Dlaczego inwestorom pasywnym udaje się pokonać profesjonalistów?

To jedno z najbardziej zaskakujących i jednocześnie najlepiej udokumentowanych zjawisk w świecie finansów: w długim horyzoncie pasywne strategie osiągają lepsze wyniki niż większość profesjonalnych zarządzających aktywami. W poprzednim odcinku pojawiło się pełne wyjaśnienie tego paradoksu. Dzięki niemu potężny ocen pieniędzy przez ostatnie lata przepływa od aktywnych funduszy do ETFów. Natomiast przeciętny inwestor nie robiąc żadnych analiz i nie znając rynku może zyskiwać tyle, ile rosną rynkowe średnie (indeksy).

To nie oznacza wcale, że profesjonalni zarządzający nie posiadają odpowiednich kwalifikacji. To specyficzne działanie całego systemu ma wpływ na tego rodzaju zjawisko odwrócenia wyników.

Oto 10 najważniejszych powodów istnienia tego paradoksu:

1. Koszty

Nawet jeśli zarządzający osiągną wynik lepszy niż średnia rynkowa (benchmark) to wyższe koszty pomniejszają go znacząco. Są to:

• opłaty za zarządzanie, wyższe niż przy kupnie ETFa
• koszty transakcyjne funduszu (prowizje maklerskie, spready bid-ask, koszty ukryte związane z wpływem na rynek przy dużych zleceniach),
• koszty podatkowe (częsta rotacja portfela generuje podatki; inwestor pasywny odracza podatek, pozwalając kapitałowi pracować na siebie przez lata),
• koszty niepracującej gotówki, która jest trzymana w funduszu na wypadek umorzeń (inwestor pasywny może całość zainwestować).

2. Mała elastyczność

Profesjonaliści zarządzający dużym kapitałem są ograniczeni w elastyczności lokowania kapitału. Jeśli np. w szczycie hossy dostają znaczące wpływy od klientów, muszą je inwestować po wysokich cenach. Czy też ze względu na płynność muszą rozkładać zakupy na wiele rat, żeby nie ruszyć rynkiem zbyt mocno, co powoduje, że są zmuszeni gonić rynek. Dobre decyzje przekładają się więc na niekorzystne warunki realizacji.

3. Benchmark

Profesjonaliści są rozliczani kwartalnie. Są z tego powodu zakładnikami benchmarków, wg których są rozliczani. To prowadzi do decyzji, które poprawiają wyniki na szybko, ale szkodzą w długim terminie, jak unikanie niepopularnych inwestycji czy zbyt szybkie zamykanie pozycji. Indywidualny inwestor pasywny ma jedną, potężną przewagę, której nie ma żaden fundusz: dowolnie długi horyzont inwestycyjny i zerową presję na krótkoterminowe wyniki.

4.  Nadaktywność

Wyniki pogarsza efekt częstych decyzji inwestycyjnych, które zwiększają ryzyko popełniania błędów. Model działania profesjonalistów opiera się na ciągłym reagowaniu. Częste kupno i sprzedaż zwiększa ryzyko błędów oraz kosztów transakcyjnych, a także powoduje, że decyzje są podejmowane pod wpływem emocji lub krótkoterminowych sygnałów zamiast długoterminowej logiki. Zarządzający nadal jest tylko człowiekiem.

5. Efektywność informacyjna rynków

Rynki, szczególnie te rozwinięte i płynne, są w wysokim stopniu efektywne. Oznacza to, że wszystkie dostępne publicznie informacje są już wliczone w bieżącą cenę aktywów. Każdy zarządzający czyta te same raporty, analizuje te same dane i reaguje na te same newsy. Żeby konsekwentnie pokonywać rynek, nie wystarczy wiedzieć więcej niż przeciętny inwestor. Trzeba systematycznie wiedzieć więcej i szybciej niż wszyscy pozostali profesjonaliści jednocześnie. Profesjonaliści rywalizują między sobą, co oznacza, że jako grupa nie mogą wszyscy pobić rynku. Ktoś może wygrać, ale tylko kosztem innego aktywnego inwestora.

6. Efekt stadny

Profesjonaliści działają stadnie, ponieważ obawiają się bycia odstającymi. Lepiej dla kariery jest pomylić się razem z innymi niż mieć rację w pojedynkę. To prowadzi do kopiowania innych czy użycia popularnych strategii, ale ogranicza szanse na ponadprzeciętne wyniki.

7. Presja klientów

Profesjonaliści często komplikują strategię, ponieważ klienci oczekują działania i pokonywania rynku, szczególnie podczas bessy. To wcale nie zwiększa wyników, a często je pogarsza.

8. Presja zabłyśnięcia  

Profesjonaliści mogą cierpieć na nadmierną wiarę we własne umiejętności selekcji. Trudno przecież przyznać przed klientem i sobą, że po odjęciu kosztów jest się zbędnym, więc uruchamia się działania, które mają uzasadniać własną wartości, co nie zawsze się opłaca klientom.

9.   Window dressing

Przed końcem kwartału fundusze pozbywają się akcji, które słabo wypadły, i dokupują tych, które świeżo urosły, żeby raport wyglądał lepiej. To bywa kosztowna rotacja bez wartości fundamentalnej.

10.  Prawo powrotu do średniej

Nawet jeśli zarządzający ma okresy wybitne, statystyka działa przeciw niemu. Po lepszych okresach zwykle przychodzą gorsze. To nie tylko zmniejsza wynik, ale stwarza presję na zarządzającego.

Im więcej profesjonalista robi na rynku, tym większa szansa, że przegra z kimś, kto po prostu nic nie robi.

—-kat—