Bourree Lam zwrócił uwagę w The Atlantic na interesujące badanie, którego autorzy w oryginalny sposób podeszli do mierzenia umiejętności inwestycyjnych zarządzających funduszami inwestycyjnymi. Andriy Bodnaruk i Andrei Simonov próbowali sprawdzić jak spisywały się prywatne portfele inwestycyjne zarządzających funduszami inwestycyjnymi w Szwecji.
Zamierzeniem Bodnaruka i Simonova było nie tyle zmierzenie inwestycyjnych umiejętności zarządzających funduszami lecz sprawdzenie czy ekspercka wiedza finansowa i codzienny dostęp do informacji finansowych ułatwia osiąganie lepszych wyników inwestycyjnych. Autorzy badań porównali wyniki inwestycyjne zarządzających do rezultatów inwestycyjnych osób o podobnym do nich profilu socjo-ekonomicznym oraz rezultatów najbardziej zamożnego 1% szwedzkich inwestorów.
Myślę, że pierwszą rzeczą, która zwróci uwagę czytelników badania Bodnaruka i Simonova jest fakt, że dysponowali publicznymi danymi umożliwiającymi przeprowadzenie takiej analizy. Jawność indywidualnych danych podatkowych w połączeniu z istnieniem podatku majątkowego umożliwiły badaczom (coroczny) wgląd do portfeli inwestycyjnych z dokładnością do pojedynczych pozycji (lecz nie do poziomu transakcji co stanowi moim zdaniem olbrzymie ograniczenie). Ilość danych gromadzonych przez rozbudowane biurokracje zapewne zaskoczy i zirytuje część czytelników Blogów Bossy.
Bodnaruk i Simonov stworzyli listę zarządzających funduszami inwestycyjnymi w Szwecji na koniec I kwartału 2006 roku (na podstawie danych publikowanych przez fundusze). Te dane zestawili z danymi rządowego systemu podatkowego. Zdobyli szczegółowe informacje o prywatnych portfelach inwestycyjnych 84 managerów z pierwotnej grupy 218 zarządzających. Największy problem stanowili managerowie o popularnych imionach i nazwiskach (to zjawisko występuje w Szwecji w większej skali niż w Polsce) tym bardziej, że autorzy badań podeszli restrykcyjnie do dopasowywania obydwu zestawień. Warto zauważyć, że wśród wielu słabości podejścia autorów znajduje się podatność na survivorship bias grupy zarządzających.
Badanie zachowania portfeli inwestycyjnych obejmowało okres od połowy 2001 roku do połowy 2007 roku i obejmuje portfel akcji i funduszy inwestycyjnych. Bodnaruk i Simonov użyli dwóch grup kontrolnych:
- inwestorów o zbliżonym profilu socjo-ekonomicznym (na rok 1999), na który składały się takie cechy jak wiek, płec, wykstałcenie, dochody, majątek i status rodzinny
- najbogatszych szwedzkich inwestorów
Tak więc kluczową różnicą pomiędzy zarządzającymi a pierwszą grupą kontrolną było to, że jej członkowie nie zajmowali się zawodowo inwestycjami na rynku finansowym. Co się okazało?
Bodnaruk i Simonov uważają, że porównanie wyników inwestycyjnych prywatnych portfeli zarządzających i grupy kontrolnej nie wskazuje na to by zarządzający posiadali nadzwyczajne umiejętności selekcji spółek do portfela – wyniki portfeli inwestycyjnych obydwu grup były zbliżone. Co ciekawe, zarządzający osiągali słabsze wyniki niż inwestorzy z grupy najzamożniejszego 1%. Portfele zarządzających charakteryzowały się także podobną koncentracją co portfele grupy kontrolnej – zarządzający nie przejawiali większej skłonności do dywersyfikacji. Nie byli także bardziej odporni na efekt dyspozycji (skłonność do zamykania zyskownych pozycji i przetrzymywania stratnych pozycji) i wykazywali podobną aktywność inwestycyjną (zbliżony obrót portfela).
Trzy szczegóły z wyników badań są godne uwagi. W prywatnych portfelach około 1/5 zarządzających znajdowały się spółki, które znajdowały się w portfelu funduszy, którymi zarządzali. Te pozycje spisywały się istotnie lepiej niż pozycje w żaden sposób nie związane z portfelem zarządzanych funduszy (w szczególności dotyczyło to pozycji z funduszu zarządzanego przez managera, które nie znajdowały się w portfelach innych funduszy z rodziny a więc akcji, które autorzy badań nazwali „najlepszymi pomysłami zarządzających”). Bodnaruk i Simonov sugerują, że zarządzający korzystali w tym przypadku z eksperckich zasobów funduszy. Myślę, że część czytelników zaproponowałaby w tym miejscu inną interpretację – skupiającą się na możliwościach nieetycznego zachowania zarządzających.
Moją uwagę zwrócił fakt, że zarządzający korzystali z lepszych parametrów usług finansowych niż członkowie grupy kontrolnej (wyższego oprocentowania depozytów bankowych i niższego oprocentowania kredytów). Być może jest to efekt ułatwionego dostępu do usług finansowych a być może rezultat większej dbałości o finanse osobiste.
Po trzecie, zarządzający inwestowali większą, niż inwestorzy z grupy kontrolnej, część swojego prywatnego portfela w fundusze inwestycyjne. Czy jest to oznaka zaufania do sektora?
Bodnaruk i Simonov porównali dwie grupy indywidualnych zamożnych, dobrze zarabiających i dobrze wykształconych inwestorów. Część z nich ze względu na swoją pracę jako zarządzający funduszami inwestycyjnymi posiadała ekspercką wiedzą w dziedzinie finansów i codzienny dostęp do informacji z rynku. Zdaniem autorów badań nie miało to wpływu na wyniki inwestycyjne ich portfeli inwestycyjnych.
Metodologia badań Bodnaruka i Simonova zmusza do traktowania ich wyników z dużą dawką sceptycyzmu. Stanowią jednak interesujący pretekst do zadania pytania o znaczenie edukacji inwestycyjnej. Jeśli umiejętności posiadane przez zarządzających funduszami inwestycyjnymi i codzienny dostęp do informacji z rynku finansowego nie przekładają się na lepsze wyniki ich prywatnych portfeli inwestycyjnych to na czym powinna polegać rynkowa edukacja indywidualnego inwestora?
