Ile kosztuje kapitulacja?

Strategia kup i trzymaj wygląda świetnie, gdy patrzy się na historyczne wyniki indeksu S&P 500.

Problem w tym, że strategia kup i trzymaj może się zmienić w podejście „kup, przeceń swoją odporność na obsunięcia i sprzedaj w panice blisko dołka bessy”.

Timing wymuszony przez emocje

Takie zachowanie można traktować jak wymuszony timing rynku. Inwestor nie planował wyjścia z rynku, ale zmusiły go do tego strach lub rozgoryczenie.

Tydzień temu podkreśliłem, że każdy rynkowy timing wymaga dwóch decyzji: o opuszczeniu rynku i o powrocie na rynek. Dlatego przy ocenie kosztów kapitulacji znaczenie ma nie tylko to, jak późno kapitulacja następuje i jak blisko dołka bessy inwestor dezerteruje z rynku.

Równie istotny jest moment, w którym powraca na rynek.

Sprawdziłem trzy scenariusze kapitulacji i porównałem je ze zdyscyplinowanym trzymaniem się strategii kup i trzymaj. Wszystkie scenariusze zakładają, że inwestor powraca po 20% czasu trwania następnej hossy.

Podobnie jak tydzień temu, opieram się na odsetku długości trwania bess i hoss na S&P 500 od 1950 roku. Kapitulacja w 90% trwania bessy oznacza na przykład, że inwestor rzuca ręcznik po 9 miesiącach bessy, która trwa 10 miesięcy.

Takie podejście oznacza zaglądanie w przyszłość, bo w trakcie bessy nie wiemy, ile będzie ostatecznie trwała.

Jak bardzo kosztowna dla wyników inwestycyjnych jest kapitulacja?

Wykres poniżej pokazuje, że brak dyscypliny w stosowaniu strategii kup i trzymaj jest bardzo kosztowny. Każdy scenariusz kapitulacji przy założeniu wejścia po 20% czasu trwania hossy brutalnie obniża zyski generowane przez portfel inwestycyjny.

Warto zauważyć, że tempo strat rośnie nieliniowo wraz z opóźnieniem kapitulacji. Sprzedaż w połowie czasu trwania bessy zostawia jeszcze 0,84x wyniku strategii kup i trzymaj, sprzedaż po 70% czasu bessy już tylko około 0,41x, a sprzedaż po 90%, czyli tuż przy dołku, zaledwie 0,12x wyniku inwestora, który nie zrobił nic.

Dlaczego tak się dzieje? Bessy mają odwrotną strukturę niż hossy. W hossie największy zakres ruchu przypada na początkową fazę. W bessie największy ruch ma miejsce w końcowej fazie. To dlatego kapitulacja jest tak kosztowna.

Inwestor, który kapituluje blisko końca bessy, wystawia portfel na ostatnie, brutalne tąpnięcie rynku.

Jeśli podzielimy bessy na trzy fazy pod względem długości: początkową (20%), środkową (60%) i końcową (20%), to okaże się, że w 13 bessach na S&P 500 od 1950 roku aż połowa straty portfela powstawała w końcowej fazie bessy.

Inwestor-dezerter „obrywa” dwa razy

Hossy mają inną strukturę. Początkowa faza hossy (pierwsze 20%) generuje około 40% zysku całej hossy. Można napisać, że hossy są front-loaded w czasie.

Moim zdaniem brutalny mechanizm kapitulacji polega na tym, że prawdopodobnie im później inwestor skapituluje, tym później wraca na rynek. Jeśli w panice uciekł z rynku, to będzie potrzebował czasu, by upewnić się, że rynek jest już w trendzie wzrostowym.

Pomocna w pokazaniu bolesnych skutków mechanizmu kapitulacji będzie poniższa macierz pokazująca 9 scenariuszy ucieczki i powrotu na rynek. Macierz zestawia wyniki poszczególnych scenariuszy z wynikami idealnej strategii kup i trzymaj.

To nadal scenariusze ex post: inwestor w czasie rzeczywistym nie wie, czy jest w 50%, 70% czy 90% bessy.

Jak widać, tylko bardzo „fuksiarskie” scenariusze wymuszonego timingu pozwalają wygrać z czystym podejściem kup i trzymaj. Środkowy scenariusz – panika po 70% czasu bessy i powrót na rynek po 20% czasu hossy – zabiera inwestorowi 60% wyniku strategii kup i trzymaj.

Późne kapitulacje i późne powroty praktycznie niszczą sens długoterminowego inwestowania. Pesymistyczny scenariusz – kapitulacja po 90% bessy i powrót po 30% hossy – obcina zysk z długoterminowego inwestowania o 95%.

W tym scenariuszu 100 dolarów zainwestowanych w 1950 roku urosłoby do około 2500 dolarów. W przypadku strategii kup i trzymaj byłoby to ponad 45 000 dolarów. To jest cena kapitulacji: nie tylko strata w bessie, ale także utrata udziału w odbiciu.

Czas czy zysk?

Wszystkie scenariusze zdefiniowałem i analizowałem w częściach czasu trwania hossy i bessy, nie w częściach zysku i straty. Dlaczego?

Kapitulacja i powrót na rynek to decyzje determinowane przez emocje i upływ czasu. To inwestorzy emocjonalnie zmęczeni przedłużającą się hossą planują rynkowy timing.

Znużenie, frustrację, strach i rozgoryczenie można mierzyć w procentach zysku i straty, ale też w latach i miesiącach.