Pięćdziesięciolecie Buffetta

Ostatniego dnia lutego Berkshire Hathaway opublikował jubileuszowy, pięćdziesiąty coroczny list do akcjonariuszy, który ze względu na osobę jego autora – Warrena Buffetta, traktowany jest przez media finansowe i wielu inwestorów jako bardzo ważne wydarzenie.

Z jednej strony, istnieje istotny powód, by z zainteresowaniem podchodzić do corocznych rozważań Buffetta – w ostatnich pięćdziesięciu latach jego wehikuł inwestycyjny uzyskiwał dla inwestorów przeciętnie 21,6% rocznie (liczone jako kapitalizacja*) przy stopie zwrotu szerokiego rynku akcyjnego (utożsamianego z S&P 500) na poziomie 9,9%. W pół wieku Buffett pomnożył kapitalizację rynkową BH ponad 18 000 razy.

Trudno się dziwić, że inwestor jest w dobrym humorze i rozważa w tegorocznym liście czy podobne wyniki możliwe są do osiągnięcia w następnym półwieczu. No cóż, kapitalizacja rynkowa BH to ponad 360 mld dolarów. Powtórzenie tych wyników (pomnóżcie sobie tę liczbę przez 18 000) będzie pewnie trudne – co przyznaje Buffett w liście do akcjonariuszy i wskazuje na rozmiary spółki jako główną przeszkodę.

Z drugiej strony, od dawna wiadomo, że strategia Buffetta jest praktycznie niemożliwa do powtórzenia przez indywidualnych inwestorów: zarówno dostęp do finansowania (i bardzo taniej dźwigni finansowej) jak i dostęp do transakcji (także na rynku pozagiełdowym), którymi dysponuje Buffett leży poza jakimkolwiek zasięgiem zwykłych inwestorów. Wielu instytucjonalnych inwestorów może jedynie pomarzyć o możliwościach Buffetta. Można jednak próbować stosować te same zasady wyboru spółek do portfela, które stosuje Buffett – na tym właśnie opiera się popularność Buffetta wśród zwykłych inwestorów – przede wszystkim tych zainteresowanych długoterminowych, fundamentalnym inwestowaniem w wartościowe spółki.

Kilku cenionych przeze mnie komentatorów zwróciło w tym roku uwagę na inną cenną umiejętność Buffetta – zdolność do utrzymywania ciepłego, sympatycznego wizerunku mimo angażowania się w działalność, która ten wizerunek powinna zniszczyć. Akcjonariusze BH osiągnęli fenomenalne stopy zwrotu ponieważ Buffett i jego zespół przez ostatnie pięćdziesiąt lat był w stanie okazyjnie kupować przedsiębiorstwa (ktoś niekoniecznie okazyjnie je sprzedawał) a następnie konsekwentnie alokować kapitał wewnątrz konglomeratu inwestycyjnego w stronę perspektywicznych branż i wygaszać przedsięwzięcia działające na trwale kurczących się rynkach. Tę umiejętność alokacji kapitału Buffett podkreśla w swoim liście do akcjonariuszy i wskazuje, że stoi ona za sukcesem inwestycyjnym BH. Naturalnie, nie ma w tym nic niewłaściwego, wręcz przeciwnie, ale niekoniecznie się to wpisuje w wizerunek „dobrego wujka troszczącego się o Amerykę”.

Powstaje naturalnie pytanie dlaczego Buffett i jego zespół wyglądają jakby potrafili alokować kapitał lepiej niż szeroko rozumiany rynek? Buffett zwraca uwagę na trzy powody. Jego wehikuł inwestycyjny korzystał z uprzywilejowanej pozycji podatkowej i alokował kapitał przy bardzo niskich kosztach transakcyjnych (czego zdaniem Buffetta nie można powiedzieć o Wall Street). Z drugiej strony, w przeciwieństwie do managerów branżowych, Buffett i jego zespół nie odczuwali skrzywienia powodującego skłonność do trwania w kurczących się branżach i nie mieli oporów przed przeniesieniem kapitału do bardziej perspektywicznych biznesów konglomeratu. To jest tym bardziej zastanawiające, że konglomeraty nie mają na rynku akcyjnym dobrej opinii.

Co ciekawe, w tym samym liście do akcjonariuszy Buffett zachwala swój wehikuł inwestycyjny potencjalnym sprzedawcom swoich przedsiębiorstw jako spokojną przystań, w której pracownicy i korporacyjna kultura zostaną zachowane. To ma odróżniać BH od inwestorów branżowych, którzy zainicjują drastyczne działania w celu uzyskania synergii kosztowych czy private equity, które tylko zadłuży, zlewaruje i wyciągnie gotówkę z biznesu.

Jak zauważył Matt Levine, te dwa fragmenty, o bezkompromisowej alokacji kapitału i spokojnej przystani, dzielą w liście Buffetta dwie strony. To najlepiej pokazuje jak konsekwentny jest Buffett w pielęgnowaniu dwóch wizerunków: skutecznego inwestora i „dobrego wujka”. Jak wskazuje The Epicurian Dealmaker (bankier inwestycyjny), Buffett krytykując w liście inwestorów branżowych i private equity w gruncie rzeczy zachwala swój portfel – w końcu zależy mu na tym by jak najtaniej kupować nowe biznesy do portfela. To dzięki temu generuje tak okazałe stopy zwrotu.

W tym samym celu często używa optymalizacji podatkowej, angażuje się w transakcje „finansową bronią masowego rażenia” – derywatami, uczestniczy w transakcji, której głównym celem jest umożliwienie dużej korporacji niepłacenie podatków w USA albo mocno angażuje się biznesowo w branżę transportu paliw kopalnych. Pod tym względem, indywidualny inwestor może się nauczyć od Buffetta jednej bardzo cennej rzeczy – nie warto mieszać preferencji ideologicznych z decyzjami inwestycyjnymi.

Myślę, że pierwsze zdanie listu Buffetta do akcjonariuszy z 1965 roku świetnie podsumuje powyższe rozważania: Nasza wojna z ubóstwem** zakończyła się sukcesem w minionym roku. Konkretnie, na koniec roku okazało się, że jesteśmy o $12,304,060 mniej biedni.

* Wartość księgowa rosła w tempie 19,4%

** Dla czytelników, którym nie chciało się klikać: Buffett robi tutaj ewidentą aluzję do zainicjowanego przez prezydenta Lyndona Johnsona programu walki z ubóstwem.