF nie przynosi remedium. Pozwala za to na uśrednianie pozycji o ile „jakość” papieru wartościowego nie uległa pogorszeniu. W AT kwestie zarządzania ryzykiem są klarownie wyodrębnione i niezwykle istotne, a nie stosowanie ich jest oczywistym błędem, który łamie reguły gry. Kontrola ryzyka pozwala za to nie tylko działać we wszystkich ramach czasowych, ale i unikać głębokich obsunięć podczas każdej dekoniunktury. Poza stopami umożliwia to także taktyka ustalania poziomów wejścia na rynek i wyjścia z niego. Poziom wejścia w transakcję nie ma natomiast takiego znaczenia w AF, liczy się tylko „okno okazji” (niedoszacowanie), natomiast stopem bywa pogarszająca się sytuacja spółki, towaru czy waluty. Mylne jest myślenie, że stopy tutaj nie istnieją wcale, wystarczy prześledzić nieudane inwestycje W. Buffetta. A która z analiz przynosi szybsze ostrzeżenie o takiej negatywnej zmianie sytuacji? Zapewne AT, wykres bowiem na bieżąco dyskontuje wszystkie rodzaje informacji (w tym niejawne), natomiast trzeba mieć na względzie, że w AF informacje rozchodzą się z opóźnieniem i są dyskontowane dużo wolniej.
Gdyby przyjąć, że przeszacowanie przez rynek ceny papierów wartościowych byłoby podstawą do zamknięcia inwestycji, nie mielibyśmy być może baniek i „nowych ekonomii” oraz „tym razem jest inaczej” na rynku. Pod tym względem AT stanowi klarowny styl inwestycyjny – zarówno bańki jak i hossy nie są przeszkodą ani wymówką by swobodnie używać narzędzi technicznych wspartych zarządzaniem ryzykiem.
Jak wygląda kwestia losowości (randomness) i szczęścia (luck)? Im więcej interpretacji i swobody decyzyjnej tym oba czynniki odgrywają większą rolę w ostatecznym wyniku na rachunku, teoretycznie więc to dużo bardziej zautomatyzowana AT powinna być bardziej od nich niezależna. Ale ponieważ spora część techników to gracze intuicyjni (discretionary traders) stąd sprawa się komplikuje, a na ich niekorzyść działa właśnie timing i związana z nim relatywnie większa ilość transakcji niż w AF. Inwestorzy fundamentalni mają w tej mierze przewagę również dlatego, że ewentualne błędy wyboru balansuje im niewrażliwość na obsunięcia i długoterminowy charakter inwestycji.
W założenia AF wpisana jest również niewrażliwość na rynkową psychologię, emocjonalność i nieracjonalność tłumu, a więc wszystko to co stanowi niezwykle istotne podłoże AT i natychmiast, często dość gwałtownie objawia się na wykresach, zaburzając proces decyzyjny. W obu podejściach zawodnicy są natomiast w pewien sposób narażeni na emocjonalne huśtawki i behawioralne błędy, tyle że akcenty tychże rozkładają się nieco odmiennie. Technik cierpieć musi nieustannie, szczególnie podczas przekraczanych stop-lossów, fundamentalista musi za to znosić długie okresy obsunięć kapitału podczas korekt i bess.
A co ze sprawą teoretycznie najważniejszą, która może podpowiedzieć sprawiedliwy werdykt w tej rywalizacji, czyli z zyskownością (najlepiej na tle ryzyka)? AT nastawiona jest na wykorzystanie niemal wszystkich ruchów rynku a więc na timing, który teoretycznie działać powinien jak mechanizm tzw. absolute return (zyski niezależne od koniunktury rynku), zbierając po drodze nieudane, realne transakcje. W założeniu timing otwiera szanse na dużo wyższą zyskowność niż oferuje rynkowa średnia reprezentowana przez indeks. Z kolei AF „ukrywa” w zestawieniu transakcji obsunięcia kapitału ponieważ domyślnie są w nią wpisane (papierowe straty), natomiast średnio licząc zyskowność nie ma zbyt wiele szans przekroczyć tę zapewnianą przez pasywną inwestycję w indeksy rynkowe. Nie jest jednak łatwo zmierzyć statystycznie wyniki obu podejść, być może tylko namiastką może być wykres z tego wpisu z historii blogów.
Prostej odpowiedzi na pytanie postawione na wstępie nie ma, sprawa byłaby nieco prostsza gdyby udało się wyekstrahować czystą, mechaniczną AT i AF do porównań. Natomiast w praktyce, w dużej mierze porównujemy ludzi i ich umiejętności stosowania poszczególnych narzędzi w połączeniu z kompetencjami i intuicją. To nieco jak porównanie wyczynów długodystansowego biegacza ze sprinterem, który tę samą drogę przebiega szybkimi interwałami. A skoro w takim razie bardziej liczą się predyspozycje, psychologia i wiedza z wielu tematów, dla celów oceny przewagi jednej z metod należałoby spróbować samemu obu podejść w realnej grze o ryzyko. Albo połączyć obie w jednym lub osobnych portfelach…
—kathay—
